固定收益点评报告：极端天气与反内卷致量价反向波动

极端天气与反内卷致量价反向波动 —固定收益点评报告 事件 分析师：罗云峰S1050524060001luoyf2@cfsc.com.cn 分析师：杨斐然S1050524070001yangfr@cfsc.com.cn 受制造业进入传统生产淡季，部分地区高温、暴雨洪涝灾害等因素影响，7月制造业PMI为49.3，环比下降0.4，连续4个月低于枯荣线，7月为4个月以来最低；非制造业PMI为50.1，环比下跌0.4；综合PMI产出指数为50.2，环比下降0.5个百分点。 7月份中国战略性新兴产业EPMI为46.8，比上月回落1.1个百分点。服务业健康医疗服务业、新材料产业表现最好。 投资要点 ▌制造业：极端天气影响生产 极端天气与反内卷共同作用下，供需两端边际回调，生产指数扩张幅度下降0.5至50.5，新订单指数大幅下降0.8，重回荣枯线以下（49.4），其中新出口订单指数下降0.6至47.1，一定程度受前期抢出口的影响，内需下滑或有618的影响。企业生产经营活动更趋谨慎：进口指标保持47.8；原材 料 库 存下 降0.3；采 购 量下 降0.7重 回 荣 枯 线 以 下（49.5）。 相关研究 1、《社融普遍改善，信贷增速企稳》2025-07-152、《经济边际改善但结构性压力明显》2025-06-303、《新旧动能转换》2025-05-20 从行业看，铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业生产指数和新订单指数持续位于扩张区间，产需两端较为活跃；化工、非金属矿物等行业两个指数继续低于临界点，市场供需偏弱。 企业盈利持续承压。反内卷带动煤炭等原材料购进价格大幅回升3.1至荣枯线之上（51.5），出厂价格指数提升2.1至48.3。石油、钢铁冶炼的原料和出厂价格指数明显回升。 小型企业经营压力持续增大，7月PMI分别变动-0.9、0.9、-0.9至50.3、49.5、46.4。小型企业对出口以及成本的波动更为敏感；政策支持（如设备更新、反内卷、基建投资）对龙头企业的托底作用显著。 从重点行业看，高技术制造业和装备制造业PMI分别为50.3和50.6，分别边际回调0.3和1.1；消费品行业PMI为49.5，比上月下降0.9个百分点；反内卷较为利好的基础原 材料行业PMI为48.0，比上月上升0.2个百分点。 反内卷行动对企业预期有积极影响，反内卷行动可一定程度缓解供大于求环境里企业间低成本过度竞争的伤害，但长期利好仍依赖需求的回暖。生产经营活动预期指数为52.6，比上月上升0.6个百分点，制造业企业对近期市场发展信心有所增强。从行业看，汽车、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业生产经营活动预期指数均位于55.0以上较高景气区间。 ▌非制造业：建筑业韧性强，服务业承压 7月建筑业商务活动指数为50.6，环比下降2.2，主要受部分地区持续高温、暴雨洪涝灾害等不利因素影响，雅江项目对基建或有持续性托举作用。 服务业商务活动指数为50，连续两个月环比微降。从行业看，在暑期假日效应带动下，与居民出行和消费相关的铁路运输、航空运输、邮政、文化体育娱乐、旅游相关行业较为活跃。 ▌投资建议 7月PMI受极端天气影响有季节性因素，但仍要注意内需仍偏弱、抢出口后外需回落、反内卷对中小型企业短期造成成本压力等情况。近期权益市场主要为风险偏好驱动，缺乏基本面和估值的支撑，伴随着重回缩表，我们关注的重点仍是股债性价比何时重回偏向债券。 风险提示 宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 固定收益组介绍 罗云峰：华鑫证券研究所所长助理/固收&大类资产配置首席分析师。南开大学经济学学士、硕士、博士，中共中央党校政治学博士后。曾先后就职于国家发展改革委系统和多家券商研究所，政学商逾10年宏观固收研究经验。专注于盈利债务周期模型下的全球大类资产配置研究。新财富最佳分析师、21世纪金牌分析师、万得金牌分析师、亚洲本币债券最佳卖方从业人员、2020年“远见杯”中国经济年度预测第一名。 黄海澜：7年固定收益研究经验，从事固定收益和大类资产配置研究，万得金牌分析师，2023年5月加入华鑫证券研究所。 杨斐然：3年总量和固定收益研究经验，从事转债研究。上海交通大学学士，南洋理工大学硕士，2024年7月加入华鑫证券研究所。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 证券投资评级说明 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。