固定收益点评报告：极端天气与反内卷致量价反向波动

事件概述

7月制造业PMI为49.3，环比下降0.4，连续4个月低于枯荣线，为4个月以来最低；非制造业PMI为50.1，环比下跌0.4；综合PMI产出指数为50.2，环比下降0.5个百分点。7月中国战略性新兴产业EPMI为46.8，比上月回落1.1个百分点。服务业健康医疗服务业、新材料产业表现最好。

投资要点

制造业

• 供需两端边际回调：极端天气与反内卷共同作用下，生产指数扩张幅度下降0.5至50.5，新订单指数大幅下降0.8至49.4，新出口订单指数下降0.6至47.1，内需下滑或有618的影响。
• 企业经营活动谨慎：进口指标保持47.8，原材料库存下降0.3，采购量下降0.7至49.5。
• 行业分化：铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业产需两端活跃；化工、非金属矿物等行业供需偏弱。
• 企业盈利承压：反内卷带动煤炭等原材料购进价格回升3.1至51.5，出厂价格指数提升2.1至48.3，石油、钢铁冶炼原料和出厂价格指数明显回升。
• 小型企业压力增大：小型企业PMI分别为50.3、49.5、46.4，对出口及成本波动更敏感；政策支持对龙头企业托底作用显著。
• 预期改善：生产经营活动预期指数为52.6，比上月上升0.6个百分点，汽车、铁路船舶航空航天设备等行业景气度高。

非制造业

• 建筑业韧性强：建筑业商务活动指数为50.6，环比下降2.2，受高温、暴雨等不利因素影响，雅江项目或有持续性托举作用。
• 服务业承压：服务业商务活动指数为50，连续两个月环比微降，暑期假日效应带动铁路运输、航空运输等行业活跃。

投资建议

7月PMI受极端天气影响有季节性因素，但内需仍偏弱、抢出口后外需回落、反内卷对中小型企业短期造成成本压力。近期权益市场主要为风险偏好驱动，缺乏基本面和估值支撑，伴随着重回缩表，关注的重点仍是股债性价比何时重回偏向债券。

风险提示

宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差。