中医诊疗龙头，AI+扩张+院内制剂驱动增长

中医诊疗行业受政策红利与需求变迁双重驱动，固生堂受益于商业模式和核心竞争力，未来发展可期。

中医诊疗行业受益于政策红利和需求变迁的双重驱动。2014至2023年，全国中医诊疗人次持续增长，执业中医数量稳步提升，民营中医医院占比逐年提高。中医药鼓励政策从战略定位向全方位支持发展，中医从医学补充向生活方式解决方案升级。行业竞争格局分散，公立医院主导，民营市场潜在整合空间可观。

固生堂通过量价驱动实现收入增长，依托垂直整合的供应链体系构建利润弹性。客单价方面，优质专家资源和高品质饮片支撑优质优价策略，会员结构优化推动整体客单价增长。门诊量方面，稀缺医生资源深度绑定提升自然流量，品牌口碑和服务优化增强患者粘性。利润端，深度垂直整合的供应链体系掌控关键环节，弱化外部市场波动影响。

AI增效、并购扩张、品类破壁三大引擎支撑后续增长。AI赋能提质增效，国医AI分身和AI健康助理提升医生供给和患者服务体验。国内并购扩张双轨并进，门店网络覆盖20城78家，海外以新加坡宝中堂为支点切入东南亚市场。院内制剂打通增量，预计随互联网医院体系推广贡献更多增量，中长期看有望研发为中药新药，打开市场空间。

预计公司2025-2027年归母净利润4.07/5.28/6.76亿元，对应PE为22/17/13倍。给予公司23倍PE，目标价39.61元人民币，给予“买入”评级。

风险提示：并购整合不及预期风险、集采风险、人才流失风险等。