研究周报-绿色金融与新能源

观点与策略 122111120 请务必阅读正文之后的免责条款部分镍：宏观预期定方向，基本面限制弹性不锈钢：宏观情绪主导边际，现实面仍有待修复张再宇报告导读：沪镍基本面：宏观与消息面共振扰动，镍价或区间震荡运行。宏观调结构、优供应、淘汰落后产能的政策预期发酵，但尚未有对镍的明确政策落地前，基本面验证与宏观预期的逻辑可能存在反复。短线印尼在镍矿方面的政策消息较为频繁，但基本在市场的预期中，难以对盘面形成较大的影响。其一，APNI协会再次建议政府重新评估镍矿的HPM公式，纳入矿石中的铁和钴的经济价值，从而可能对冶炼成本形成一定的抬升，不过，此方案市场先前就有报道，具体能否落地仍需跟踪印尼政府的态度。其次，印尼政府可能将RKAB审批周期从三年改为一年，并敦促企业于2025年10月开始重新提交2026年RKAB预算。此消息或进一步表明了印尼希望更加灵活控制配额，从而影响镍价的态度。现实面来看：1）镍矿支撑持续走弱。印尼配额审批增加后，溢价从7月逐步回调，火法现金成本已下移1.4%，而往年存在自三季度后溢价持续回调的预期，下半年的镍矿担忧降温；2）精炼镍短线库存持稳，但低成本供应增量预期仍有拖累，镍铁环节库存偏高，但边际补库带动轻微修复价格，从转产经济性的角度稍微提振镍价估值，但是幅度有限。整体而言，预计镍价呈现多空博弈的区间震荡运行。不锈钢基本面：宏观情绪主导钢价边际方向，现实基本面逻辑弹性较差。国内供给侧的宏观政策预期对商品形成提振，但参照上一轮供给侧改革，在预期交易的阶段，宏观预期和基本面验证可能存在切换，趋势性上行需看到对不锈钢更加具体的政策指引。短线盘面受到提振，交仓利润边际修复，不锈钢毛基现金成本1.25万元/吨左右，折算交仓利润接近3%。不过，短线镍铁补库轻微修复估值，且此轮负反馈挤出印尼高成本镍铁利润，印尼某项目的11条EF产线于近期暂停生产，或影响镍铁产量约1900金属吨/月，长线缓和镍铁过剩压力，预计镍铁再向下深跌存在难度，或限制钢价的底部空间。就不锈钢供需而言，呈现双弱格局，负反馈传导至供应下滑，库存迎来边际稍有去化。从数据来看，此轮中国和印尼6-7月的共振减产对不锈钢现实过剩的化解存在一定的作用。不锈钢6月表需累计同比增长2%，增速处于历史低位，不锈钢6月产量累计同比增长4%，而7月排产312万吨，同/环比-4%/-1%，累计同比增速下滑至3%；6月中国不锈钢进口10.9万吨，环比减少1.6万吨，累计同比-25%，印尼7月排产回升，43万吨，有所回升，同/环比+33%/+32%，累计同比+2%。预计盘面跟随宏观情绪方向，基本面给予区间震荡的逻辑。库存变化：1）中国精炼镍社会库存增加135吨至39114吨。其中，仓单库存增加387吨至21947吨，现货库存减少252吨至11577吨，保税区库存持平至5590吨。LME镍库存减少3654吨至203922吨。2025年7月27日 投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 12 请务必阅读正文之后的免责条款部分2）有色网7月中旬镍铁库存37534吨，同/环比+50%/-11%，库存压力偏高，边际稍有轻微缓和。3）2025年7月24日，钢联不锈钢社会总库存1118586吨，周环比减2.54%。其中，冷轧不锈钢库存总量625447吨，周环比减2.43%。热轧不锈钢库存总量493139吨，周环比减2.69%。300系不锈钢库存总量669941吨，周环比减2.55%。其中冷轧不锈钢库存总量421095吨，周环比减3.1%。4）中国14港港口镍矿库存增加39.51万湿吨至987.87万湿吨。其中，菲律宾镍矿960.27万湿吨。以镍矿品位分，低镍高铁矿496.19万湿吨，中高品位镍矿491.68万湿吨。市场消息：1）3月3日加拿大安大略省省长福特针对美国关税威胁，提出安大略省的矿产也是关税斗争的关键，或将停止向美国出口镍。2）根据钢联，4月27日，中国恩菲EPC总承包的印尼CNI镍铁RKEF一期项目成功产出镍铁，标志着项目正式进入试生产阶段。CNI项目位于印尼东南苏拉威西省，生产品位22%的镍铁，单条线年产金属镍约1.25万吨。3）根据钢联资讯，在印度尼西亚莫罗瓦利工业园区（简称IMIP）发现了环境违规行为。该部表示，其中包括涉嫌废水管理不善、空气污染以及使用无许可证的尾矿区等问题。负责环境执法的副部长里扎尔·伊拉万（Rizal Irawan）在一份声明中表示，可能对IMIP（这个拥有众多冶炼厂的大型工业园区）内被证实违法的公司处以罚款，但他未透露具体细节。他还补充说，将对整个工业园区进行审计。4）印尼矿业部长巴利勒·拉哈达利亚周三(2025-7-2)表示，印尼计划将采矿配额期限从目前的三年缩短至一年，以改善该行业的治理并更好地控制煤炭和矿石供应。5）印尼镍矿开采商协会(APNI)透露，政府批准的2025年工作计划和预算(RKAB)产量为3.64亿吨。这高于2024年3.19亿吨的目标。6）据东方财富网，印尼某镍铁冶炼产业园因长期生产亏损，全部EF产线已于近期暂停生产。该产业园包含4个EF镍铁冶炼项目（11条EF产线）和1个冰镍项目（1条OESBF产线），目前冰镍项目还在生产中。此前各镍铁项目已因难以承受亏损陆续减产，停产后预计影响镍铁产量约1900金属吨/月。7）根据钢联，印尼某镍铁冶炼产业园因长期生产亏损，全部EF产线已于近期暂停生产。该产业园包含4个EF镍铁冶炼项目（11条EF产线）和1个冰镍项目（1条OESBF产线），目前冰镍项目还在生产中。此前该园区各镍铁项目已因难以承受亏损陆续减产，停产后预计影响镍铁产量约1900金属吨/月。8）根据钢联，印尼能源与矿产资源部(ESDM)强调，印尼的矿产和煤炭开采公司必须重新提交2026年的工作计划和预算(RKAB)。重新提交工作计划和预算可于2025年10月开始。 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分(正文)表1：每周镍和不锈钢重点数据跟踪资料来源：国泰君安期货研究图1：沪镍主力合约价格资料来源：国泰君安期货研究期货产业链相关数据电解镍不锈钢硫酸镍 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究图6：LME0-3升贴水资料来源：国泰君安期货研究图8：Ni01-Ni02跨期价差资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：国泰君安期货研究图5：沪镍连续合约持仓与仓单库存比值资料来源：国泰君安期货研究图7：Ni00-Ni01跨期价差资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图12：我国电解镍社会库存资料来源：SMM，国泰君安期货研究图14：红土镍矿港口库存资料来源：SMM，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：SMM，国泰君安期货研究图11：LME电解镍库存资料来源：SMM，国泰君安期货研究图13：菲律宾红土镍矿（1.5%）价格资料来源：SMM，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图17：RKEF铁厂利润资料来源：SMM，国泰君安期货研究图19：铬矿港口库存资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图18：本周钢厂利润资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图20：高碳铬铁价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图23：不锈钢现货价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图25：不锈钢FOB价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究图26：不锈钢304冷轧生产成本资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图29：佛山与无锡300系不锈钢总社会库存资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图31：MHP价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图30：佛山与无锡300系不锈钢总社会库存（农历）资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图32：高冰镍价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：SMM，国泰君安期货研究图35：硫酸镍-镍豆价差资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图36：硫酸镍供应结构资料来源：SMM，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分工业硅：基本面仍有支撑，关注上游复产幅度多晶硅：仍处政策市场，谨慎持仓报告导读：本周价格走势：工业硅盘面震荡偏强，现货价格亦上涨；多晶硅盘面大幅上涨，现货报价走高工业硅运行情况：本周工业硅盘面表现偏强，盘中受焦煤价格抬升、多晶硅期货上涨等因素影响有所抬升，周五收于9725元/吨。现货市场价格有所抬升，SMM统计新疆99硅报价9500元/吨（环比+800），内蒙99硅报价9750元/吨(环比+700)。多晶硅运行情况：本周多晶硅盘面大幅上涨，市场交易“反内卷”所带来的政策预期，周五盘面收于51025元/吨。多晶硅现货市场来看，下游少部分接受高价成交，后续仍需进一步观察。供需基本面：工业硅本周行业库存再次去库；多晶硅上游库存有所去化工业硅供给端，周度行业库存再次去库。据百川统计，本周云南、四川地区开工继续抬升，新疆地区工厂开工亦有增加，整体周产边际增加。西南地区在盘面上涨后亦有套保动作，保障自身开工，部分企业以铝厂及出口销路为主，仍有复产预期。西北地区硅厂目前已开始复产，其后续复产节奏较为关键。库存来看，本周期货仓单环比上周有所减少，本周仓单去库共0.3万吨。从库存来看，SMM统计本周社会库存去库1.2万吨，厂库库存累库0.5万吨，整体行业库存继续去库，后续关注仓单注册数量的变化情况。工业硅需求端，下游短期需求持稳。多晶硅视角，短期硅料周度排产或持续提升，整体对工业硅采购有所起色。有机硅端，本周有机硅周产有所减少，对工业硅需求有所降低，但后续单体厂亦有复产预期。不过，有机硅终端尚未出现起色，整体消费提振空间不大。铝合金端，整体刚需订单，实际交易量未见明显增加。出口市场，出口商近期基本以刚需为主，并未出现囤货现象。多晶硅供给端，短期周度产量边际增加。市场消息称四川云南、新疆部分工厂复产，但亦有部分新疆工厂减产。库存视角，SMM统计本周硅料厂家库存有所去库，上游挺价带来下游的投机性补库需求。市场更多交易“反内卷”所带来的供给端变化，比如收购落后产能等措施，上游企业报价维持在高价位，短期成交量较少，部分成交为新老单共同执行的签单。多晶硅需求端，终端退坡叠加成本抬升，硅片产量继续缩减。考虑到“531”抢装结束后需求退坡，叠加上游挺价意愿强烈，硅片排产周度环比继续下调，硅片减产幅度有所放大，考虑库存相对偏低，使得硅片企业亦开始涨价挺价。部分规格硅片的涨价被下游开始接受，电池片涨价亦有接受的情况，相当于硅料涨价2025年07月27日 1张航投资咨询从业资格号：Z0018008zhanghang2@gtht.com11 请务必阅读正文之后的免责条款部分2往硅片、电池片开始传导，但目前尚未有组件涨价成交的信息，表明终端疲软之下，上游涨价传导并不顺畅。后续建议终端电站对组件的接受情况。后市观点：工业硅关注上游工厂复产节奏；多晶硅政策市场主导，但短期或有回调驱动工业硅关注上游工厂复产节奏。本周市场情绪炒作依旧，叠加工业硅供需去库逻辑支撑，盘面跟随焦煤期货品种上涨。从期货仓单视角，本周期货仓单开始有所注册，但体量并不多，整体仓单库存持续去化，此使得盘面依旧具备抗跌性。基本面来说，供应端新疆工厂尚未大幅复产，西南地区复产幅度较慢，需求端多晶硅、有机硅短期需求亦有支撑，整体周度行业库存继续去化。整体来看，周五夜盘焦煤品种有所降温，下周工业硅盘面预计有所回调，但基本面改善亦会对下方空间构成支撑，后续上游工厂的