反内卷下周期行情短期可能持续

请务必阅读正文之后的免责条款部分策略类●证券研究报告事件点评邓利军SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn张欣诺zhangxinnuo@huajinsc.cn新股板块延续震荡活跃走势，后段活跃周期须 警惕 博 弈难 度 提升-华 金证 券 新股 周 报当 前 行 情 与2014年 和2020年 的 异 同新股板块再现结构性强势，但需注意本轮活跃周期可能已经步入后段-华金证券新股周中 报 业 绩 期 对 当 前A股 影 响 几 何 ？美对部分国家关税落地有望提振市场情绪 1/11 分析师报告联系人相关报告2025.7.202025.7.19报2025.7.132025.7.122025.7.8 http://www.huajinsc.cn/内容目录一、政策导致基本面预期改善、行业估值较低导致周期上涨..............................................................................3二、周期行情短期可能延续，关注汽车、电新、化工等行业..............................................................................4（一）行情持续性：反内卷政策力度较强，周期行情短期可能持续............................................................41、政策力度可能较强，相关周期行业基本面预期可能持续改善..........................................................42、当前部分周期行业估值仍有上升空间..............................................................................................7（二）关注汽车、电新、化工、建筑、煤炭等行业.....................................................................................8三、风险提示......................................................................................................................................................9图表目录图1：7月以来大宗商品期货价格大涨................................................................................................................3图2：7月以来周期行业涨幅也靠前....................................................................................................................3图3：行情开启时周期行业估值位置较低............................................................................................................3图4：2016年和2020年供给侧改革政策核心和所涉产业一览...........................................................................5图5：2016和2020年周期有两段大行情...........................................................................................................6图6：2016-2017年部分周期行业相对沪深300比价一览..................................................................................6图7：2020-2021年部分周期行业相对沪深300比价一览..................................................................................7图8：PPI同比增速仍在下探..............................................................................................................................7图9：PVC价格处于低位....................................................................................................................................7图10：2016、2020年及本轮周期行情中六大行业估值分位数最高、最低值一览..............................................8图11：汽车、电新、化工、建筑、煤炭等行业可能受益于反内卷政策改善行业基本面......................................9 2/11请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/11请务必阅读正文之后的免责条款部分一、政策导致基本面预期改善、行业估值较低导致周期上涨当前周期板块大幅上涨的原因：政策导致基本面预期改善、部分行业估值较低等。（1）反内卷政策导致周期行业基本面预期出现改善。一是2025年7月1日，中央财经委员会第六次会议提出，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出，释放国家层面“反内卷”新信号。二是7月以来，反内卷政策推动相关行业基本面预期改善，相关的商品和股票价格因此出现明显上涨：首先，截至7月24日，碳酸锂、多晶硅、玻璃、焦煤、焦炭等商品期货价格分别上涨达22.3%、63.6%、28.4%、42.3%、21.9%；其次，截至7月24日，钢铁、煤炭、有色、基础化工、建筑材料、快递、电力设备等指数分别上涨达19.3%、8.7%、11.0%、7.2%、17.4%、2.7%、7.7%。（2）行情开启时部分周期行业估值较低。2025/7/1数据来看，农林牧渔、有色金属、电力设备近十年来PE估值分位数较低，分别为6%、23%、32%，而钢铁、建筑材料、煤炭PE估值分位数相对偏高，分别为81%、72%、70%。图1：7月以来大宗商品期货价格大涨图2：7月以来周期行业涨幅也靠前资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind图3：行情开启时周期行业估值位置较低资料来源：华金证券研究所，wind http://www.huajinsc.cn/ 4/11请务必阅读正文之后的免责条款部分二、周期行情短期可能延续，关注汽车、电新、化工等行业（一）行情持续性：反内卷政策力度较强，周期行情短期可能持续1、政策力度可能较强，相关周期行业基本面预期可能持续改善反内卷政策力度可能较强，相关周期行业基本面预期可能持续改善。（1）复盘历史，2016年和2020年供给侧改革政策均是通过去产能提升产品价格，政策力度强、出清效果好的行业直接受益。一是2016年核心矛盾是产能严重过剩、库存高企、杠杆和成本过高，因此提出了“三去一降一补”的政策，核心是去产能、去杠杆，而2020年核心矛盾是产业链供应链韧性不足、要素市场化配置不够高效，因此提出了“双碳”等政策，核心是控能耗、去产能。二是2016年去产能主要通过总量压缩、环保等手段，2020年去产能主要通过控制能耗等手段。三是政策力度强、出清效果好的行业直接受益，如：2016年通过总量“硬指标”去产能的煤炭、钢铁、煤电，2016年钢铁化解过剩产能6500万吨，2017年继续化解炼钢产能5500万吨，2018年再次去产能3000万吨，钢材综合价格指数2016年2月-2018年底期间上涨86.2%，而煤炭行业在2018年底累计化解8.1亿吨产能，中国煤炭价格指数在2016年2月-2018年底上涨31%，去产能效果逐步显现下钢铁和煤炭板块相对大盘的超额收益持续攀升半年左右，而通过环保手段去产能的建材、有色金属、石化等行业去产能效果也较明显，2016-2017年期间水泥价格指数、南华玻璃指数分别上涨89%、88%；2017年水泥和平板玻璃产量同比增速下降至-0.2%、3.5%；2020年通过能耗控制去产能的煤炭、钢铁、煤电等行业，“十三五”期间全国累计退出煤矿约5500处、累计退出钢铁落后产能达1.5亿吨以上，同时2021年全年累计粗钢产量同比减少约3200万吨，下降3.0%，钢铁和煤炭相对大盘仍有阶段性超额收益，以及政策鼓励的新能源等行业，在2020-2021年期间多晶硅综合价格指数上涨236%，碳酸锂（电池级，99.5%，国产）平均价上涨439%，电力设备长期跑赢大盘。（2）当前来看，本轮反内卷政策力度可能较强，相关行业基本面预期可能持续改善。一是当前的核心矛盾是不少行业无序竞争、内卷严重导致PPI连续下行，因此当前政策的核心是通过反内卷去产能、提价格。二是从7月1日的中央财经委会议、7月18日发改委表示十大重点行业稳增长工作方案即将出台、7月24日《中华人民共和国价格法修正草案（征求意见稿）》公开征求意见等可以看出反内卷政策力度可能偏强且持续，三是从政策可能着力较强的行业来看，钢铁、有色金属、建材、石化等发改委重点提及的十大行业基本面改善预期可能较大。 http://www.huajinsc.cn/ 资料来源：华金证券研究所，wind图6：2016-2017年部分周期行业相对沪深300比价一览资料来源：华金证券研究所，wind 资料来源：华金证券研究所，wind图8：PPI同比增速仍在下探资料来源：华金证券研究所，wind2、当前部分周期行业估值仍有上升空间当前部分周期行业估值仍有上升空间。（1）历史经验上，周期大行情中行业估值可上升至70%以上的历史分位的高水平，例如2016年2月到2017年9月期间有色金属、建筑材料、电力设备、煤炭、钢铁和地产的估值分位数（2005年起，下同）最高攀升至70%以上的高位，2020年2月至2021年9月期间有色金属、电力设备估值分位数最高也上升至80%以上。（2）当前来看，部分周期行业估值仍有较大的上升空间。以7/22数据为例，有色金属、电力设备、煤炭估值分位数相对偏低，分别为23.9%、36.3%、56.3%，相较2016和2020年行情期间估值仍有上升空间。 http://www.huajinsc.cn/ 7/11请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：华金证券研究所，wind 8/11请务必阅读正文之后的免责条款部分（二）关注汽车、电新、化工、建筑、煤炭等行业汽车、电新、化工、建筑、煤炭等行业可能受益于反内卷政策改善行业基本面。剔除季节效应，在可比口径下，我们以CAPEX、库存、总资产周转率和净利率的分位数水平衡量行业的“内卷程度”：（1）汽车：一是新能源车由于持续价格战，其盈利性普遍低于油车，近日新能源车连续三场会议部署，7月16日国务院常务会议、7月17日中央第四指导组专题调研座谈、7月18日工信部、国家发展改革委、市场监管总局联合召开新能源汽车行业座谈会，整治升级下有望稳定市场价格体系，避免车企无底线降价；二是汽车零部件目前大部分企业被下游持续压价，