首次覆盖报告：抢占智算高地，AI赋能产品升级

智微智能(001339)[Table_Industry]计算机/信息科技首次覆盖增持目标价格(元):88.5152.3127.29-63.9813,163总股本/流通A股(百万股)252/75流通B股/H股(百万股)0/0资产负债表摘要(LF)2,1478.536.1-83.84%1M3M12M17%12%75%7%-0%50%2025/32025/7深证成指 2027E5,1715,72110.6%32036815.0%1.271.4613.5%43.7338.01 请务必阅读正文之后的免责条款部分2of27财务预测表资产负债表(百万元)货币资金交易性金融资产应收账款及票据存货其他流动资产流动资产合计长期投资固定资产在建工程无形资产及商誉其他非流动资产非流动资产合计总资产短期借款应付账款及票据一年内到期的非流动负债其他流动负债流动负债合计长期借款应付债券租赁负债其他非流动负债非流动负债合计总负债实收资本(或股本)其他归母股东权益归属母公司股东权益少数股东权益股东权益合计总负债及总权益现金流量表(百万元)经营活动现金流投资活动现金流筹资活动现金流汇率变动影响及其他现金净增加额折旧与摊销营运资本变动资本性支出资料来源：Wind，国泰海通证券研究 目录1.盈利预测......................................................................................................41.1.核心假设................................................................................................41.2.盈利预测与估值....................................................................................42.扎根智能制造，抢占AI智算机遇............................................................62.1.综合能力全面的智联网整体解决方案提供商....................................62.2.深耕传统板块，开拓新兴领域............................................................72.3.智能硬件六边形战士，产品覆盖多元应用场景................................82.4.组织架构稳定，员工激励支撑公司长期发展..................................102.5.传统主业稳健，智算业务贡献业绩弹性..........................................112.6.研发投入和海外布局打开长远发展空间..........................................133.AI赋能与数智化转型打开行业成长空间...............................................143.1.全球AI行业发展迅速，辐射多元化应用领域................................143.2.中国逐渐由AI领域的跟随者转变为领航者....................................163.3.工业机器人在智能化时代蓬勃发展..................................................184.AI与产品深度融合，剑指AIOT领军企业............................................204.1.把握硬件升级机遇，能力辐射AIGC基础设施全生命周期...........204.2.加码自研创新，推动机器人工业落地..............................................224.3.全方位智能体系打造精密内控，柔性制造确保高效生产..............235.风险提示....................................................................................................25 请务必阅读正文之后的免责条款部分3of27 请务必阅读正文之后的免责条款部分4of271.盈利预测1.1.核心假设1)行业终端主要包括PC、教育办公、其他行业终端等产品，24年营业收入25.97亿元，同比增长3.65%。其中，因新客户和新品类的拓展，PC板块收入增长高于行业增速，教育办公及其他行业终端因需求不足略有下滑。考虑到新客户新品类不断推出，我们预计该类业务将呈现缓慢复苏态势，预计2025-2027年终端产品增速达到4%/6%/4%。2)公司的ICT基础设施主要覆盖数据中心、数据库、企业园区、政企办公、云计算、金融机构等应用场景，产品形态主要有网络设备、网络安全、服务器等。根据公司公告披露，2024年数据通信、网络安全业务由于价格竞争加剧及需求下滑，对整体板块拖累较大，下滑幅度超20%。考虑到下游客户景气度周期变化，预计下游客户ICT开支呈现缓慢复苏态势，预计2025-2027年ICT基础设施业务增速达到2%/3%/5%。3)智算业务为2024年度新增业务板块，服务器、工作站等产品受益于AI高需求，实现快速增长。智算业务主要包括高性能服务器销售、整机租赁及维保服务等。该业务24年营业收入3.0亿元，净利润1.74亿元，归属公司净利润8879万元。智算业务主要围绕AI算力规划与设计、设备交付、运维调优、算力调度管理、设备维保及置换等，为客户提供AIGC高性能基础设施全生命周期服务。根据公司公告，腾云智算发布了HAT云平台，后续也会规划提供更灵活的算力服务，例如潮汐定价、资源预约与竞价、预付费套餐、即用即付等更灵活的计费与定价模式。因此考虑到作为公司重点推进的业务，预计2025-2027年智算业务将保持较高增速，增速达到100%/60%/30%。考虑到智算业务的规模效应，我们假设毛利率水平逐步提升，预计2025-2027年智算业务毛利率分别为82.00%/83.00%/84.00%。4)工业物联网是公司向OBM转型的第一块业务，在2024年取得了显著的行业客户拓展成果。与工业自动化、医疗、能源、轨道交通、汽车电子等领域的多家头部企业建立了深度合作关系，其中包括比亚迪汽车、理想汽车、奥普特、华大智造、云迹、海康威视等知名企业。2024年营业收入1.51亿元，同比增长47.88%。作为公司富有潜质的业务，行业头部客户拓展初见成效，预计2025-2027年工业物联网业务增速将会达到50%/40%/30%。1.2.盈利预测与估值预计公司2025-2027年营业收入分别为45.31/51.71/57.21亿元，归母净利润分别为2.65/3.20/3.68亿元，EPS分别为1.05/1.27/1.46元。表1：预测公司2025-2027年营收45.31/51.71/57.21亿元20244,034.133,353.0116.88%10.07%2,597.252,330.9810.25%3.65% 2025E2026E2027E4,530.695,171.035,721.053,573.393,868.264,126.6321.13%25.19%27.87%12.31%14.13%10.64%2701.142863.212977.742424.222569.672672.4610.25%10.25%10.25%4.00%6%4% 请务必阅读正文之后的免责条款部分5of27我们采用PE和PS两种估值方法，对公司进行估值。1）PE估值法我们选取同样属于服务器、工业物联网领域的浪潮信息、中科曙光、东土科技、普天科技作为可比公司。我们预测公司2025年归母净利润为2.65亿元，可比公司2025年平均PE为83.64倍，考虑到公司作为国内综合能力全面的智能硬件及行业解决方案厂商，给予行业平均估值水平，给予公司2025年83.64倍PE，公司合理市值为221.65亿人民币，对应价格为88.51元。股价（元）EPS（元/股）2025/7/172025E2026E2027E2025E54.521.952.63.1827.9669.691.682.052.4941.4421.60.130.220.30168.3622.180.230.310.4196.8183.64数据来源：Wind，国泰海通证券研究（其中标*公司盈利预测均来自于Wind一致预期，其余为国泰海通证券自主预测）2）PS估值法同样选取浪潮信息、中科曙光、东土科技、普天科技作为可比公司。可比公司2024年平均PS为5.02倍，考虑公司智算业务为2024年度新增业务板块，服务器、工作站等产品受益于AI高需求，同比增长较快。且该业务毛利率较高，考虑规模效应逐步凸显，盈利能力有望持续攀升，后续也会规划提供更灵活的算力服务，例如潮汐定价、资源预约与竞价、预付费套餐、即用即付等更灵活的计费与定价模式。因此给予行业平均估值水平，按照2025年5.02倍PS计算，合理市值为227.25亿人民币，对应价格为90.74元。市值（亿元）营收（亿元） PE2026E2027E20.9717.1434.0027.9897.2171.3372.2754.6656.1142.78PS 请务必阅读正文之后的免责条款部分6of27估值结论：综合以上估值方法，按照谨慎取低原则，我们认为公司合理市值为221.65亿元人民币，对应目标价88.51元。2.扎根智能制造，抢占AI智算机遇2.1.综合能力全面的智联网整体解决方案提供商智微智能是物联网数字化核心方案商的开拓者和领航者。公司是国家高新技术企业，国家专精特新“小巨人”企业，秉承“构建数智底座，共创智能未来”的使命，致力于为产业数智化发展提供强大的硬件底座，全面推动智联网场景化应用。公司为多行业提供标准化产品，行业覆盖工业、交通、物流、医疗、金融、教育等行业，构建了基于多场景的产品定义、多形态的产品研发、柔性制造与供应链、数智化信息化管理体系等核心能力。图1:公司自2011年成立至今不断创新发展，业务能力逐步完善 请务必阅读正文之后的免责条款部分7of272.2.深耕传统板块，开拓新兴领域传统优势领域发展与新兴智算领域拓展协同推进。公司传统优势主营业务覆盖行业终端（如PC、OPS、云终端等）、ICT基础设施（服务器、交换机、网安硬件等）及工业物联网（如工控主板、工控机、AI边缘设备等）三大领域，产品布局广泛，可充分满足智慧教育、智慧办公、智慧金融、工业自动化、智慧医疗等多种AI+场景的应用需求。同时公司新布局智算相关业务，强化“云网边端”的战略布局，致力于为客户提供AIGC高性能基础设施产品，围绕AI算力规划与设计、设备交付、运维调优、算力调度管理、设备维保及置换等提供端到端的智算中心全流程综合服务。新旧领域协同推进有利于更好释放公司发展动能。图3:2024年主营业务领域由三大板块变为四大板块 请务必阅读正文之后的免责条款部分8of27三大板块拥有稳定供应链，为智算板块加速推进提供依托。行业终端板块，核心产品OPS和云终端占据较大市场份额。公司早期与Intel共同发布了OPS-C的标准，作为标准的制定者将该产品迅速推广，市场占有率位居行业前三，下游客户有智能交互平板细分行业的龙头企业鸿合科技、PC领域领先企业软通计算机、紫光计算机和宏碁股份、云终端市场核心厂商深信服和锐捷网络。ICT基础设施板块，公司下游客户有网络安全领域的知名企业深信服、交换机领域的知名企业新华三以及海康威视等。工业物联网板块在2024年取得了显著的行业客