主动债券开放型基金二季报分析

目录1.2025年二季度市场回顾.................................................................................32.大类资产配置：纯债仓位整体上升，权益仓位整体下降...........................33.类属资产配置：纯债类产品利率债和信用债仓位上升...............................54.杠杆率：有所回升..........................................................................................55.个券选择：拉长久期，加仓高等级信用债...................................................66.风险提示..........................................................................................................6 1.2025年二季度市场回顾2025年二季度，债市低波震荡，短端表现优于长端。具体而言，4月，受“对等关税”的行政令影响，投资者风险偏好降低，带动债市上涨，后因货币宽松预期博弈、关税政策多变等因素，走向震荡；5月，债市在资金约束下进入过渡期，利差压缩行情逐步演绎；6月，资金面在央行呵护下整体呈现宽松态势，叠加受陆家嘴金融论坛召开影响，市场抢跑重启国债买卖的可能性和其他利好，全月债市上涨，且短端表现强于长端。主要指数方面，中债总净价指数二季度上涨0.90%，中债金融债总净价指数上涨0.53%，中债企业债总净价指数上涨0.01%，中证转债指数上涨3.77%。图1：1年、10年期国债到期收益率变动曲线（截至图2：2年期国开债、企业债（AA+）到期收益率变动曲线（截至20250630，单位：%）数据来源：Wind，国泰海通证券研究2025年基金二季报已披露完毕。整体来看，主动债券开放型基金（包括国泰海通评级分类下的纯债债券型、准债债券型、可转债债券型和偏债债券型基金）二季度权益仓位（股票仓位与可转债仓位之和）为4.68%、纯债仓位为108.89%、存款仓位为1.18%、其他资产仓位为0.69%。纯债资产内部，利率债仓位为43.45%、信用债仓位为65.45%。权益仓位内部，股票仓位为1.75%、可转债仓位为2.93%。主动债券开放型基金整体的杠杆率为116.67%。以重仓券测算的高评级信用债仓位约为50.98%、低评级信用债仓位约为14.46%、组合杠杆前久期4.10年、杠杆后久期4.75年。下文中我们剔除新基金的影响，统计主动债券型基金（老）的持仓情况，样本中仅包括在2025年二季度和2025年一季度都有季报披露的产品，增强样本可比性。2.大类资产配置：纯债仓位整体上升，权益仓位整体下降截至2025年6月30日，主动债券开放型基金（老）的权益仓位为4.70%，较一季度末下降0.31个百分点；纯债仓位为109.03%，较一季度末上升2.88个百分点；存款仓位为1.14%，较一季度末下降0.15个百分点；其他资产仓位为0.70%，较一季度末上升0.22个百分点。中债国债到期收益率:1年中债国债到期收益率:10年1.01.41.82.22.63.0 中债国开债到期收益率:2年中债企业债到期收益率(AA+):2年 请务必阅读正文之后的免责条款部分3of7数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究表1：主动债券开放型基金（老）仓位情况占比纯债（亿元）占比（亿元）4.70%74227.59109.03%5.02%68697.39106.15%-0.31%5530.202.88%-6.21%8.05%2.71%注：数据截至20250630、20250331；权益仓位为股票仓位与可转债仓位之和2025年二季度，股债双牛。分类型来看，各类型主动债基在纯债仓位上操作思路有所分化，而权益仓位均有不同程度的调降。从权益仓位来看，可转债债券型基金的权益仓位（股票仓位与可转债仓位之和）下降较为显著，偏债债券型基金次之。从纯债仓位来看，除可转债债券型基金外，其他类型主动债基纯债仓位均显著提升。图4：各 类 型 债 基 整 体权 益 仓 位 变 化 情 况 （ 截 至图5：各 类 型 债 基 整 体 纯 债 仓 位 变 化 情 况 （ 截 至20250630）注：权益仓位为股票仓位与可转债仓位之和数据来源：Wind，国泰海通证券研究85%90%95%100%105%110%115%2019Q22020Q2 2021Q2 2022Q2 2023Q2 2024Q2 2025Q2可转债债券型（右轴）80%85%90%95%100%105%110%115%120%125%2019Q22020Q22021Q2 0%2%4%6%8%10%12%2022Q22023Q22024Q22025Q2纯债债券型准债债券型偏债债券型可转债债券型（右轴） 请务必阅读正文之后的免责条款部分4of7数据来源：Wind，国泰海通证券研究 3.类属资产配置：纯债类产品利率债和信用债仓位上升券种间的配置上，截至2025年6月30日，主动债券开放型基金（老）的利率债仓位为43.42%，较上季度末上升1.99个百分点；信用债仓位为65.61%，较上季度末上升0.89个百分点。券种配置对于债性较纯的产品表现起到了至关重要的作用，因此我们特别统计了纯债债券型和准债债券型产品的券种配置情况。结果表明，二季度末这两类产品的利率债仓位为46.81%，较上季度末上升1.89个百分点；信用债仓位为65.85%，较上季度末上升0.72个百分点。二季度，利率震荡下行，机构继续增加利率债，此外机构挖掘票息导致信用利差进一步压降。进一步，我们统计了类属券种的配置情况。在利率债内部，二季度末国债仓位为9.05%，较上季度末上升2.12个百分点；政金债仓位为32.04%，较上季度末下降0.05个百分点。此外，同业存单仓位为2.33%，较上季度末下降0.08个百分点。在信用债内部，二季度末短融仓位为2.56%，较上季度末下降0.41%个百分点；中票仓位为22.35%，较上季度末下降0.28个百分点；企业债仓位为10.09%，较上季度末下降0.42个百分点；金融债（不含政金债）仓位为28.09%，较上季度末上升2.85%。二季度，国债继续获得增持，政金债仓位微降，信用债内部金融债（不含政金债）仓位提升较多。整体来看，二季度机构普遍通过增配金融债来增厚收益。图6：纯债资产整体配置情况（截至20250630）图7：权益资产整体配置情况（截至20250630）数据来源：Wind，国泰海通证券研究4.杠杆率：有所回升截至2025年6月30日，主动债券型基金（老）整体的杠杆率为116.76%，较上季度末上升2.31个百分点。二季度资金面整体偏松，叠加利差压缩行情的逐步演绎，机构通过加杠杆来增厚收益。0.940.960.981.001.021.041.061.081.101.121.142023Q42025Q2信用债仓位中证信用（净价）（右轴）0.400.600.801.001.201.401.601.800%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017Q42019Q22020Q42022Q22023Q42025Q2可转债仓位股票仓位万得全A（右轴）中证转债（右轴） 请务必阅读正文之后的免责条款部分5of7数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究5.个券选择：拉长久期，加仓高等级信用债我们利用重仓券中高、低评级个券的占比，推算出基金整体投资于高、低评级信用债的比例，以下结论并不代表基金实际持仓情况。截至二季度末，主动债基高等级信用债的仓位约为51.19%，较上季度末上升1.16个百分点；低等级信用债仓位约为14.42%，较上季度末下降0.28个百分点。二季度，由于信用利差压降至低位，机构在获取票息同时兼顾流动性，增加高等级信用债的配置比例。此外，我们也统计了重仓券的久期变化情况。截至二季度末，主动债基重仓券的杠杆前久期为4.13年，较上季度末拉长0.90年；杠杆后久期为4.49年，较上季度末拉长1.07年。二季度各品种利差的压降反应机构对债市整体行情的方向性判断还未发生变化，广谱降息带动利率中枢不断下行的逻辑依然成立，机构选择拉长久期等待利率走强。6.风险提示本报告的内容为对2025年二季度基金季报的客观分析，不构成基金产品的投资建议。债券组合的整体评级及久期由重仓券的情况进行推算，不代表真实持仓。 请务必阅读正文之后的免责条款部分7of7本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。股票投资评级行业投资评级国泰海通证券研究所地址上海市黄浦区中山南路88