股票量化策略私募基金专题报告：量化私募并非小市值主要推手

敬请参阅最后一页特别声明量化私募整体缩小市值敞口超额有所衰减，但仍然可以实现一定正超额，且长期超额波动较小。年以来小市值风格表现出的明显超额而增加产品对小微盘的暴露，反而降低了市值风格敞口。量化私募规模上升，但并非小市值风格的主要推动因素票量化策略管理人。25%以下。但并非主要推动因素。小微盘风格未来行情展望线行情，或吸收小微盘流动性导致回调。风险提示策略拥挤度提升、流动性风险、国内政策及经济复苏不及预期、国际关系引发较大波动。表现。 敬请参阅最后一页特别声明内容目录量化私募整体缩小市值敞口........................................................................3私募股票量化策略超额收益并不过度依赖小微盘...................................................32025年以来私募股票量化策略整体降低了小市值暴露..............................................4量化私募规模上升，但并非小市值行情的主要推动因素................................................6今年以来私募增量资金增速上升，且大部分为股票量化策略.........................................6证券类私募为市场带来的增量资金小于公募.......................................................8量化私募成交额在两市成交额中的占比有所下降...................................................8量化私募并不是当前市场风格的最主要贡献因素...................................................9小微盘风格未来行情展望.........................................................................10当前小市值风险持续累积......................................................................10深贴水并不会直接引起小市值风险..............................................................11量化私募对小市值的新增资金无法长期持续......................................................12小微盘风格最主要的风险来自流动性汇聚........................................................13风险提示.......................................................................................13图表目录图表1：私募中证500指数增强平均超额............................................................3图表2：私募中证1000指数增强平均超额...........................................................4图表3：中证500指增超额收益与中证2000指数超额收益相关性下降...................................5图表4：中证1000指增超额收益与中证2000指数超额收益相关性下降..................................5图表5：中证500指增超额与中证2000超额半年度滚动相关系数.......................................6图表6：中证1000指增超额与中证2000超额半年度滚动相关系数......................................6图表7：近期证券类私募基金新备案产品数量和规模..................................................7图表8：2025年4-5月新增备案产品数量较多的管理人（标红非股票量化策略管理人）...................7图表9：公私募增量资金持续回暖..................................................................8图表10：私募股票量化成交额占两市成交额比（蓝色数值为2024年8月中性估计，红色值为近期中性估计）9图表11：证券私募新备案规模与中证2000成交额并没有明显相关......................................9图表12：主要股票指数换手率大幅上升............................................................10图表13：中证2000相对其他主要宽基指数超额回到前高.............................................10图表14：中证1000和中证2000市净率大幅修复....................................................11图表15：2024年初贴水波动与小市值风格并不完全对应.............................................11图表16：2025年以来贴水对小市值风格影响力极低.................................................12图表17：市场波动率已经回到低位................................................................12图表18：市场成交额逐渐下滑....................................................................12图表19：历史上小微盘出现短期快速下跌的市场情形................................................13 敬请参阅最后一页特别声明量化私募整体缩小市值敞口私募股票量化策略超额收益并不过度依赖小微盘2023年以来，市场环境跌宕起伏，给私募股票量化策略不断带来机遇和挑战。2023年市场偏向小微盘风格，私募股票量化策略的超额收益较高，且波动平滑；2024年市场波动剧烈，市场风格经历多次大幅切换，市场流动性也经历了冰火两重天，指增超额同样大幅波动；2025年以来市场保持了较高的流动性和换手率，对私募股票量化策略友好度较高。我们将样本库内的82只500指增（100亿以上规模管理人18个，50-100亿规模管理人11个）和72个1000指增（100亿以上规模管理人18个，50-100亿规模管理人8个）样本进行超额收益统计，并将产品超额收益与中证2000指数相对基准的超额收益进行对比，观察私募股票量化策略产品超额与小市值指数的相关。在统计过程中，采用产品等权周度平均超额作为策略整体超额。从私募中证500指数增强产品平均超额曲线与中证2000相对中证500的平均超额曲线对比来看。2023年，私募平均超额12.64%，中证2000超额13.12%；2024年，私募平均超额5.26%，中证2000超额-6.86%；2025年1-6月，私募平均超额10.10%，中证2000超额10.20%。2023年和2025年，私募指增超额幅度与中证2000超额幅度相仿，但私募超额曲线明显更加平滑，而在2024年，虽然1-2月的极端波动行情中，由于缺乏流动性，私募指增在市值因子和非线性市值因子上的暴露导致其平均超额出现了较大回撤，但在2024年4-9月期间，中证2000指数相对中证500走弱，私募平均超额仍然保持了向上的曲线。整体来看，私募中证500指数增强产品的收益并不过度依赖小市值风格。图表1：私募中证500指数增强平均超额来源：iFind，产品托管，国金证券研究所；统计区间：2023/1/1-2025/6/27从私募中证1000指数增强产品平均超额曲线与中证2000相对中证1000的平均超额曲线对比来看。2023年，私募平均超额15.90%，中证2000超额12.66%；2024年，私募平均超额12.62%，中证2000超额-2.60%；2025年1-6月，私募平均超额13.71%，中证2000超额7.44%。从曲线走势来看，也可以观察到与中证500相似的规律，甚至中证1000指增产品的平均超额曲线更加平滑，受中证2000相对基准强弱波动影响更小。私募中证1000指数增强产品的超额收益并不过度依赖小市值风格。 敬请参阅最后一页特别声明2025年以来私募股票量化策略整体降低了小市值暴露与公募指数增强产品不同，私募股票量化策略产品，包括具体的指数增强产品，通常都会在全市场范围内选股，并没有严格规定其持仓在基准指数成分股中的占比。从长期调研跟踪市场上私募股票量化策略管理人获得的结果来看，由于国内小市值股票历史上长期存在一定超额收益，且量价策略更容易在波动率和换手率较高的小市值股票上获取交易性alpha，致使大部分量化策略私募基金在市值敞口和非线性市值敞口上均更有可能进行有限制的暴露，并最终体现为，即便中证500指增或中证1000指增产品，也会对中证2000成分股进行一定仓位比例的持有和交易。今年以来小盘甚至微盘股表现相较强势，同时部分私募股票量化策略产品超额收益能力较强，使投资者逐渐开始担心量化策略管理人是否会在小微盘领域暴露过多敞口，以获取更高超额收益。严格的敞口计算需要利用全部持仓数据，但由于私募持仓数据难以获取，我们通过计算500指增的超额收益序列，与2000指数相对中证500的超额收益序列的相关性，来大致描述并推测私募中证500指数增强策略产品对小微盘的敞口大小。我 们 在82个 中 证500指 数增 强 策 略 产 品 中， 选 择 数 据 披 露 稳定 ， 且 全 部 覆 盖2023/1/1-2025/6/27时间区间的共40个产品作为样本进行统计。从统计结果来看2024年全年，中证500指增超额与中证2000超额相关性较高，超过了65%，但考虑到2024年1-2月行情波动极端，甚至个别交易日中市场缺失了必要的流动性，对于私募股票量化这样换手率较高的策略来说严重失真，因此将2024年1-2月剔除。剔除后，2024年的相关性均值基本来到了44%左右，2023年的均值则为41%，整体保持一致。然而进入2025年后，产品超额和中证2000超额的相关性均值下降到了7.72%，虽然仍有部分产品超额与中证2000相关性较高，但绝大多数产品的相关性有非常显著的下降，甚至部分产品的超额收益与中证2000相对中证500的超额表现出了负相关。 敬请参阅最后一页特别声明我 们 在72个 中证1000指数 增 强策 略 产品 中， 选 择数 据 披露 稳定 ， 且全 部 覆 盖2024/1/1-2025/6/27时间区间的共37个产品作为样本进行统计。从统计的结果来看，2024年的相关系数为66.63%，剔除2024年1-2月数据后，相关系数为48.19%，整体略高于中证500指增。2025年上半年，中证1000指增产品超额收益与中证2000相对中证1000超额的相关系数降低至24.03%，其中少量产品出现了较小的负相关。图表4：中证1000指增超额收益与中证2000指数超额收益相关性下降来源：iFind，产品托管，国金证券研究所；统计区间：2024/1/1-2025/6/27我们统计中证500指数增强产品