股票量化策略私募基金月报（2022年5月）：策略友好度利大于弊，5月超额表现亮眼

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 于 婧 分析师SAC执业编号：S1130519020003 (8610)66222731 yujing@gjzq.com.cn 张剑辉 分析师SAC执业编号：S1130519100003 (8610)66211648 zhangjh@gjzq.com.cn 策略友好度利大于弊，5月超额表现亮眼 第一部分：股票量化策略投资环境  量化策略运作方面，五一节后归来不稳定因子数量一度上升至近半年高位，不过随后呈现快速下降趋势，已回到临界值以内的水平，对超额表现影响程度相对较小。全月市场流动性较前期继续小幅下降，处在近一年较低水平。各大指数换手水平同样整体有所回落。风格方面，5月全月来看中小盘股以绝对优势跑赢大盘股。波动率层面，进入5月以来，时序波动水平从高点回落，同时横截面波动水平也回到近一年中位水平以下。对冲成本方面，5月IF和IC开仓的头寸所需承担的平均贴水成本均有明显扩大。从指数风险溢价层面来看，中证500指数风险溢价虽然已从4月下旬2011年以来的新高水平逐步回落，但仍处在风险溢价较高的区间，表明相关资产配置价值仍然较高。综合来看，目前整体环境对于股票量化策略的运行相对中性，由于受基础市场扰动较大，多数影响因素在近几个月此消彼长反复变化，趋势性并不持久。不过当前结合市场点位以及中期超额预期来看，指增类策略仍有不低的配臵价值。以稳健为目的的投资者，在今年A股市场beta不确定性加大的背景下，可以关注市场中性策略以及量化复合策略（复合配臵股票量化、CTA、期权、套利等子策略）近期凸显的相对优势，但同样也要注意基差走阔带来的收益不及预期风险。 第二部分：股票量化策略近期表现  整体来看，5月市场情绪有所修复，尤其在短期较差的经济数据和美股暴跌这些利空的冲击下，A股的走势相当顽强，量化策略的整体运行环境友好度利大于弊，据我们本次重点统计的349只（相同公司同一策略选取一只产品）股票量化策略产品显示，受市场整体回暖带动，5月指数增强策略绝对收益及超额表现均较为亮眼，市场中性策略收益表现同样大幅回暖。具体来看，中高频策略中，沪深300指数增强策略绝对收益回正，整体超额表现在4月小幅回撤后同样回正，5月超额收益中位数为2.42%。中证500指数增强策略5月绝对收益及超额表现均较为亮眼，超额收益中位数为1.95%。中证1000指数增强策略平均来看在三类指增策略中绝对收益表现最好，相比4月超额基本持平，5月超额收益中位数为1.81%。市场中性策略方面，5月现货端超额表现整体表现不错，对冲端IC各合约贴水继续走深，一定程度上给运作中的产品带来额外浮盈，全月来看策略整体表现亮眼并创下去年8月以来单月最佳收益表现。量化复合策略方面，5月商品市场波动率低位震荡，对于绝大多数CTA策略来说比较不利，但净值整体表现为横盘震荡，并未出现太大幅度回撤。不过由于股票市场的大幅回暖，从绝对收益层面来看股票量化细分策略均录得正收益，使得复合配置CTA和股票量化策略的量化复合策略产品整体表现较好，结束了连续2个月的负收益表现。 第三部分：本期股票量化私募介绍——顽岩资产  顽岩资产是一家依靠数学和人工智能为核心技术，专注于投资二级市场高流动性资产的量化基金公司。公司起步于超高频期货交易，目前对外资管核心策略为股票高频Alpha策略，策略在近一年相对不利的市场环境下仍做出不错的超额表现。目前公司规模20亿左右，策略容量与收益处于良好兼容的状态，可予以关注。 风险提示：策略拥挤度上升、对冲成本增加带来的策略收益不及预期、波动加大的风险。 2022年6月17日 股票量化策略私募基金月报（2022年5月） 证券投资类私募基金行业月报 证券研究报告 金融产品研究中心 股票量化策略私募基金月报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 第一部分：股票量化策略投资环境分析 基础市场回顾  相比于4月底的悲观情绪，5月市场情绪有所修复，尤其在短期较差的经济数据和美股暴跌这些利空的冲击下，A股的走势相当顽强。全月来看，上证综指上涨4.57%，沪深300指数上涨1.87%，中证500指数上涨7.08%，中小板指上涨4.53%，创业板指上涨3.71%，其中创业板指自2021年12月至4月已经连续5个月下跌，累计跌幅33.66%，5月以来虽有反弹，但反弹幅度相对有限。行业方面，根据申万一级行业分类，5月仅银行、房地产两个板块下跌，其中地产跌幅超过5%，其余板块中，汽车、石油石化、电力设备、国防军工、基础化工、机械设备、环保等板块涨幅均超过10%。 图表1： 近一年股市重要指数月度涨跌幅 图表2：近一月各行业板块涨跌情况 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind 量化策略投资环境  通过对因子收益不稳定程度的追踪指标，衡量因子的稳定程度或对刻化量化策略运作的市场环境具有一定的意义。追踪范围选取成长、动量、价值、情绪、质量、收益及风险等类别下的37个三级因子：1）评估单个因子收益序列时序稳定程度（滚动60个交易日的标准差），2）每个交易日将单个因子的滚动标准差与回看60日滚动标准差的90分位数进行对比，3）统计样本因子中每个交易日滚动标准差大于自身回看60日滚动标准差的90分位数的因子个数。当多数因子收益波动同时加大时，可以合理推测市场或进入风格切换频繁、紊乱的市场环境中。从2021年以来的两次市场风格切换来看，约有超过40%的因子出现较大波动时，指数增强策略的超额稳定性可能会受到影响。2021年春节后随抱团股瓦解，不稳定因子数量快速上升并达到峰值，从同区间指数增强策略超额（以中证500指增策略行业超额表现为代表）表现来看，2021年2-4月虽仍有超额，但整体表现平平，如果以周为单位来看，期间超额波动明显加大。2021年9月开始，6-8月大幅上涨的周期股随着“碳中和”政策的逐步纠偏开启回调，不稳定因子数量在9-10月末这一期间持续维持在临界值上方，对应了同阶段连续的超额回撤表现。  今年以来，不稳定因子数量在1月下旬突破临界值，不过并未出现明显飙升情况，因此今年以来虽然超额维持低位震荡，但以行业整体来看，超额并未出现明显回撤。2月末开始，这一指标再次回到临界值以下，并且在3月快速走低后维持低位，但4月初开始不稳定因子数量再次上升，并于月末突破临界值，五一节后归来一度上升至近半年高位，不过随后呈现快速下降趋势。目前来看，不稳定因子数量已回到临界值以内的水平，对超额表现影响程度相对较小。 股票量化策略私募基金月报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表3：因子不稳定程度 来源：国金证券研究所，Wind  流动性和市场活跃度方面，5月以来A股市场出人意料逐步走强，相对于4月底的悲观情绪来说，5月的情绪进入了修复过程，但是市场分歧依然巨大。具体来看，两市成交额在5月上旬波动较大，五一小长假归来之后连破新低，5月9日一度跌至6700亿左右的地板量水平，5月11日则再度跃升至万亿以上。月中开始市场在情绪的边际回暖下成交也趋于稳定，不过多数交易日仍维持在9000亿以内的成交水平。全月来看两市平均日成交额8400亿左右，与4月相比小幅回落4,94%，已连续两月回落，为近一年来低点。各大指数换手水平5月出现不同幅度的回落，从日均换手率来看，上证50、沪深300、中证500、中证1000换手率环比下跌16.31%、11.83%、11.65%和7.40%。 图表4：近一年沪深两市成交额 图表5：近一年主要指数换手率 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind  市场风格上，截至5月底，近一年来大盘股相对上证指数收益-11.39%，中小盘股相对上证指数收益5.10%。中小盘股相对上证指数收益自去年12月初达到20%左右高位后，便开启了震荡回调模式，今年1月中旬开始加速下挫，春节后短暂回暖，3月下旬至今再度回调，前期积累的相对收益尽数回吐。4月市场仍是泥沙俱下的下跌环境，但风格上有显著分化，经济景气度下行导致传统大盘股表现相对抗跌，中小市值领域的出清压力较大。5月随市场情绪边际回暖，中小盘股表现有明显反转，全月中小盘股大幅跑赢大盘股8.92%。从头部市值股票成交额占全市场比例来看，沪深300成分股成交占比在近一年多来显著走低，从去年2月高点的接近50%回落至前期不到30%的水平，4月小幅走高后5月以来再次回到30%以内波动。 股票量化策略私募基金月报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 中证500成分股成交占比自去年9月达到20%左右的阶段性高位后开始回落，今年以来这一趋势仍然延续，绝大多数交易日成交占比都在14%-16%之间波动。 图表6： 近一年大小盘风格特征 图表7：近一年头部市值股票成交额占全市场比例 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind  从主要指数时序波动水平来看，去年8月开始创业板指波动水平从高位一路回落，其余各指数波动水平在达到高位后同样进入下跌区间，不过接近年末各指数波动水平已现回升迹象。2022年以来，时序波动水平回升持续，1-3月各指数时序波动水平放大显著且趋势连贯，4月各指数波动回落后再度飙升，创业板指数波动水平已突破去年8月高位，5月时序波动从高点再度回落，截至月末又回到近几个月较低水平。从近期个股（以沪深300、中证500和中证1000所包含成分股为样本股票池）收益率离散程度来看，5月平均个股收益离散度相比4月显著回落，回到近一年中位水平下方，表明市场横截面波动水平下降，收益分歧度相对较低。 图表8：近一年主要指数波动率（过去20日波动率年化） 图表9：近一年个股收益率离散度 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind  从近期行业轮动速度来看（以申万一级行业分类为标准），5月行业轮动速度显著回升，明显高于近几年平均水平，处于对超额表现相对负面的区间。从指数库内外板块的涨跌表现来看，5月在市场边际回暖的普涨带动下，各板块几乎全部上涨，中证500指数成分股分行业来看9个板块涨幅超过10%，成分股外分行业来看12个板块涨幅超过10%，全月成分股外个股平均表现占绝对优势。 股票量化策略私募基金月报 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表10：近一年行业轮动速度 图表11：近一月指数成分股与指数库外个股平均涨跌幅 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind  从远近月基差实时走势来看，5月市场前期的重重利空有所扭转，整体有所反弹，但IF和IC贴水幅度则均有不同程度扩大。5月末与4月相比来看，IF和IC的远近月合约贴水幅度均有明显的加深。从跨期年化基差来看，截至5月底，IF跨期年化基差为-5.74%，5月全月平均为-5.57%，4月平均为-4.24%；IC跨期年化基差为-9.30%，5月全月平均为-10.20%，4月平均为-8.35%。相比于4月，5月以来IF和IC开仓的头寸所需承担的平均贴水成本均有明显扩大，到目前为止来看，跨期年化基差显示的对冲成本在今年1月达到阶段性低位后，已经连续四个月有所扩大。从6个月滚动跨期年化基差同样可以看出，IF滚动6个月跨期年化基差自3月开始便进入走阔区间，IC滚动6个月跨期年化基差也在5月开始步进入走阔区间。从全市场IC空单持仓量变化来看，今年5月IC空单平均持仓总量345000张左右，与4月相比基本小幅上涨。 图表12：IF远月、近月实时基差走势 图表13：IF跨期年化基差（加权）走势 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind 股票量化策略私募基金月报 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表14：IC远月、近月实时基差走势 图表15：IC跨期年化基差（加权）走势 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind 图表16：IC空单持仓量变化走势 来源：国金证券研究所，Wind 