股票量化策略私募基金月报：量化策略运行环境持续回温，指增策略超额表现整体亮眼

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 于 婧 分析师SAC执业编号：S1130519020003 (8610)66222731 yujing@gjzq.com.cn 张剑辉 分析师SAC执业编号：S1130519100003 (8610)66211648 zhangjh@gjzq.com.cn 量化策略运行环境持续回温，指增策略超额表现整体亮眼 第一部分：股票量化策略投资环境  量化策略运作方面，7月末A股开启连续调整模式，各指数均有不同程度下跌，市场多空分歧加剧，带动成交两市成交持续放大，各大指数换手率同样整体有所放大。市场风格上，全月中小盘股大幅跑赢大盘股，行情继续向中小市值票扩散。波动率方面，7月各指数波动率整体放大，中证500和创业板指波动水平回升显著，同时市场整体的收益分歧度继续有所扩大。对冲成本方面，7月上半月平均贴水成本有所收窄，但下旬开始IF和IC跨期年化基差均再度走阔。综合来看，近期股票量化策略（包括量化选股和市场中性策略）运行环境中性偏乐观，波动重回较高水平，成交持续维持在相对高位，中小盘股已经连续3个月大幅跑赢大盘股。同时，虽然7月下旬以来股指期货基差贴水幅度略有走阔，但IC贴水在今年以来整体呈收敛趋势，另外自去年下半年开始，IC贴水幅度波动也呈现明显的下降趋势，或与雪球结构产品的大量发行有关，一定程度上有利于降低存续对冲/中性产品的净值波动。经过市场近期的盘整，以及各影响因素的回暖，股票量化策略当前性价比较高，尤其在下半年预期beta波动整体加大的环境下，对冲类策略仍具备必要的配置价值，不过未来仍需关注相关风险点的转变。 第二部分：股票量化策略近期表现  整体来看，7月市场在连续两个月的上涨后迎来震荡调整，不过市场交投活跃度仍然较高，并且风格上中小盘股强势的表现得以延续，量化策略的运作环境良好，据我们本次重点统计的397只（相同公司同一策略选取一只产品）股票量化策略产品显示，7月各子策略受基础市场环境影响表现分化，指增策略绝对收益有所收窄，但超额收益整体可观。沪深300指数增强策略绝对收益有较大幅度的回调，但超额则实现了非常亮眼的表现。中证500指数增强策略绝对收益略有回调，不过中高频策略超额收益同样表现亮眼，并且已经连续4个月有所提升，未区分策略频率超额表现则有所下跌。中1000指数增强策略超额表现虽不及300和500，但也已连续两月有所提升，并且近几月在绝对表现上积累了丰厚的收益。市场中性策略方面，现货端超额表现在本月整体比较亮眼，因此期货端IC负基差的波动对运作中的产品净值影响有限，策略获得了非常优异的收益，自2019年以来仅次于2019年3月表现。量化复合策略方面，7月商品市场各板块分化严重，市场环境对各CTA策略产品带来的影响差异化较大，虽然股票量化类子策略在本月集体上涨，但复合策略本月仍略有回调，且两极分化显著。  根据7月收益情况（以净值截至7.30日为准），我们持续跟踪的部分优秀股票量化策略私募管理人中，凯聪、鸣石、因诺、星阔、聚宽、世纪前沿、念空、雁丰、灵均、龙旗、黑翼、国富等私募管理人业绩相对较好。 第三部分：本期优秀股票量化私募推荐—茂源资本  总体来看，茂源资本成立时间较久，早期以期货高频自营交易为主，擅长低延迟交易领域。核心成员背景良好，团队稳定性高，并且拥有超过50人的资深量化投资成员和技术开发人员。投资策略上，茂源对外资管的核心策略为指数增强策略、股票市场中性策略以及量化复合策略。股票端通过自主开发的投研平台来进行因子挖掘、选股模型开发等，细分策略自运作以来整体表现优异。目前公司管理规模50亿左右，自评当前策略运行状态下容量在100亿左右，距离容量上限仍有较大的空间，可予以关注。 风险提示：疫情超预期，外部政策收紧等引发股票市场大幅波动、流动性风险。 2021年8月17日 股票量化策略私募基金月报 基金分析专题报告 证券研究报告 金融产品研究中心 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 股票量化策略私募基金专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 第一部分：股票量化策略投资环境分析 基础市场回顾  7月A股震荡回调，市场波动整体放大。全月来看，上证综指下跌5.40%，沪深300指数下跌7.90%，中证500指数下跌0.60%，中小板指下跌4.71%，创业板指下跌1.06%。行业方面，根据申万一级行业分类，绝大多数板块下跌，有色金属、钢铁和电气设备等板块全月涨幅居前，其中有色板块全月涨幅超过27%。其余板块中，休闲服务、食品饮料、农林牧渔及银行等板块跌幅居前。 图表1： 近一年股市重要指数月度涨跌幅 图表2：今年上半年各板块涨跌情况 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind 量化策略投资环境  7月市场的波动与分化体现了宏观经济、政策方向、行业景气、个股业绩等因素对于市场的影响。当前来看，国内方面，经济基本面复苏延续，但边际减弱。7月央行全面降准超预期，下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，降准释放长期资金约1万亿元，明显缓解了市场对于流动性收紧的担忧。与此同时，在7月底的政治局会议中货币政策转向边际宽松的大方向，财政政策将更加积极，市场情绪再受呵护。海外方面，美联储7月29日召开了议息会议，宣布维持0-0.25%利率不变，态度相对鸽派。但近期疫情不容乐观，全球德尔塔毒株肆虐，美国疫情加重、日本单日新增确诊人数达到近半年以来新高，国内疫情也有所蔓延，疫情的恶化可能影响美联储货币政策收紧的时间和力度有所趋缓，但仍需谨防疫情对于市场风险偏好的扰动。 图表3：近期A股基本面因子收益走势 图表4：近期A股技术类因子收益走势 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind 股票量化策略私募基金专题分析报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明  从量化风格因子的收益表现来看，市场风格自去年下半年开始转向低弹性、反转、低成长的行情，尤其是11月开始出现一波顺周期的大盘股抱团行情，加上动量类因子表现发生逆转，持续回撤，也给股票量化策略带来了超额端的整体回撤。2021年初开始，风格发生反转，动量、成长和小市值等因子在经历了几个月的低迷期后表现也再度回升，但2月开始这一短暂的回暖迹象逆转，beta、动量、成长和小市值等因子走势再度回撤，3月这一回撤延续，而由于行情转向低估值板块及周期板块，估值因子的表现则持续有所提升，4月得益于成长股整体的反弹，动量、成长等因子止跌回升，估值因子涨幅开始放缓。5、6月以来，基本面因子整体表现一般，规模和成长因子双双回撤，而技术类因子则迎来了不错的表现。进入7月开始，除规模因子小幅回升外，基本面因子表现继续有所回撤，技术面因子表现强势，其中换手率因子收益大幅上涨。 图表5：近一年沪深两市成交额 图表6：近一年主要指数换手率 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind  流动性和市场活跃度方面，7月A股自下旬开始开启连续调整模式，各指数均有不同程度下跌，市场多空分歧加剧，带动成交两市成交持续放大。具体来看，7月上旬市场走势震荡，交投活跃度维持高位，成交额稳步放大。下旬随教育“双减”政策落地，内外资金反应过度，引发恐慌情绪宣泄，外资持续流出带动成交放量，两市成交额一度突破15000亿。全月来看两市平均日成交额12000亿左右，与6月相比大幅上涨20.95%，远高于近一年平均成交水平。各大指数换手率整体有所放大，从日均换手率来看，上证50、沪深300、中证500和中证1000换手率环比分别上涨12.20、28.26%、16.07%和10.36%。 图表7： 近一年大小盘风格特征 图表8：近一年头部市值股票成交额占全市场比例 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind 股票量化策略私募基金专题分析报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明  市场风格上，截至2021年7月底，近一年来大盘股相对上证指数收益-0.17%，中小盘股相对上证指数收益-0.95%。7月全月来看，大盘股相对上证指数收益延续自春节后开启的下跌趋势，继续一路回调走低，中小盘股相对上证指数收益则在全月持续回升，全月中小盘股跑赢大盘股10.43%。从头部市值股票成交额占全市场比例来看，2020年下半年开始沪深300成分股成交占比从前期的25%-30%逐渐上升到30%-35%，今年1月及2月上旬开始这一现象持续加剧，春节前沪深300成分股日成交占全市场比例一度超过47%，堪比2015年牛市期间的水平，随后抱团股瓦解，沪深300成分股成交占比有所走低，5月这一比例围绕在33%左右的中枢波动，6月、7月沪深300成分股成交占比基本持平，但7月末受外资加速流出影响，成交占比有小幅回升。 图表9：近一年主要指数波动率（过去20日波动率年化） 图表10：近一年个股收益率离散度 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind  从主要指数波动率来看，2021年以来各指数波动水平呈现先扩大后走低的倒V型走势，3月中上旬达到今年以来高点，随后开始一路回落，4月波动水平延续下跌趋势，跌落至近一点相对低位，5月、6月各指数波动水平在分化中整体企稳，进入7月开始各指数波动率大幅上升，其中中证500和创业板指波动水平上升幅度较大。从近期个股（以沪深300、中证500和中证1000所包含成分股为样本股票池）收益率离散程度来看，7月个股收益离散度整体走高，尤其是月末几个交易日大幅飙升，平均来看远高于近一年中位水平，市场整体的收益分歧度持续扩大。 图表11：近一年行业轮动速度 图表12：近一月指数成分股与指数库外个股平均涨跌幅 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind 股票量化策略私募基金专题分析报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明  从近期行业轮动速度来看（以申万一级行业分类为标准），2021年7月行业轮动速度继续有所下降，降至近两年多来低点。从指数库内外板块的涨跌表现来看，7月以来，多数板块下跌，有色金属、电气设备、钢铁等板块领涨，整体来看指数库外个股平均表现好于指数库内个股。 图表13：IF远月、近月实时基差走势 图表14：IF跨期年化基差（加权）走势 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind 图表15：IC远月、近月实时基差走势 图表16：IC跨期年化基差（加权）走势 来源：国金证券研究所，Wind 来源：国金证券研究所，Wind  从远近月基差实时走势来看，7月市场整体回调，但指数走势分化，IF和IC跟随指数波动，但远近月合约贴水幅度表现分化。7月末与6月末相比来看，IF远近月合约贴水幅度均有所扩大，IC远月合约贴水同样有所扩大，但近月合约贴水则小幅收敛。从跨期年化基差来看，截至7月底，IF跨期年化基差收窄至-6.37%，全月平均为-4.05%，6月平均为-5.03%；IC跨期年化基差收窄至-9.11%，全月平均为-7.98%，6月平均为-8.83%。相比于6月，7月上半月开仓的头寸所需承担的平均贴水成本有所收窄，但7月中下旬开始IF和IC跨期年化基差均再度走阔。从6个月滚动跨期年化基差来看，IF滚动跨期年化基差扩大趋势再现，IC滚动跨期年化基差则依旧保持着收敛态势。从全市场IC空单持仓量变化来看，2021年7月IC空单平均持仓总量在262000张左右，与6月相比有比较明显的上升。 股票量化策略私募基金专题分析报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表17：IC空单持仓量变化走势 来源：国金证券研究所，Wind  对于量化选股策略而言，7月A股市场整体回调，但各重要指数间分化显著，中证500及创业板指回调幅度较小，两市交投活跃度维持高位，并且风格上仍是中小盘股表现强势。截至月底，沪深300指数下跌7.90%，中证100