如何看待拥挤交易下的债市波动？

未经许可，禁止转载债券周报2025年07月13日证券分析师：周冠南电话：010-66500886邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002证券分析师：宋琦电话：010-63214665邮箱：songqi@hcyjs.com执业编号：S0360523080002证券分析师：许洪波电话：010-66500905邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004证券分析师：靳晓航电话：010-66500819邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003联系人：李阳邮箱：liyang3@hcyjs.com联系人：张威邮箱：zhangwei7@hcyjs.com相关研究报告《【华创固收】政策双周报（0627-0712）：落实“反内卷”整治工作，“对等关税”延期》2025-07-13《【华创固收】“宽信用”预期升温——每周高频跟踪20250712》2025-07-12《【华创固收】逢高配置高票息——信用周报20250712》2025-07-12《【华创固收】长久期信用债后续如何参与，何时止盈？——7月信用债策略月报》2025-07-12《【华创固收】财政扰动或集中在后半月——7月流动性月报》2025-07-10华创证券研究所 现。 ——债券周报20250713 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号目录一、拥挤交易下，债市对负面扰动反应敏感.................................................................4二、债市策略：债市调整风险可控，仍可择机布局.....................................................7三、利率债市场复盘：监管收紧与稳增长预期扰动，收益率曲线整体上行...........10四、风险提示...................................................................................................................14 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号图表目录图表1监管收紧与稳增长预期扰动，收益率曲线整体上行.............................................4图表2“反内卷”政策带动权益部分板块行情修复.........................................................5图表3股债跷板效应突出.....................................................................................................5图表4中长期利率债基久期变化.........................................................................................5图表5 20y国债换券行情交易较频繁..................................................................................5图表6国有大行单日净融出滑落至4.7万亿......................................................................6图表7资金价格中枢小幅向上抬升.....................................................................................6图表8理财二级市场配置存单情况.....................................................................................6图表9其他产品类二级市场配置存单情况.........................................................................6图表10 DR007月均值较OMO偏离情况...........................................................................7图表11 7月政府债券发行规模或显著超季节性................................................................7图表12新房成交季初回踩，环比-55%...............................................................................7图表13供给高峰地方债发行利差变化...............................................................................7图表14 7月政府债发行日历................................................................................................8图表15长期纯债基金单日净值下跌超10bp，通常伴随银行理财预防性赎回基金的赎回潮演绎.................................................................................................................8图表16目前10y国债的核心波动区间或为1.6-1.7%........................................................9图表17灵活把握债市β和α轮动的规律...........................................................................9图表18多维度下各类型利率债的配置价值.....................................................................10图表19国开老券-新券利差走扩（%，BP）....................................................................12图表20国债期货下跌、国开现券收益率上行（元，%）..............................................12图表21央行OMO延续净回笼..........................................................................................12图表22资金面均衡平稳.....................................................................................................12图表23国债净融资小幅减少.............................................................................................13图表24政金债净融资小幅增加.........................................................................................13图表25地方债净融资小幅增加.........................................................................................13图表26同业存单净融资小幅减少.....................................................................................13图表27国债收益率曲线变化（%）..................................................................................13图表28国开债收益率曲线变化（%）..............................................................................13图表29国债期限利差变动（%，BP）.............................................................................14图表30国开期限利差变动（%，BP）.............................................................................14图表31 10年期国债与国开隐含税率（%，BP）............................................................14图表32 5年期国债与国开隐含税率（%，BP）..............................................................14 3 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号47月第二周，权益情绪偏强，股债跷板效应显著，期间监管指导农合机构债券投资以及地产、超长期债券供给等多重利空扰动，债市震荡走弱。全周来看，1y国债活跃券收益率上行3.4BP至1.3700%，10y国债活跃券收益率上行2.5BP至1.6660%，30y国债上行2.45BP至1.8760%。具体看，本周买断式逆回购未续作，央行全口径净回笼2265亿元，资金情绪指数基本在50附近，DR007资金中枢上行5BP至1.4718%，1y国股行存单发行提价至1.63%，1y国债活跃券收益率上行3.4BP至1.37%。周一，央行净回笼2250亿元，受深圳地产政策优化消息影响，地产板块表现较好，债市反应钝化，主要期限国债活跃券收益率窄区间波动，20y国债因换券行情延后表现较好。周二，央行净回笼620亿元，资金面先紧后松，权益市场表现偏强，股债跷板效应凸显，主要期限国债收益率上行0-1BP，短端表现不及长端。周三，央行净回笼230亿元，权益市场先强后弱，债市震荡回调，尾盘受监管要求农合机构压降债券投资比重的消息影响，收益率小幅回调，主要期限国债收益率上行0-1.5BP。周四，央行转为净投放328亿元，资金面收敛，国股行存单提价，午后地产、银行板块涨势较好，权益市场涨势扩大，受农合行债券投资监管、地产消息以及超长债供给等多重利空扰动，主要期限国债收益率上行1.5-2BP。周五，央行净投放507亿元，权益市场维持强势、午后有所回落，跷板效应下现券收益率先上后下，整体表现以上行居多，且短端表现好于中长端。图表1监管收紧与稳增长预期扰动，收益率曲线整体上行一、拥挤交易下，债市对负面扰动反应敏感本周债市受农合行监管、地产政策等消息层面扰动，市场情绪明显转弱。周初，受深圳地产政策优化消息影响，地产板块表现较好，债市表现持稳。随后，“反内卷”行情持续演绎，权益表现较好压制债市，叠加部分省份监管要求压降农合行债券投资比例，债市情绪转弱。后半周