需求分析
- 全球装机持续增长：预计2025年全球新增光伏装机610GW，同比增长13%；2026年全球新增光伏装机636GW，同比增长4%。
- 中国装机高位企稳：2025年国内新增装机预计290GW，同比增长1%；2026年预计250GW，同比下降约14%。
- 海外市场增长：美国、欧洲、中东、印度等新兴市场贡献较多增量，预计2025年分别达50/81/28/31GW，同比增长10%/16%/87%/29%。
- 国内政策影响：136号文新规出台，推动新能源上网电价市场化改革，存量项目机制电量延续固定电价基准，增量项目则全面承接市场化定价压力。
- 海外政策影响：美国OBBB法案通过，ITC/PTC补贴提前退坡，预计2025年美国装机至50GW左右，同比+10%。
产业链分析
- 供给过剩：各环节产能持续扩张，需求增长不及产能扩张，多环节需求约为产能50%水平，行业开工率整体下行。
- 盈利承压：价格战导致产业链各环节盈利下滑，部分企业出现亏损，项目投资回收期显著延长。
- 行业自律：协会呼吁行业自律，头部企业建立共同体推动联合收储，政策引导行业规范，推动落后产能有序退出。
主链环节
- 硅料：产量收缩，价格触底，库存高企，预计2026年价格有望回暖。
- 硅片：自律减产稳定价格，25年盈利有望回暖。
- 电池片：TOPCon产能约800GW整体略过剩，库存低，若价格回暖弹性足。
- 组件：行业持续出清，海外产能逐步落地，终端价格有望见底修复。
- 玻璃：全行业需求下滑，玻璃持续冷修减产，龙头成本优势维持但25H2或盈利承压。
- 胶膜：行业格局稳定，龙头凭借规模、工艺以及库存管理等优势成本保持领先。
辅材环节
- 逆变器：大储全球高增，户储稳健增长、工商储开始爆发。
- 跟踪支架：海外布局订单充足，盈利乘势回升。
新技术
- TOPCon：持续提效，组件瓦数目标670W，效率有望提升至24.8%；铜浆/高铜浆大有可为，显著降低BC电池成本。
- BC：多家企业布局，组件效率有望达25%+；成本进一步优化，24年已降至0.23元/W。
- 钙钛矿：GW级产线陆续启动，预计25年有望投产、叠层亦逐步推向市场。
投资建议
- 高景气度方向：逆变器及支架（阳光电源、德业股份、海博思创、锦浪科技等）。
- 供给侧改革受益：硅料龙头（通威股份、协鑫科技等）及渠道优势强的组件龙头（隆基绿能、阿特斯等）和优势辅材龙头（福斯特、福莱特等）。
- 新技术龙头：爱旭股份、博迁新材、钧达股份、聚和材料、帝科股份等。
风险提示
- 竞争加剧。
- 电网消纳问题限制。
- 光伏政策超预期变化。
- 新增装机量不及预期。
