社库累库且现货贴水，预计盘面上方空间有限

研究员：王艳红投资咨询号：Z0010675研究员：袁棋投资咨询号：Z0019013 第一部分核心观点第二部分氧化铝-产业基本面第三部分电解铝-产业基本面 核心观点宏观：美国非农就业人数大超预期，7月降息概率迅速下滑；国内以旧换新政策将继续，反内卷政策抬头；7月9日临近，关注美国对外关税政策。氧化铝-产业基本面总结：供给：5月，在产产能环比增加210万吨，开工率环比小幅上升；矿石端，国内到港量周度环比增加，数值仍处在正常范围内进口：2025年5月中国氧化铝净出口14.25万吨，环比大幅减少，连续14个月净出口；出口盈利小幅收敛需求：电解铝在产产能小幅增加且维持高位，短期氧化铝需求相对持稳利润：氧化铝生产完全成本为2821.9元，盈利300.3元/吨，成本微幅下滑，利润小幅减少；烧碱价格最新价3540元/吨，周度环比上涨10元/吨进口矿到港量周度环比反弹，数据暂在正常范围内；进口矿价较为稳定，韧性较强，下跌概率不大，对氧化铝存成本支撑；国内矿端库存仍在偏高位置；氧化铝周产环比增加，社库延续累库，现货近两周企稳，局部价格微幅反弹，仍小幅升水于盘面。近月08：故事少，确定性高，贴水于现货，但周产增加，社库累库，预计呈区间震荡。主力09：几内亚计划出铝土矿指数，提振氧化铝成本支撑，叠加雨季影响预期，矿价及矿量故事在远期暂不能证伪，底部有支撑，维持向上弹性，建议低多。电解铝-产业基本面总结：供给：大稳小动，在产产能整体微幅增长进口：5月净进口19.1万吨，同比增加4万吨，环比减少4.58万吨；当前进口亏损1310元/吨，周度环比大幅收敛177元/吨需求：5月铝材产量576.2万吨，同比增0.4%，环比减少0.2万吨；5月铝合金产量164.5万吨，同比增长16.7%，环比增加11.7万吨利润：电解铝冶炼成本周度环比下滑108元/吨，目前冶炼成本在16611元附近，盈利4259元/吨，周度环比减少82元/吨库存：社会库存47.5万吨，周度环比累库1.4万吨，周内累库0.5万吨；现货高位震荡，升水快速回落综合来看，短期美元指数偏弱运行，7月9日临近，关注海外关税政策谈判对盘面的影响。产业方面，国内需求逐步进入淡季，加工业开工率下滑，订单减少；社库连续两周微幅累库，预计拐点已出，铝棒库存高位，加工费回落至较低位置；现货升水快速回落至贴水，下游对高价接受度较差。简言之，预计主力08合约上方空间有限，运行区间为19800-20800元/吨之间，关注淡季高位套保机会。 氧化铝-供给2.1.1氧化铝产能：5月在产产能同比增加8.7%，环比增加210万吨据阿拉丁数据,2025年5月中国氧化铝总产能为11242万吨，同比增加8.7%，环比增加160万吨；2025年5月中国氧化铝在产产能为8950万吨，同比增加3.47%，环比增加210万吨。6,000.007,000.008,000.009,000.0010,000.0011,000.0012,000.002018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-01中国:ALD:氧化铝:总产能万吨中国:ALD:氧化铝:总产能:同比% 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.002024-062024-112025-045,000.005,500.006,000.006,500.007,000.007,500.008,000.008,500.009,000.009,500.002018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-05中国:ALD:氧化铝:在产产能万吨中国:ALD:氧化铝:在产产能:同比% -15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.002022-102023-032023-082024-012024-062024-112025-04 2.1.2氧化铝产量据国家统计局数据,2025年5月中国氧化铝产量为748.8万吨，同比增加5%；今年累计产量3740.1万吨，同比增加9.5%。2018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-012024-062024-11中国:产量:氧化铝:当月值万吨中国:产量:氧化铝:当月同比% -15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.002018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-012024-062024-112025-04中国:产量:氧化铝:累计值万吨中国:产量:氧化铝:累计同比%450.00500.00550.00600.00650.00700.00750.00800.003月4月5月6月7月8月9月10月11月国内氧化铝月度产量季节图：万吨2020年2021年2022年2023年2024年2025年 氧化铝-供给2.1.3氧化铝开工率据阿拉丁数据,2025年5月中国氧化铝开工率为79.61，处于历史偏中等位置，同比下降4.82%，环比上升0.8%，冶炼利润扭亏为盈，在产产能恢复，开工率上移。根据季节图来看，上方空间仍较大，供给弹性较大。4,000.005,000.006,000.007,000.008,000.009,000.0010,000.0011,000.0012,000.002018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-09中国:ALD:氧化铝:总产能万吨中国:ALD:氧化铝:在产产能万吨中国:ALD:氧化铝:开工率% 70.0075.0080.0085.0090.0095.002023-122024-032024-062024-092024-122025-0370.0072.0074.0076.0078.0080.0082.0084.0086.0088.0090.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月中国:ALD:氧化铝:开工率季节图：%2020年2021年2022年2023年2024年2025年 氧化铝-供给2.1.4氧化铝进出口据海关总署数据,2025年5月中国氧化铝净出口14.25万吨，已连续14个月出现净出口格局，环比大幅下滑；2025年1-5月中国氧化铝净出口累计为100.3万吨，同比大幅提升-50.00-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-032024-072024-112025-03中国:净进口数量:氧化铝:当月值万吨-200.00-100.000.00100.00200.00300.00400.002018-032018-07 2018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-032024-072024-112025-03中国:净进口数量:氧化铝:累计值万吨-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月中国:净进口数量:氧化铝:当月值：万吨2020年2021年2022年2023年2024年2025年 2.2电解铝产量据国家统计局数据,2025年5月中国电解铝产量为382.8万吨，同比增长5%；今年累计产量1859万吨，同比增加4%。2018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-012024-06中国:产量:原铝(电解铝):当月值万吨中国:产量:原铝(电解铝):当月同比% -4.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.002018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-012024-062024-112025-04中国:产量:原铝(电解铝):累计值万吨中国:产量:原铝(电解铝):累计同比%280.0300.0320.0340.0360.0380.0400.03月4月5月6月7月8月9月10月中国:产量:原铝(电解铝):当月值：万吨2020年2021年2022年2023年2024年 2.3.1铝土矿价格：周度环比无变化国内外矿价周度环比无变化。几内亚铝土矿CIF均价报74美元/吨，较上周不变；澳洲铝土矿CIF均价报69美元/吨，较上周无变化。200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00900.001,000.00贵州:价格:铝土矿:AL/SI=6山西:价格:铝土矿:AL/SI=8广西:价格:铝土矿:AL/SI=7山西:价格:铝土矿:AL/SI=5 河南:价格:铝土矿:AL/SI=4.5河南:价格:铝土矿:AL/SI=8 氧化铝-成本2.3.2烧碱价格：周度环比上涨10元/吨据wind数据,烧碱价格最新价3540元/吨，周度环比上涨10元/吨，跌幅0.3%0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.00中国:现货价:烧碱(99%):国内 2.4.1行业冶炼利润：成本回落18元/吨，冶炼利润下滑4.6元/吨据Mysteel,氧化铝目前生产完全成本为2821.9元/吨，周度环比回落18元/吨；冶炼利润300.3元/吨，周度环比下滑4.6元/ 吨 氧化铝-利润2.4.2氧化铝进口盈亏：出口盈利93元/吨，周度环比收敛71元/吨据wind数据测算,氧化铝出口盈利93元/吨，环比收敛71元/吨-1500-1300-1100-900-700-500-300-1001003002024-01-152024-02-152024-03-152024-04-152024-05-15 2024-06-152024-07-152024-08-152024-09-152024-10-152024-11-152024-12-152025-01-152025-02-152025-03-152025-04-152025-05-152025-06-15氧化铝进口盈亏 氧化铝-库存2.5港口库存：周度环比去库1.3万吨据wind数据,氧化铝于7月3日的港口库存为4万吨，较6月26日去库1.3万吨。0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00