投资面再讨论银行周期属性：银行股：从“顺周期”到“弱周期”

银行评级：分析师：戴志锋执业证书编号：S0740517030004Email：daizf@zts.com.cn分析师：邓美君执业证书编号：S0740519050002Email：dengmj@zts.com.cn分析师：杨超伦执业证书编号：S0740524090004Email：yangcl@zts.com.cn分析师：马志豪执业证书编号：S0740523110002Email：mazh@zts.com.cn基本状况上市公司数行业总市值(亿元)行业流通市值(亿元)行业-市场走势对比相关报告1、《专题|银行股：从“顺周期”到“弱周期”？银行周期属性再讨论》2025-06-222、《银行角度看5月社融：政府债仍是主要支撑项，需求持续性需观察》2025-06-153、《区域经济与银行股系列·山东省|三项动能支撑：基建+产业升级+新 兴 ， 金 融 需 求 持 续 性 强 》2025-06-04 增持（维持）159,569.43153,524.46 42 内容目录一、从无风险利率角度看银行的“弱周期”性..............................................................4（一）银行股息率确定性和持续性强..................................................................41、息差方面：短期看5月综合货币政策对25E息差正贡献，中长期看监管不断加强对息差呵护...................................................................................................42、资产质量方面：银行与财政紧密度增强；底层核心资产有兜底....................6（二）如果无风险利率下行，银行稳健的股息持续有吸引力.............................8二、从“资金配置银行股”角度看银行的“弱周期”性.........................................10（一）配置银行股的主要资金...........................................................................10（二）资产荒背景下，非自由流通市值会起到压舱石作用...............................101、银行非自由流通市值占七成，位列板块第三高...........................................102、中央汇金发债存量成本2.7%左右，增持银行股为其提供稳定现金流，持有意愿强...................................................................................................................133、地方国资陆续增持地方银行，增厚财政资金来源........................................13（三）弱周期背景下，险资会成为银行股稳定资金来源..................................131、2024年保险资金对股票配置力度显著增强，1Q25股票投资同比+45%....132、TPL股票仍占6成以上，但OCI股票增速是TPL的5倍（同比+82%）.143、当前寿险成本仍在3%以上，权益资产中，险资更偏好板块股息率更高的银行股...................................................................................................................154、展望：每年增量资金稳定入市；“预期利率下降”对银行股息率要求下探；“两参一控”下仍有较大空间..................................................................................17（四）如果资本市场不强劲，被动基金扩容增加银行股资金来源....................19三、投资建议............................................................................................................21图表目录图表1：5月一揽子货币政策对银行息差影响..........................................................5图表2：4Q24个人购房贷款实现净增（亿元））.....................................................6图表3：上市银行单季年化负债成本-单季变化幅度.................................................6图表4：2024年上市银行大类贷款结构...................................................................7图表5：上市银行对公和零售不良率逐年收敛.........................................................7图表6：上市银行总不良额中零售占比逐年升高......................................................7图表7：上市银行零售贷款细项不良率及不良额占比..............................................7图表8：假设21年高风险经营贷在10%-50%违约率下，对整体不良率的影响在0-13bp.........................................................................................................................7图表9：不同个人经营贷违约率水平对银行利润影响测算.......................................8图表10：中国10年期国债收益率...........................................................................8图表11：上市银行股息率测算（考虑部分银行定增及转债摊薄）..........................9图表12：银行股非自由流通市值占比在7成.........................................................11图表13：银行股非自由流通市值占比（个股）.....................................................12图表14：中央汇金发债票面利率...........................................................................13图表15：2024年以来A股城商行陆续获国资股东增持（部分信息）..................13图表16：全国保险资金运用占比分布：股票在24年以来占比逐步提升..............14图表17：全国保险运用增速：24年以来保险投资股票规模增速大幅提升...........14图表18：保险公司FVOCI股票占比情况..............................................................15图表19：前十大股东中险资持股比例排名.............................................................16图表20：寿险负债成本测算...................................................................................17图表21：新增保费入市测算...................................................................................18图表22：商业银行股权管理办法...........................................................................18 -2-请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-请务必阅读正文之后的重要声明部分图表23：主要保险公司参/控股统计.......................................................................19图表24：银行股自由流通市值拆解........................................................................20图表25：银行股在ETF中占比高..........................................................................20图表26：主动基金分行业持仓比例........................................................................21图表27：主动银行股持仓比例与标配差位列板块之最..........................................21 -4-请务必阅读正文之后的重要声明部分一、从无风险利率角度看银行的“弱周期”性1、股息率确定性和持续性强。银行息差下行预计慢于无风险利率，资产质量弱周期性；得益于财政与银行关联度增强、底层核心资产有兜底、新生零售风险可控、中小银行兼并重组化解风险、银行股息率持续性强。2、如果无风险利率下行，银行稳健的股息持续有吸引力。经济弱复苏大背景下，优质资产较少，且债券利率震荡下行，资产荒增强银行股吸引力。（一）银行股息率确定性和持续性强1、息差方面：短期看5月综合货币政策对25E息差正贡献，中长期看监管不断加强对息差呵护短期看，5月存款利率下调超过LPR降幅，5月一揽子货币政策对25E息差形成正贡献，对26E息差拖累较小。综合LPR下调、存款利率下调、降准，测算对25E、26E上市银行息差影响分别为+2.92bp和-1.36bp。 -5-请务必阅读正文之后的重要声明部分中长期看，公私贷款定价均设底线+负债支撑，监管支撑息差力度增强。根据我们在5月11日发布的《50页深度|42家上市银行24&1Q25财报：重定价与债市带来短期压力，持续性如何？》报告观点：1、所有贷款税后利率不得低于同期限国债：央行2024年第三季度货币政策执行报告提出，将 -6-请务必阅读正文之后的重要声明部分督促银行按照风险定价原则，不发放税后利率低于同期限国债收益率的贷款。2、零售端消费贷利率不得低于3%左右：根据第一财经报道，预计4月1日起，监管要求银行暂停审批年化利率低于3%的消费贷款产品优惠。一方面防止银行恶性无底线卷定价，另一方面3%利率与全国平均房贷利率接近，此举也将有效防范消费贷变相用于提前偿还房贷，且在5月降息后，按揭、消费贷仍然接受3%左右的底线价格指导。3、负债端预计仍持续释放，近五个季度（1Q24-1Q25）上市银行单季年化计息负债成本率分别边际变化-4、-7、-6、-7、-15bp，1Q25降