核心观点与关键数据
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创新药出海价值持续验证，估值提升趋势有望延续
- 创新出海是创新药价值重估的重要推动因素，PD-1/VEGF双抗的BD估值水平快速提高。2025年Q1中国医药交易数量同比增加34%，交易金额同比增加222%。
- 百利天恒EGFR/HER3双抗ADC在鼻咽癌III期临床中达主要终点，强化了其84亿美元交易的价值判断。
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PD-1、双抗、联用升级趋势
- PD-1作为基石药物，与VEGF、IL-2α-bias等联用组合获积极临床数据。PD-1/VEGF双抗（如三生制药与辉瑞交易12.5亿美元）成为热点，三抗组合（如汇宇制药PD-1/TIGIT/IL-15）为First-in-class。
- 双抗与ADC联用探索（如Biotech的PD-L1/VEGF双抗+B7H3 ADC），信达生物、康方生物同步推进IO+ADC策略。
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伏欣奇拜单抗上市，开启痛风生物治疗时代
- 金赛药业伏欣奇拜单抗获批，显著降低痛风复发风险，开启急性期生物治疗。痛风患病率约0.86%~2.20%，2020年中国高尿酸血症及痛风患者达1.7亿，预计2030年达2.4亿。
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减重药物趋势：更好更科学减重
- ADA年会披露GLP-1靶点多肽注射剂外，胰淀素等新靶点及增肌功效（如Bima的Bimagrumab+司美格鲁肽）受关注。来凯医药LAE102、歌礼制药ASC47等国产产品进展获认可。
- 双靶点GLP-1/GIP（如翰森制药与再生元合作HS-20094）和三靶点注射剂（如联邦制药UBT251）布局持续。
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自免方向BD趋势
- 荣昌生物泰它西普（BLyS/APRIL双靶点融合蛋白）以newco方式出海，突破自免领域对外授权。国内自免药物开发仍偏生物类似物，TYK2、IL-23等小分子为差异化方向。
研究结论与选股建议
- 维持医药行业“推荐”评级，创新药价值兑现加速，海外临床数据发布推动对外授权进入高峰期。
- 推选方向：
- IO+ADC升级（三生制药、信达生物、神州细胞）；PD-1双抗（三生制药、信达生物、神州细胞）；PD-1三抗（上海谊众、汇宇制药、基石药业）；PD-L1ADC（复宏汉霖）。
- 减重领域（众生药业、来凯医药-B、博瑞医药、联邦制药、歌礼制药-B）。
- 痛风市场（长春高新、一品红）。
- 自免药物（益方生物、诺诚健华、荃信生物-B）。
- CAR-T技术（科济药业-B、永泰生物-B）。
- 转型创新药公司（百洋医药、亿帆医药）。
- 连锁药店（益丰药房、老百姓）。
- 原料药产业（金城医药）。
- 中药品牌（马应龙）。
风险提示
- 研发失败或无法产业化；销售不及预期；竞争加剧；政策性风险；推荐公司业绩不及预期。
