烧碱：估值修复，暂无持续上涨驱动 PVC：短期震荡，趋势仍有压力

烧碱价格及价差02PVC价格及价差05 Special report on Guotai Junan Futures观点综述01烧碱需求04 PVC供需 观点综述1 Special report on Guotai Junan Futures烧碱：估值修复，暂无持续上涨驱动◆主要观点：◆近期烧碱空头驱动在明显放缓，期货价格反弹，主要因液氯降价速度超预期，未来因液氯扰动导致烧碱被动减产可能性上升。短期现货方面出现反弹，主要因价格低位，刺激市场阶段性补库需求，但持续性或有限。◆从基本面看，7月烧碱检修产能较6月减少明显，7月检修主要集中在西北、华东，山东前期检修装置将陆续重启。同时，烧碱6-7月份新增产能或达到110万吨，因此供应压力仍较大。需求端，非铝需求支撑偏弱，氧化铝的烧碱库存偏高，不过出口方向支撑尚可，低价补库意愿较强。成本端，虽然7月份电价继续下行，但液氯的快速下跌，导致烧碱成本抬升。◆总之，受液氯影响，成本抬升情况下，远月估值修复，但持续反弹空间或有限。后期重点关注液氯对烧碱供应的传导影响。若发生实质性减产、降负，则可偏多对待。◆策略：魏桥小幅涨价，市场从8-10反套走向正套，但考虑需求淡季和仓单因素，空间将有限。如果未来供应端实质性减产，利好旺季合约，10-1正套，或卖看跌期权可以考虑。 资料来源：国泰君安期货研究 Special report on Guotai Junan FuturesPVC：短期震荡，趋势仍有压力◆主要观点：◆基本面看，当前西北氯碱一体化利润也在逐渐下滑，但尚有微利。下半年看，供应端减产驱动不足，PVC高产量，高库存的结构难以缓解，因此市场后期仍会做空氯碱利润，不过整治内卷导致空头情绪有所减弱。◆高产量的结构短期难以改变：PVC检修量低于2023年同期，高产量格局持续。一方面氯碱成本下滑，另一方面2025年烧碱需求支撑尚可，维持较高利润，氯碱产业链以碱补氯，这也加大了PVC自身因亏损导致大规模减产的难度。此外，未来仍有较多产能投产，尤其在6-7月将面临新增产能投放，预计投产达到110万吨，高产量格局短期难改变。◆高库存的压力持续，出口需求也只能阶段性缓解：2025年PVC出口市场竞争压力增大，出口仍会受印度加征反倾销税和BIS认证影响，印度PVC进口BIS政策或延期6个月，然印度贸易救济局或将在7月上半月对进口PVC反倾销调查作出最终决定，因此后期PVC出口持续性有待观察。内需来看，与地产相关的PVC下游制品需求同比仍偏弱，企业备货意愿低。 资料来源：国泰君安期货研究 烧碱价格价差02 Special report on Guotai Junan Futures烧碱价格：山东最便宜可交割品价格约2406元/吨020040060080010001200140016001800200001-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0904-2105-0605-1805-3006-1106-2307-0507-1707-2908-1008-2209-0309-1509-2710-1510-2711-0811-2012-0212-1412-26元/吨液碱：32%：离子膜法：工业级：自提价：山东（日）2020202120222023202420250500100015002000250001-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0904-2105-0605-1805-3006-1106-2307-0507-1707-2908-1008-2209-0309-1509-2710-1510-2711-0811-2012-0212-1412-26元/吨液碱：32%：离子膜法：工业级：市场价：江苏（日）202020212022202320242025020040060080010001200140016001800200001-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0904-2105-0605-1805-3006-1106-2307-0507-1707-2908-1008-2209-0309-1509-2710-1510-27元/吨液碱：32%：离子膜法：工业级：市场价：浙江（日）20202021202220232024050010001500200025003000350001-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0904-2105-0605-1805-3006-1106-2307-0507-1707-2908-1008-2209-0309-1509-2710-1510-27元/吨液碱：50%：离子膜法：工业级：市场价：山东（日）20202021202220232024 Special report on Guotai Junan Futures烧碱09基差走弱，8-10月差走强-800-600-400-2000200400600800100020002200240026002800300032003400元/吨元/吨基差烧碱2509山东32%碱折百价 Special report on Guotai Junan Futures6月份出口仍有支撑◆2025年1-5月烧碱累计出口168万吨，同比增加51.8%。其中1-5月累计出口至印尼62万吨，同比增加91.4%。◆下半年海外印尼等地区仍有氧化铝、镍、纸浆等产能投放，因此烧碱出口需求预计持续向好，但需关注贸易商和下游的囤货节奏。◆2025年烧碱出口方面我们预计同比去年至少增加30%，全年出口或超过400万吨。02000040000600008000010000012000014000016000001-3102-2803-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31吨中国至印尼烧碱出口数量2021202220232024 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 Special report on Guotai Junan Futures关注出口订单的持续性-1000-50005001000150001-0301-1301-2402-0302-1402-2403-0703-1703-2804-0704-1804-2805-0905-1905-3006-0906-2006-3007-1407-2808-1108-2509-0809-22元/吨烧碱出口利润2022202320242025010020030040050060070080090001-0101-1201-2202-0202-1202-2303-0603-1703-2704-0704-1704-2805-0805-1905-2906-0906-1906-3007-1207-2408-0608-1909-0109-1309-2510-08美元/干吨东北亚烧碱FOB价格2019202020212022202320242025 ：，同 花 顺，资料来源：Bloomberg，同花顺，国泰君安期货研究◆出口方面对高度碱的支撑会体现在50碱-32碱的价差上。◆FOB380-390美金出口方向补库意愿较强。 Special report on Guotai Junan Futures山东-华南套利空间一般010020030040050060070001-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0904-2105-0605-1805-3006-1106-2307-0507-1707-2908-1008-2209-0309-1509-2810-1610-28元/吨50碱广东-山东价差（湿吨）2022202320242025-600-400-2000200400600800100001-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0904-2105-0605-1805-3006-1106-2307-0507-1707-2908-1008-2209-0309-1509-2810-16元/吨广东99%片碱-50碱价差2022202320242025 资料来源：卓创资讯，国泰君安期货研究◆现货持续下跌，华南贸易商囤货需求偏弱，导致套利空间难有大幅扩张。 Special report on Guotai Junan Futures50碱-32碱价差低于蒸发成本，利空烧碱-400-2000200400600800100001-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0904-2105-0605-1805-3006-1106-2307-0507-1707-2908-1008-2209-0309-1509-2710-1510-2711-0811-2012-0212-1412-26元/吨山东50-32碱折百价差202020212022202320242025-600-400-2000200400600800100001-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0904-2105-0605-18元/吨江苏49-32碱折百价差202020212022◆市场的矛盾先体现在价差上，再随着蒸发装置的调节去平衡，中期来看价差要回归。◆50碱-32碱价差一直是市场的超前指标，目前价差94元/吨，低于蒸发成本，利空烧碱。 烧碱供应03 Special report on Guotai Junan Futures市场结构为产量下滑，库存下滑资 料 来 源：隆 众 资 讯，国 泰 君 安 期 货 研 究资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究70758085909501-0201-1301-2502-0402-1602-2703-1103-2304-0304-1404-2505-0605-1805-2906-0906-2007-0107-1407-2808-1108-2509-0809-2210-0610-2011-0311-1712-0112-1512-29%烧碱周度开工率（区域）:中国2022202320242025全国20万吨及以上固定液碱样本企业厂库库存38.42万吨(湿吨)，环比下调1.58%，同比上调2.45%。本周全国液碱样本企业库容比22.76%，环比下调0.72%；本周除华北、东北、华南区域库容比呈现下行外，西北、华中、华东、西南库容比环比上调。本周国内烧碱产能利用率80.5%，较上周环比-2%。 资 料 来 源：隆 众 资 讯，国 泰 君 安 期 货 研 究资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究01020304050607001-0101-1101-2402-0702-2003-0703-2604-1004-2405-0705-1705-3006-1206-2507-0507-1807-3108-1308-2309-0509-1809-2810-1210-2511-0711-2011-3012-1312-26万吨液碱周度企业库存（区域）:中国202020212022202320242025全国20万吨及以上固定液碱样本企业厂库库存38.42万吨(湿吨)，环比下调1.58%，同比上调2.45%。 Special report on Guotai Junan Futures2025年烧碱计划新增产能255万吨，但实际产能扩张将弱于预期，产能增幅或在2%左右。16资 料 来 源：隆 众 资 讯，国 泰 君 安 期 货 研 究资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究◆2025年烧碱仍有较多产能投产，但考虑到耗氯下游，尤其是PVC持续亏损的情况，整体投产或不及预期。◆关注天津渤化，甘肃耀望，海湾化学在6-7月份的投产。-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%0100020003000400050006000万吨烧碱年度产能（区域）:中国产