烧碱：估值修复，暂无持续上涨驱动 PVC：短期震荡，趋势仍有压力

烧碱：估值修复，暂无持续上涨驱动 PVC：短期震荡，趋势仍有压力 国泰君安期货研究所·陈嘉昕 投资咨询从业资格号：Z0020481日期：2025年7月6日 GuotaiJunanFuturesallrightsreserved,pleasedonotreprint CONTENTS 01 观点综述 02 烧碱价格及价差 03 烧碱供应 040506 烧碱需求 PVC价格及价差 PVC供需 SpecialreportonGuotaiJunanFutures2 观点综述 1 烧碱：估值修复，暂无持续上涨驱动 主要观点： 近期烧碱空头驱动在明显放缓，期货价格反弹，主要因液氯降价速度超预期，未来因液氯扰动导致烧碱被动减产可能性上升。短期现货方面出现反弹，主要因价格低位，刺激市场阶段性补库需求，但持续性或有限。 从基本面看，7月烧碱检修产能较6月减少明显，7月检修主要集中在西北、华东，山东前期检修装置将陆续重启。同时，烧碱6-7月份新增产能或达到110万吨，因此供应压力仍较大。需求端，非铝需求支撑偏弱，氧化铝的烧碱库存偏高，不过出口方向支撑尚可，低价补库意愿较强。成本端，虽然7月份电价继续下行，但液氯的快速下跌，导致烧碱成本抬升。 总之，受液氯影响，成本抬升情况下，远月估值修复，但持续反弹空间或有限。后期重点关注液氯对烧碱供应的传导影响。若发生实质性减产、降负，则可偏多对待。 策略：魏桥小幅涨价，市场从8-10反套走向正套，但考虑需求淡季和仓单因素，空间将有限。如果未来供应端实质性减产，利好旺季合约，10-1正套，或卖看跌期权可以考虑。 资料来源：国泰君安期货研究 SpecialreportonGuotaiJunanFutures4 PVC：短期震荡，趋势仍有压力 主要观点： 基本面看，当前西北氯碱一体化利润也在逐渐下滑，但尚有微利。下半年看，供应端减产驱动不足，PVC高产量，高库存的结构难以缓解，因此市场后期仍会做空氯碱利润，不过整治内卷导致空头情绪有所减弱。 高产量的结构短期难以改变：PVC检修量低于2023年同期，高产量格局持续。一方面氯碱成本下滑，另一方面2025年烧碱需求支撑尚可，维持较高利润，氯碱产业链以碱补氯，这也加大了PVC自身因亏损导致大规模减产的难度。此外，未来仍有较多产能投产，尤其在6-7月将面临新增产能投放，预计投产达到110万吨，高产量格局短期难改变。 高库存的压力持续，出口需求也只能阶段性缓解：2025年PVC出口市场竞争压力增大，出口仍会受印度加征反倾销税和BIS认证影响，印度PVC进口BIS政策或延期6个月，然印度贸易救济局或将在7月上半月对进口PVC反倾销调查作出最终决定，因此后期PVC出口持续性有待观察。内需来看，与地产相关的PVC下游制品需求同比仍偏弱，企业备货意愿低。 资料来源：国泰君安期货研究 SpecialreportonGuotaiJunanFutures5 烧碱价格价差 02 烧碱价格：山东最便宜可交割品价格约2406元/吨 元/吨 2000 1800 1600 1400 1200 1000 液碱：32%：离子膜法：工业级：自提价：山东 （日） 20202021202220232 元/吨 3500 3000 2500 2000 液碱：50%：离子膜法：工业级：市场价：山东 （日） 20202021202220232 800 600 400 200 2 0 1500 1000 500 2 0 元/吨 2500 2000 1500 1000 500 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 04-09 04-21 05-06 05-18 05-30 06-11 06-23 07-05 07-17 07-29 08-10 08-22 09-03 09-15 09-27 10-15 10-27 11-08 11-20 12-02 12-14 12-26 0 液碱：32%：离子膜法：工业级：市场价：江苏 （日） 202020212022202320242025 元/吨 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 04-09 04-21 05-06 05-18 05-30 06-11 06-23 07-05 07-17 07-29 08-10 08-22 09-03 09-15 09-27 10-15 10-27 11-08 11-20 12-02 12-14 12-26 0 液碱：32%：离子膜法：工业级：市场价：浙江 （日） 202020212022202320242025 ：， 资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究 SpecialreportonGuotaiJunanFutures7 烧碱09基差走弱，8-10月差走强 元/吨基差烧碱2509山东32%碱折百价 3400 3200 3000 2800 2600 2400 2200 元/吨8-10月差烧碱2508烧碱2510 3300 3100 2900 2700 2500 2300 20002100 ，：同，花顺 资料来源：同花顺iFinD，隆众资讯，国泰君安期货研究 SpecialreportonGuotaiJunanFutures8 6月份出口仍有支撑 吨 160000 140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 中国至印尼烧碱出口数量 20212022202320242025 01-3102-2803-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31 吨 450000 400000 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 烧碱：出口数量合计：中国（月） 202020212022202320242025 01-3102-2803-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31 2025年1-5月烧碱累计出口168万吨，同比增加51.8%。其中1-5月累计出口至印尼62万吨，同比增 加91.4%。 下半年海外印尼等地区仍有氧化铝、镍、纸浆等产能投放，因此烧碱出口需求预计持续向好，但需 关注贸易商和下游的囤货节奏。 2025年烧碱出口方面我们预计同比去年至少增加30%，全年出口或超过400万吨。 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 SpecialreportonGuotaiJunanFutures9 关注出口订单的持续性 东北亚烧碱FOB价格 美元/干吨 美元/干吨 东南亚烧碱CFR价格 900 800 2019202020212022 202320242025 1000 900 800 2019202020212022 202320242025 700 600 500 400 300200 100 700 600 500 400 300 200 100 01 2 1 00 元/吨 1500 1000 500 0 烧碱出口利润 2022202320242025 出口方面对高度碱的支撑会体现在50碱-32碱 的价差上。 01-03 01-13 01-24 02-03 02-14 02-24 03-07 03-17 03-28 04-07 04-18 04-28 05-09 05-19 05-30 06-09 06-20 06-30 07-14 07-28 08-11 08-25 09-08 09-22 10-06 10-20 11-03 11-17 12-01 12-15 12-29 FOB380-390美金出口方向补库意愿较强。 -500 -1000 ，同花顺：， 资料来源：Bloomberg，同花顺，国泰君安期货研究 SpecialreportonGuotaiJunanFutures10 山东-华南套利空间一般 元/吨 700 600 500 400 300 200 100 02 4 0 50碱广东-山东价差（湿吨） 2022202320242025 元/吨 600 500 400 300 200 100 01-02 -14 26 7 0 -100 50碱广东-48碱江苏价差（湿吨） 2022202320242025 元/吨 1000 800 600 400 广东99%片碱-50碱价差 2022202320242025 - 现货持续下跌，华南贸易商囤货需求偏弱，导致套利空间难有大幅扩张。 200 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 04-09 04-21 05-06 05-18 05-30 06-11 06-23 07-05 07-17 07-29 08-10 08-22 09-03 09-15 09-28 10-16 10-28 11-09 11-21 12-03 12-15 12-27 0 -200 -400 -600 资料来源：卓创资讯，国泰君安期货研究 SpecialreportonGuotaiJunanFutures11 50碱-32碱价差低于蒸发成本，利空烧碱 元/吨 1000 800 600 400 200 01-02 1-14 -26 07 0 -200 - 山东50-32碱折百价差 20202021202220232024 元/吨 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 - 江苏49-32碱折百价差 20202021202220232024 01-02 01-14 01-26 02-07 2-19 03 5 资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究 资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究 市场的矛盾先体现在价差上，再随着蒸发装置的调节去平衡，中期来看价差要回归。 50碱-32碱价差一直是市场的超前指标，目前价差94元/吨，低于蒸发成本，利空烧碱。 SpecialreportonGuotaiJunanFutures12 烧碱供应 03 市场结构为产量下滑，库存下滑 (湿吨)，环比下调1.58%，同比上调2.45%。 本周国内烧碱产能利用率80.5%，较上周环比-2%。全国20万吨及以上固定液碱样本企业厂库库存38.42万吨 烧碱周度开工率（区域）:中国 % 952022202320242025 液碱周度企业库存（区域）:中国 万吨 7020202021202220232024 60 90 50 8540 8030 20 75 10 01-02 01-13 01-25 02-04 02-16 02-27 03-11 03-23 04-03 04-14 04-25 05-06 05-18 05-29 06-09 06-20 07-01 07-14 07-28 08-11 08-25 09-08 09-22 10-06 10-20 11-03 11-17 12-01 12-15 12-29 -01 1 700 资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究 资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究 资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究 资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究 全国20万吨及以上固定液碱样本企业厂库库存38.42万吨(湿吨)，环比下调1.58%，同比上调2.45%。本周全国液碱样本企业库容比22.76%，环比下调0.72%；本周除华北、东北、华南区域库容比呈现下行外，西北、华中、华东、西南库容比环比上调。 SpecialreportonGuotaiJunanFutures14 区域 企业名称 烧碱产能 检修情况 西北 乌海化工 30 2023年7月22日停车，开车时间未定 华中 湖北宜化 20