渠道节奏优化，高分红增强估值支撑

买入（维持） 渠道节奏优化，高分红增强估值支撑 公司研究|动态跟踪颐海国际01579.HK 股价（2025年07月03日）13.9港元 52周最高价/最低价17.41/9.73港元 目标价格15.1港元 总股本/流通H股（万股）103,670/103,670 H股市值（百万港币）14,410 加快出海步伐，打造东南亚第二增长曲线。目前颐海已在泰国、马来西亚设有两大海外产业中心，泰国工厂2023年落地、2024年启动生产和渠道拓展，并在当地建 立产品研发团队。当前已推出火锅底料、复合调味、方便速食三大系列产品，涵盖粉类、炖汤包、中药汤等本地化创新方向，正在进入东南亚KA商超、批发、电商等多种渠道，B+C两端均有布局。我们认为颐海的出海路径正从“产品试水”走向“本地建厂+组织搭建+渠道突破”的深耕期，有望复制国内渠道+供应链协同效率。 内生增长重回正轨，第三方渠道拉动收入修复。2024年公司实现营收65.4亿元 /+6.4%，归母净利润7.4亿元/-13.3%，其中第三方收入同比+10.4%，成为主要增长来源。第三方业务中，火锅调味料增速6.4%、复合调味料21.7%、方便速食11.1%，其中小龙虾调味料新品贡献明显。我们认为公司通过产品项目制、渠道差异化选品机制，有效激发组织活力；同时推进定价优化与供应链降本，逐步抵消关联方价格调整影响。当前主力单品依然具备份额提升空间，后续有望延续“品类突破+场景创新”的组合打法。 强化高分红预期，释放稳健经营信号。公司2024年全年合计派息0.6775元/股（人民币），派息比率达94.5%，维持历史高分红风格，公司现金流稳定、运营现金净流入充裕，具备持续分红能力。我们认为在收入逐步恢复、海外放量前期，公司通 盈利预测与投资建议 过高分红策略对冲业绩短期扰动，有助于稳定股东回报预期和估值锚定。 我们预测公司2025–2027年归母净利润分别为8.42/9.48/10.28亿元（原25年预 测值为11.05亿元），主要由于公司第三方业务恢复节奏不及预期，叠加费用端投 入节奏相对前置，短期盈利承压。参考可比公司估值水平，给予公司2025年17倍 PE，对应目标价15.1港元（按1港元=0.91人民币汇率折算），维持“买入”评级。 风险提示 居民消费力不及预期；行业竞争加剧风险；渠道拓展不及预期风险；原材料价格波动等风险等。 国家/地区中国 行业食品饮料 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 0.87 3.58 3.82 13.24 相对表现% 1.92 1.21 -1.52 -20.64 恒生指数% -1.05 2.37 5.34 33.88 报告发布日期2025年07月04日 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 李雪君021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 公司主要财务信息 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 6,148 6,540 7,101 7,715 8,297 同比增长(%) 0.0% 6.4% 8.6% 8.7% 7.5% 营业利润(百万元) 1,195 1,108 1,201 1,312 1,409 同比增长(%) 6.9% -7.2% 8.4% 9.2% 7.4% 归属母公司净利润(百万元) 853 739 842 948 1,028 同比增长(%) 14.9% -13.3% 13.8% 12.6% 8.5% 每股收益（元） 0.82 0.71 0.81 0.91 0.99 毛利率(%) 31.6% 31.3% 31.4% 31.6% 31.7% 净利率(%) 13.9% 11.3% 11.9% 12.3% 12.4% 净资产收益率(%) 17.7% 16.2% 16.3% 16.3% 15.7% 市盈率（倍） 16.8 19.3 17.0 15.1 13.9 市净率（倍） 3.4 2.8 3.3 3.8 4.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表 投资建议 我们预测公司2025–2027年归母净利润分别为8.42/9.48/10.28亿元（原25年预测值为 11.05亿元），主要由于公司第三方业务恢复节奏不及预期，叠加费用端投入节奏相对前置，短期盈利承压。参考可比公司估值水平，给予公司2025年17倍PE，对应目标价15.1港元（按1港元=0.91人民币汇率折算），维持“买入”评级。 公司 代码 最新价格(元) 2025/7/3 每股收益（元） 市盈率 2024A 2025E 2026E 2027E 2024A 2025E 2026E 2027E 中炬高新 600872 18.98 1.14 1.17 1.32 1.49 16.59 16.17 14.39 12.74 千禾味业 603027 11.57 0.50 0.55 0.61 0.68 23.07 21.04 18.94 17.14 海天味业 603288 38.92 1.14 1.21 1.33 1.46 34.14 32.26 29.21 26.63 天味食品 603317 11.25 0.59 0.65 0.73 0.81 18.98 17.30 15.39 13.81 康师傅控股 0322.HK 10.76 0.66 0.75 0.83 0.89 16.24 14.43 12.98 12.06 统一企业中国 0220.HK 8.76 0.43 0.50 0.55 0.61 20.46 17.58 15.79 14.42 海底捞 6862.HK 13.77 0.87 0.93 1.01 1.09 15.83 14.87 13.67 12.59 调整后平均 17.39 15.64 14.14 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 居民消费力不及预期；行业竞争加剧风险；渠道拓展不及预期风险；原材料价格波动等风险等。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 单位:百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金 2,309 1,882 2,465 3,117 3,839 营业收入 6148 6540 7101 7715 8297 应收账款 258 285 310 337 362 销售成本 -4206 -4494 -4871 -5280 -5671 存货 371 466 505 547 587 经营开支 -865 -1048 -1139 -1235 -1328 金融资产及其他 249 346 346 346 346 其他收益及亏损 118 111 111 111 111 流动资产合计 3,187 2,979 3,625 4,346 5,134 营业利润 1195 1108 1201 1312 1409 固定资产 1,809 1,943 2,020 2,090 2,155 EBITDA 1348 1283 1382 1499 1602 土地使用权 227 265 264 263 262 财务费用 69 70 74 94 115 无形资产 12 10 9 7 6 税前利润 1264 1178 1275 1405 1524 递延税项资产 66 71 71 71 71 所得税 -357 -379 -340 -375 -406 其他 753 531 540 547 554 净利润 907 799 935 1031 1118 非流动资产合计 2,867 2,820 2,903 2,978 3,048 少数股东损益 54 60 94 82 89 资产总计 6,054 5,799 6,529 7,325 8,183 归母净利润 853 739 842 948 1028 贸易应付款 403 482 523 567 609 每股基本收益（元） 0.82 0.71 0.81 0.91 0.99 应计费用及其他应付款 187 181 187 193 199 即期税项负债 118 118 118 118 118 合同负债 109 122 122 122 122 主要财务比率 流动负债合计 817 903 950 1,000 1,048 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 非流动负债合计 148 163 163 163 164 成长能力 负债合计 965 1,066 1,113 1,162 1,211 营业收入 0.0% 6.4% 8.6% 8.7% 7.5% 少数股东权益 271 164 257 340 429 营业利润 6.9% -7.2% 8.4% 9.2% 7.4% 股本 0 0 0 0 0 净利润 14.9% -13.3% 13.8% 12.6% 8.5% 储备及其他 4,818 4,570 5,159 5,823 6,542 获利能力 权益合计 5,089 4,733 5,416 6,162 6,971 营业利润率 19.4% 16.9% 16.9% 17.0% 17.0% 负债和权益总计 6,054 5,799 6,529 7,325 8,183 净利率 13.9% 11.3% 11.9% 12.3% 12.4% ROE 17.7% 16.2% 16.3% 16.3% 15.7% 现金流量表 ROA 14.1% 12.8% 12.9% 12.9% 12.6% 单位:百万元2023A2024A2025E2026E2027E 偿债能力 经营所得现金 1,244 1,236 1,433 1,567 1,693 资产负债率 15.9% 18.4% 17.0% 15.9% 14.8% 已收利息 74 70 -74 -94 -115 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 已付所得税 -359 -388 -340 -375 -406 流动比率 3.90 3.30 3.82 4.35 4.90 经营活动现金流 959 918 1,019 1,099 1,171 速动比率 3.45 2.78 3.29 3.80 4.34 购买土地使用权 0 0 0 0 -1 营运能力 购买物业厂房等 -289 -244 -255 -255 -255 应收账款周转天数 15 16 16 16 16 出售物业厂房等 2 6 0 0 1 存货周转天数 32 37 37 37 37 购买金融资产 158 127 127 127 127 总资产周转天数 355 319 331 342 355 利息收入 74 75 74 94 115 每股指标（元） 投资活动现金流 -154 -148 -54 -34 -13 每股收益 0.82 0.71 0.81 0.91 0.99 债权融资 0 0 0 0 0 每股经营现金流 0.93 0.89 0.98 1.06 1.13 股权融资 -176 0 0 1 2 每股净资产 4.65 4.41 4.98 5.62 6.31 支付股息 -179 -1,161 -253 -284 -308 估值比率 其他 -29 -36 -36 -36 -36 市盈率 16.8 19.3 17.0 15.1 13.9 筹资活动现金流 -384 -1,197 -288 -319 -341 市净率 3.4 2.8 3.3 3.8 4.3 现金净增加额 421 -427 677 745 817 EV/EBITDA 8.9 9.7 8.6 7.5 6.5 汇率变动影响 -8