银行业研究框架暨2025中期投资策略：兼顾红利与周期属性，平衡“核心+卫星”组合

●行 业 竞 争 加 剧 ， 区 域 性 银 行 改 革 深 化 。全 国 性 银 行 （ 国 有 行 、 股 份 行 ） 凭 借 资 本 、 网 点 、 客 户 、 综 合 经 营 等 优 势 占 据 市 场 高 地 ， 而 数 量 众 多 且规 模 偏 小 的 区 域 性 银 行 （ 城 商 行 、 农 村 金 融 机 构 ） 则 处 于 被 动 位 置 。 近 年 ， 竞 争 加 剧 倒 逼 改 革 深 化 ， 区 域 性 银 行 迎 来 重 组 兼 并 潮 。 区 域 性 银 行并 购 重 组 一 方 面 有 利 于 发 挥 规 模 效 应 增 强 其 市 场 竞 争 力 ， 另 一 方 面 有 利 于 防 范 化 解 风 险 ， 增 强 金 融 稳 定 性 。●近 年 行 业 经 营 压 力 明 显 加 大 。商 业 银 行 业 务 主 要 包 括 资 产 负 债 业 务 和 中 间 业 务 两 大 类 。 前 者 主 要 包 括 存 贷 、 债 权 类 投 资 、 同 业 业 务 ， 产 生 利 息收 入 与 投 资 收 益 ， 营 收 贡 献 度 高 。 资 产 负 债 业 务 对 业 绩 的 驱 动 可 拆 解 为 量 （ 资 产 规 模 ） 、 价 （ 净 息 差 、 投 资 收 益 率 ） 、 质 （ 资 产 质 量 ） 三 大 因子 ， 影 响 因 素 主 要 包 括 宏 观 经 济 与 政 策 、 监 管 （ 中 观 ） 及 银 行 自 身 经 营 行 为 （ 微 观 ） 三 个 维 度 。 近 年 量 、 价 、 质 均 面 临 不 同 程 度 下 行 压 力 ， 其中 ， 息 差 与 局 部 资 产 质 量 压 力 较 为 明 显 。 中 间 业 务 主 要 包 括 结 算 、 投 行 、 信 用 卡 、 财 富 与 资 产 管 理 等 业 务 ， 产 生 手 续 费 及 佣 金 收 入 ， 对 部 分 银行 营 收 贡 献 度 较 高 ， 近 年 受 降 费 及 资 本 市 场 冲 击 较 大 。 银 行 业 务 模 式 差 异 较 大 ， 全 国 性 银 行 业 务 较 为 多 元 ， 区 域 性 银 行 则 以 资 产 负 债 业 务 为 主 。●底 部 维 持 平 衡 ， 利 润 与 分 红 有 望 保 持 稳 定。规 模 ： 受 需 求 放 缓 及 隐 债 置 换 影 响 ， 对 公 信 贷 预 计 承 压 ； 受 益 于 稳 地 产 、 促 消 费 政 策 ， 个 人 信 贷 压力 预 计 缓 解 ； 受 益 于 政 府 债 扩 容 ， 投 资 端 预 计 提 速 ， 对 规 模 的 驱 动 依 然 较 强 。 息 差 ：5月 存 款 降 息 力 度 超 过L P R， 息 差 压 力 或 趋 于 平 缓 。 非 息 ：宏 观 经 济 底 部 蓄 势 ， 债 市 或 趋 于 平 缓 ， 交 易 业 务 收 入 面 临 高 基 数 压 力 ； 资 本 市 场 改 善 ， 保 险 与 公 募 降 费 影 响 淡 化 ， 中 间 业 务 收 入 迎 来 修 复 窗 口 。资 产 质 量 ： 个 人 信 贷 质 量 仍 面 临 不 确 定 性 ， 但 拨 备 盈 余 、 隐 债 置 换 、 资 本 夯 实 等 积 极 因 素 释 放 不 良 处 置 空 间 ， 预 计 整 体 资 产 质 量 仍 能 动 态 中 保持 稳 定 。 税 费 方 面 ： 存 款 利 率 下 降 滞 后 于 贷 款 ， 收 入 端 依 然 承 压 的 背 景 下 ， 降 本 增 效 力 度 依 然 较 强 ； 其 他 方 面 ： 国 际 结 算 、 贸 易 融 资 收 入 或 因关 税 而 承 压 ； 分 红 意 愿 保 持 积 极 。 综 合 而 言 ， 预 计 头 部 银 行 利 润 规 模 与 分 红 比 例 仍 保 持 稳 定 。●兼 顾 红 利 与 周 期 属 性 ， 均 衡 布 局 。2 0 2 3年 以 来 ， 房 地 产 、 城 投 及 中 小 银 行 等 重 点 领 域 风 险 有 效 化 解 ， 上 市 银 行 分 红 展 现 良 好 稳 定 性 。 无 风 险 利率 持 续 下 行 过 程 中 ， 股 息 率 优 势 仍 对 保 险 、 社 保 基 金 、 指 数 基 金 、 红 利 低 波 公 募 等 中 长 期 资 金 具 有 吸 引 力 。 展 望 后 市 ， 预 期 稳 定 的 利 润 与 分 红水 平 仍 将 在 低 利 率 环 境 中 为 银 行 行 情 提 供 显 性 支 撑 ； 此 外 ， 基 本 面 视 角 ， 后 续 宏 观 政 策 持 续 加 码 或 催 生 边 际 改 善 预 期 ， 特 别 是 消 费 与 投 资 修 复将 缓 解 银 行 业 个 人 风 险 上 升 、 存 款 定 期 化 加 剧 等 痛 点 ， 有 望 为 行 情 提 供 潜 在 支 撑 。 当 前 银 行 板 块 估 值 已 接 近 近 十 年 中 枢 水 平 ， 建 议 后 续 采 用“ 核 心+卫 星 ”配 置 策 略 ， 均 衡 布 局 ： 以 高 股 息 属 性 的 国 有 大 行 构 建 核 心 组 合 ， 同 时 搭 配 具 备 周 期 弹 性 的 头 部 中 小 银 行 作 为 卫 星 组 合 。●风 险 提 示 ： 个 贷 风 险 快 速 上 升 ； 制 造 业 风 险 快 速 上 升 ； 贷 款 利 率 下 行 幅 度 明 显 大 于 存 款 利 率 导 致 息 差 明 显 收 窄 ； 中 小 银 行 风 险 快 速 上 升 。 ●全 国 性 银 行 （ 国 有 行6家+股 份 行1 2家 ，A股 上 市6+9家 ）工 农 中 建 ： 网 点 覆 盖 全 国 ， 城 市与 县域市场布局 较为均衡邮 储 银 行 ： 网 点 覆 盖 全 国 ， 自 营+邮政集团代理 ，县域市场占 优交 行 及 股 份 制 银 行 ： 网 点 覆 盖 全国 ，经济发达二 三线城市占优●区 域 性 银 行（城商行+农商行，A股上市17+10家）2 0 1 7年以 来 异 地 经 营 管 理 趋 严，跨 区经营格局稳 定城 商 行 ： 以 省 内 市 级 市 场 为 主 ，头 部银行实现跨 省经营，跨省 重点布局 相 邻 省 份 、 北 上 广 深 等农 商 行 ： 以 省 内 县 域 市 场 为 主 ，部 分头部银行获 得跨省资格， 如常熟银 行 通 过 投 资 管 理 行 牌 照 经 营 多省 村镇银行●民 营 银 行 （ 微 众 、 网 商 等 ）互 联 网 渠 道 为 主 ， 主 要 覆 盖 小 而散 的长尾客户 资料来源：公开资料整理，东海证券研究所 ●背 景 ： 规 模 放 缓 、 息 差 下 行 ， 行 业 竞 争 加 剧 ， 中 小 银 行 风 险 上 升 ； 监 管 推 动 中 小 银 行 改 革 化 险●改 革 实 践 ：2019年 以 来 形 成重组兼 并潮，中西部 、东北地区整 合 案 例 较 多 ， 合 并 为 主 （ 如 城 商 行 ： 中 原 银 行 、 山 西 银 行 、 新疆 银 行 、 四 川 银 行 、 徽 商 银 行 等 ； 农 商 行 ： 秦 农 银 行 、 辽 宁 农 商 行 、 浙 江 农 商 联 合 银 行 等 ）●意 义 ： 发 挥 规 模 效 应 ， 整 合 客 户 资 源 ， 提 升 中 小 银 行 市 场 竞 争 力 ； 消 化 不 良 资 产 ， 借 助 大 行 管 理 优 势 ， 防 范 化 解 风 险国有行股改城市信用社→城商行农信社→农商行村镇银行扩张商业银行改革持续深化资料来源：公开资料整理，东海证券研究所 商业银行市场竞争力与抗风险能力资料来源：公开资料整理，东海证券研究所城商行、农村金融机构重组兼并国有行股份制银城商行农商行农信社、村镇银行市场竞争力 行抗风险能力 ●模 式 一 ： 全 省 统 一 法 人 农 商 银 行集 中 省 内 农 信 金 融 资 源 合 并 成 立单 一法人机构， 如海南农商行 、辽 宁 农 商 行优 点 ： 集 中 管 理 、 统 一 调 配 资 源， 发挥规模效应 ；管理标准化 、规 范 化●模 式 二 ： 省 级 农 商 联 合 银 行下 参 上 模 式 ： 省 内 农 信 机 构 共 同出 资设立联合银 行，下级农商 行能 够 在 一 定 程 度 上 参 与 到 省 级 层面 的决策和管理 中，如浙江农 商联 合 银 行上 参 下 模 式 ： 地 方 财 政 、 国 企 出资 设立省级农商 联合银行，它 作为 上 层 机 构 对 下 级 农 商 行 持 有 股权 ，对下级机构 的经营管理、 业务 发 展 和 风 险 控 制 等 方 面 进 行 直接 管理和指导， 如河南、山西 农商 联 合 银 行优 点 ： 保 持两级法人 地位不变，下 级自主决策权 高。该模式是 目前 较 为 受 欢 迎 的 一 种 模 式 ， 其 中“ 上参下”更普 遍 区域性银行法人机构数量，单位：个资料来源：金管局，iFinD，东海证券研究所，截至2024/12/31●模 式 三 ： 省 级 机 构 与 实 力 较 强 的 农 商 银 行 并 行 发 展实 力 较 强 的母银行增 持区域内中小 银行股份，以 大股东身份参与 下 级 银 行 经 营 管 理 ，母 银 行 和 省 联 社 并 存 （ 如 江 苏 省 、 山 东省 、 广 东 省 ）优 点 ： 优 势 互 补 ， 协 同 发 展 ， 扩 大 金 融 服 务 的 覆 盖 面 并 保 证 金融 服 务 的 质 量 。050010001500200025003000201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024城商行农商行农村合作银行农信社村镇银行 ●资 产 负 债 业务（产生 利息净收入、 投资收益 、 其 他 综 合 收 益 ）资 产 端 （ 产生利息收 入、投资收益 ）：发放一 般 贷 款 、 信 用 卡 透 支 、 票 据 贴现 、 金 融 投资、同业 拆出、存放同 业、贵金属 、 衍 生 品 资 产负 债 端 （ 产生利息支 出）：吸收存 款、发行金 融 债 与 同 业 存 单 、 同 业 拆 入 、同 业 存 放 、央行公开 市场操作●中 间 业 务 （产生手续 费及佣金收入 ）结 算 清 算 业务：转账 汇款、代发薪 、代理缴费 、 结 售 汇 、 国 际 结 算 等银 行 卡 业 务：借记卡 、信用卡服务 费投 资 银 行 业务：债券 承销、财务顾 问等资 产 管 理 与财富管理 ：理财子、公 募子，代销 基 金 、 保 险 、 理 财 、 信 托 等担 保 承 诺 业务：开立 银行承兑汇票 、信用证等受 托 业 务 ：托管业务 、第三方存管 、委托贷款 等●其 他 业 务 牌照：保险 、金融资产投 资公司、 金 融 租 赁 、 消 费 金 融公司金融个人金融资金业务资料来源：公开资料整理，东海证券研究所 债券市场货币市场外汇市场资本市场 ●全 国 性 银 行市 场 定 位 ：大型 综 合 金 融 集 团工 农 中 建 交：大 中 型 客 户 为 主 ； 资 产负债结构均 衡；中间业务 有优势邮 储 银 行 ：大中 型 客 户+小 微 客 户 为主；个人存 贷款占比高股 份 制 银 行：大 中 小 型 客 户 为 主 ； 业务差异性较 大；个人业务 有优势●区 域 性 银 行市 场 定 位 ：特色 银 行 ； 产 业 银 行 ； 精品银行城 商 行 ： 中小微客户 为主；对公、 城投业务占比 较高；业务对 本地产业依赖较 大 ， 资 金业务 占 比 较 高农 商 行 ： 中小微 客 户 为 主 ； 小 微 、 三农、个人业 务占比较高； 业务对本 地