化工行业2024年下半年投资策略：重视周期底部头部企业，兼顾成长与红利资产

分析师：王强峰S0010522110002联系方式：136217927012024年7月4日 华安证券研究所华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 ◼投资建议 1.挖掘周期底部优赛道：关注供需格局持续改善子赛道的头部企业 95%•2022年以来，在全球经济下行以及行业产能持续扩张等多重因素影响下，化工行业景气渐弱，随着今年稳增长政策的出台，地产/纺服/汽车/食饮等终端需求逐渐改善，复苏初现。同时，2024Q1化工行业资本开支增速放缓，供需格局有望逐步改善，行业有望开启向上周期。推荐关注MDI、丙烯酸、煤化工、维生素等领域，重点关注万华化学、卫星化学、宝丰能源、新和成等在经济复苏中业绩弹性较大的企业。 2.拥抱国产替代新材料：关注渗透率、市占率提升的新材料企业 添加标题•在国产替代背景下，新材料如雨后春笋，新要求、新趋势、新政策使得国内企业在新材料领域攻坚克难，已突破多个领域“卡脖子”技术，新材料渗透率与国产替代进程加速提升。伴随宏观经济企稳上升，政策扶持力度逐步提升，需求有望加速复苏带来新赛道的投资机会。推荐关注生物基尼龙、氟化液、润滑油添加剂等新兴领域，重点关注凯赛生物、新宙邦、瑞丰新材等随需求复苏成长性加速释放的企业。 3.配置分红盈利稳定高股息资产：关注弱复苏背景下盈利稳定、分红股息率优异高股息企业 •原油、矿产是我国经济的基础产业，关系到能源安全和经济命脉，国际油价高企，国内高品位磷矿石体量持续减少，原油、磷矿石等资源品稀缺性凸显。资源类公司估值长期处于低估状态，同时与其他化工类公司相比，常年分红较高，股息率均处于第一梯队，未来随着市场需求复苏有望迎来新一轮价值重塑。推荐关注原油、磷矿石、石化等产品，重点关注中国海油、云天化、恒力石化等高股息企业。 风险提示 1、化工品价格大幅波动风险；2、行业及监管政策变化风险；3、不可抗力及安全生产风险；4、全球局部地区冲突加剧的风险；5、国家与地区贸易争端的风险；6、宏观经济大幅下滑的风险。 01 资本开支放缓，需求稳定复苏 CONTENTS 02投资三大主线：周期底部复苏+国产替代新材料+资源型红利资产 03关注供需改善赛道的优质头部企业、渗透率及市占率提升的新材料企业 04 投资建议 华安研究•拓展投资价值 ◼化工行业涨幅居中，红利资产涨幅领先 ➢红利稳定资产涨幅居前，成长类风格短期承压。2024年上半年，以银行、家用电器、有色、石化等红利资产板块涨幅居前，其中石油石化板块涨幅7.90%，在申万一级行业中排名第5，而基础化工作为中游产业，盈利能力仍需时间修复，板块涨跌幅为-12.18%，排名15。 ➢油田服务、炼油化工、聚氨酯等板块涨幅居前，氯碱、涂料、膜材料等表现偏弱。化工三级子行业中，油田服务及炼化、聚氨酯等板块公司利润稳定，油田服务、炼油化工、煤化工、聚氨酯板块涨幅分别达到12.13%、11.76%、8.31%、3.44%，而涂料、氯碱、膜材料等公司受下游地产等需求下行影响，涨跌幅分别为-29.75%、-30.29%、-35.60%。 资料来源：iFinD，华安证券研究所 资料来源：iFinD，华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 ◼化工ROE底部反弹，估值仍处底部区间 ➢2023Q4淡季影响盈利能力偏弱，2024Q1ROE触底反弹。化工板块ROE从2022上半年见顶后，开启下行趋势，2023Q4，化工ROE见底，2024Q1，石油石化、基础化工、沪深300板块ROE分别为1.70%、3.21%、2.61%，环比改善分别0.86pct、1.23pct、0.66pct。 ➢2024H1，化工行业PE逐步修复，但整体估值仍旧偏低。2022年以来，化工行业PE从高位逐步回落，2023年，化工行业估值已经处于近10年的底部区间。2024H1，随着对宏观及地产预期边际改善，化工行业估值有所修复，截至2024.06.05，基础化工行业PE为22.84，石油石化行业PE为15.17，沪深300PE为11.95，仍旧处于底部区间。 资料来源：iFinD，华安证券研究所 资料来源：iFinD，华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 ◼2023化工板块盈利偏弱，2024Q1盈利实现大幅反弹 ➢2023年基础化工行业盈利偏弱，石油石化行业利润维持高位。2023年国内需求处于缓慢复苏阶段，而价格整体处于底部区间，基础化工板块利润为1086亿元，同比下降44.61%，而原油仍处于高位水平，石油石化板块盈利达到3726亿元，同比下降2.45%，维持较高盈利水平。 ➢2024Q1基础化工、石油石化行业盈利均出现明显改善。随着国内需求逐步修复以及四季度作为传统淡季，2024Q1化工品部分价格有所修复，盈利逐步从底部改善，石油石化板块2024Q1盈利1112亿元，环比改善67.00%，基础化工板块盈利286亿元，环比改善85.05%。 资料来源：iFinD，华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 ◼地产存在下行压力汽车产销有所改善，下游需求整体处于缓慢复苏中 ➢地产竣工面积同比转负，短期开工、竣工均有压力。2022年以来，房地产新开工、竣工面积均进入负增长阶段，房地产目前存在较大压力。具体看，随着保交楼政策的持续推进，短期竣工面积在2023年保持正增长，同比增速20%左右，房地产竣工端的数据好于开工端的数据，而新开工面积同比增速仍然在-20%左右的水平，2024年以来，竣工面积同比转负，竣工一般滞后于开工1-2年左右时间，随着新开工面积逐步转为竣工，长期看地产新开工、竣工端将有一定的下行压力。 ➢汽车产销量逐步向好。中国作为汽车的生产大国，2022年上半年疫情影响导致月度产量出现下滑，2023年疫情影响消除后，中国汽车产销量进入稳增长阶段。2023年汽车产量3091.5万辆，同比增长5.62%。 资料来源：iFinD，华安证券研究所 资料来源：iFinD，华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 ◼美国目前处于去库阶段，未来有望完成新一轮补库周期 ➢化工品的周期性：在经济需求走弱初期，企业生产活动尚未调整，由于市场需求的下降，企业库存被动增加，库存周期进入被动补库存阶段；随着需求的下降，企业生产活动开始放缓，减少产出并主动降低库存，库存周期进入主动去库存阶段；随着经济的好转，需求开始回升，需求上升导致企业库存被动降低，库存周期进入被动去库存阶段；为了满足不断上升的市场需求，企业生产活动开始加快，产出增加并主动提高库存，库存周期进入主动补库存阶段。 ➢美国整体处于被动去库阶段，有望开启主动补库周期。美国库存总额、制造业库存、零售商库存从2022年中期开始，库存同比数据逐步下滑，到2024年3月份，库存同比数据分别下滑到0.65%、0.69%、4.17%，我们预计随着美国需求逐步修复，库存有望进一步去库，未来开启新一轮补库周期。 资料来源：iFinD，华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 ◼美国未来仍存降息可能，化工出口维持高景气 ➢化工板块出口保持高景气，化学原料药、化学纤维、橡胶塑料等同比改善。2023年下半年以来，化工品出口景气度有所改善，2024年4月，化学纤维、化学原料及化学制品、橡胶塑料制品出口额分别为59.7、477.0、384.4亿元，同比变化分别18.9%、18.8%、10.3%。随着美国进入补库周期以及中国化工品成本存在优势，我们预期出口景气度将进一步维持。 ➢美国10年国债收益率仍旧偏高，长期仍存降息可能。美国当前强劲的经济和有活力的劳动力市场给予美联储在政策上保持耐心的空间。短期美国降息时间存在不确定性，但长期看，美国国债收益率以及CPI数据仍旧偏高，为降低通胀水平，未来仍旧需要降息，有利于美国国内消费需求的进一步提升。 资料来源：iFinD，华安证券研究所 资料来源：iFinD，华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 ◼化工板块在建工程增速放缓，2204Q1子行业资本开支出现分化 ➢化工在建工程增速放缓，未来有望完成新一轮供需平衡。自2018年开始，化工行业进入扩产周期，产能绝对数量已达到新高水平。2023末基础化工在建工程为3337亿元，同比增长15%，增速逐步放缓，2023末石油石化在建工程为5246亿元，同比下降9%，短期看供给端新增产能释放节奏放缓，整体供需格局仍等待改善，长期看未来有望完成新一轮供需平衡。 ➢聚氨酯仍旧为基础化工第一大子行业，而有机硅、磷化工、煤化工等行业资本开支缩减。2024Q1化工子行业资本开支出现分化，其中炭黑、涤纶、合成树脂行业资本开支同比增速分别117.11%、73.67%、62.13%，而有机硅、煤化工、复合肥板块增速分别-67.17%、-56.32%、-44.36%。 资料来源：iFinD，华安证券研究所 资料来源：iFinD，华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 ◼化工供需格局消化中，化工品景气有望提升 ➢化工品价格受供需关系影响，行业集中度高，未来新增产能有限的产品具有价格弹性。CR5行业集中度大于50%：MDI、有机硅、PVA、聚乙烯、R32（制冷剂）等产能。未来3年产品新增产能增速小于20%：PVA、R32、纯碱、MDI、尿素、DMC等。未来MDI、制冷剂、PVA、钛白粉等景气度有望上行。 资料来源：百川盈孚，华安证券研究所注：MDI为全球供给情况，其余化工品为国内供给情况 华安研究•拓展投资价值 ◼原油因OPEC+减产价格仍旧偏强，煤、气受供需影响价格震荡运行 ➢OPEC+持续延长减产日趋，原油价格维持高位，预计未来仍以高位震荡为主。原油价格受供给端，政治因素，需求等多方面因素影响，2023年11月OPEC+宣布220万桶“自愿减产”措施延长至2024年9月底，2024年10月至2025年9月底视情况逐步取消这部分减产措施。目前，OPEC+初步同意将集体性减产措施延长至2024年底，以支撑油价。目前中东战局不确定较大，全球经济处于逐步恢复阶段，预期未来油价仍在80美元/桶高位震荡。 ➢煤炭、气供应逐步充足，未来价格震荡运行。天然气、煤炭价格受供需决定性影响。需求端目前全球经济均处于缓慢复苏趋势，天然气供给及库存逐步保持充足，煤炭供暖季结束，预计24年天然气及动力煤供需整体维持平衡，价格维持稳定及小幅下行。 资料来源：iFinD，华安证券研究所 资料来源：iFinD，华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 ◼制冷剂、丁二烯、维生素等产品领涨，PPI未来有望震荡上行 ➢PPI短期底部震荡，未来有望逐步修复。受原油、有色金属价格波动及上年同期对比基数走高等因素影响，全国PPI同比由涨转平，当前对前期高原料价格已经充分消化，随着下游需求逐步修复，未来PPI有望震荡上行。 ➢制冷剂、丁二烯、维生素等产品价格涨幅明显：2022年以来，化工品价格及价差普遍处于底部区间，盈利能力偏弱。2024年上半年，制冷剂受政策减产影响，而下游空调排产持续超预期，价格涨幅居前，丁二烯及维生素受原料价格高位以及产能减产关停等影响，价格端也存在弹性。 华安研究•拓展投资价值 ◼能耗政策趋严，行业格局强者恒强 ➢能耗政策趋严，行业竞争格局有望进一步优化。2024年，国务院印发《2024—2025年节能降碳行动方案》，对年度降能、降碳目标作出指引，并就各行各业提出具体行动要求。2025年，非化石能源消费占比达到20%左右，重点领域和行业节能降碳改造形成节能量约5000万吨标准煤、减排二氧化碳约1.3亿吨。到2025年底，基本淘汰35蒸吨/小时及以下燃煤锅炉及各类燃煤设施。到2025年底，炼油、乙烯、合成氨、电石行业能效标杆水平以上产能占比超过30%，能效基准水平以下产能完成技术改造或淘汰退出。图表20国家能耗与碳排放相关政策 华安研究•拓展投资价值 ◼新材料的渗透率提升与国产替代提速 ➢新材料渗透率与国产替代进程有望提升。化工新材料作为基础性和支柱性战略产业，是高新技术的先导。当前，我国正处于加