聚氯乙烯2025年下半年季度展望：强出口延续，不必过于悲观20250703

聚氯乙烯2025年下半年展望——出口持续发力，不必过分悲观 核⼼观点 25年上半年PVC现实端其实相较于之前的市场预期其实好了不少，依靠于出口的强势表现，上半年PVC完成了一轮强势的去库，但是基于库存绝对值实在太高，且地产品种的市场预期仍然极度悲观，市场对这些利好并不敏感，上半年整体价格仍然保持比较弱势的状态，总体跟跌工业品。 展望2025下半年，目前看PVC的需求端已经比较稳定，大约175万吨/月的国内需求量，下滑空间也比较有限。出口我们相对乐观（市场大部分人将后续月出口量下调至30万吨以下，极端的有28万吨甚至25以下），认为上半年的出口规模在下半年大体可以维持。即大约210万吨/月左右的国产量是PVC供需的平衡线，虽然会考虑到下半年的装置投产增量，但是由于乙烯法的亏损缩量以及季节性检修，整体PVC的过剩压力仍然没有那么大，年度级别供需仍然是改善的状态，整体我们对后市的PVC行情并没有那么悲观，更倾向于底部震荡。 风险提示：1、出口大幅不及预期 2、乙烯缺口导致乙烯法产能大幅减产 3、“反内卷”政策进一步发力，亏损以及低利润工业品普遍降开工 第1章PVC上半年度⾏情回顾 上半年PVC整体仍然以下跌趋势为主，整体波动区间在4700-5400之间大约700点的范围，今年春节前的去库速度是比较超预期的，首先今年过年日期是偏早的，往年经验上一般是春节前2-3周下游就开始陆续停工休息，整体的库存曲线会开始逐步放缓甚至累库，然后今年显得比较特殊，PVC的库存一直到春节前的第二周都还在持续去化，这种去库在当时是给市场有一些小惊喜的，当然由于绝对值仍然还是很高，市场并没有怎么交易这一点。与此同时，春节前整体煤炭企稳反弹，电费下调落地等事件都给了大家一个PVC底部相对坚实的信号，同时当周特朗普宣称百日内有访华计划，市场预期中美关税矛盾降温，当周国内商品氛围普遍不错，PVC从5000反弹至5350附近。而春节后我们观察到整体工业品需求普遍比较疲软，建材板块尤其是重灾区，1-5月整体新开工数据在低基数的背景下再度下滑20%以上，焦煤（黑色链条最弱的）、玻璃、PVC等传统建材再度被市场锁定为核心空配，清明节期间中美贸易摩擦加剧，在后续的一个月中情绪不断走差，但是基于PVC的持续去库以及成本支撑，盘面并没有持续的大幅下行，大约在4700上方开始企稳，目前维持底部震荡态势。 基差月差表现整体比较平稳，大约5月后9-1正套有一定的走强，主要是基于库存的持续去化和季节性强弱，认为三季度的投产会在四季度形成稳定的供应增量，在弱需求月份过剩格局更明确。基差的话总体仍然保持弱势，大约在5月底6月初盘面尝试击破4700的时候，有一定小幅的走强，但是随着盘面的反弹，基差立马回归无风险状态，整体市场持货意愿仍然较差。 第2章PVC⼆季度供需分析 2.1.1三季度装置投产开始集中兑现，环⽐压⼒⼤增 2024年PVC整体投产压力不算大，总共只有2套装置投产，且金泰由于液碱罐容问题还没有全部投产，只投产了一条线，最后24年共计投产PVC新装置2套，共计60万吨产能，年度产能增速2.14%，对产业没有造成很大影响。 但是2025年，目前我们统计到的计划投产规模环比大增，目前已经确认投产的有两套装置，其中新浦化工两条线的投产均已落地，主要其上游配有氯碱与乙烷裂解，乙烯来源成本优势明显，第一条是12月底试料，第二条则是在2月初。第二套已经投产的装置青岛海湾，但是根据我们的了解，由于海湾前期PVC存在一定的超负荷，新装置投产后更多影响的是他的EDC外采量，实际的PVC外售量不会有明显提升。后续还有三套装置非常接近投产，天津大沽的烧碱已经在试车，PVC预期延后几天逐步出料。甘肃耀望烧碱也已经产出，PVC预期在8月后，福建万华的40万吨PVC装置，目前的出料时间预期在7月左右。这三套预期都可以在09合约前兑现，环比增量较大。其余金泰的剩余产能目前还没有试车的消息，嘉化的装置则由于目前乙烯法利润较差可能会推迟投产时间，还有比较大的不确定性，目前统计25年预期总投产量260万吨，产能增速9.07%。由于这几年PVC需求较差，比如24年年度表需增速可能只有大约-1%的水平，25年1-5月的表需求增速在-2%。匹配上如此之高的供应增速大概率会造成产业库存消化难度很大。 2.1.2成本端各品种持续下滑，利润⽆法有效收缩 今年PVC、烧碱虽然价格跌幅不小，但是整体利润并没有特别大幅度的收缩，主要基于成本端的塌陷速度也非常快，从煤炭-兰炭产业链，到盐，甚至电费今年上半年都出现了比较大的跌幅，导致今年供应端的成本支撑一直表现不出来。首先影响最大的是电力层面，二季度由于光伏抢装机，导致电力产能短期快速增加，叠加电力价格市场化改革，山东电价出现明显下行。且市场出现部分声音预测后续山东电价有望下跌至0.35元/千瓦时，市场短期对成本陷入比较悲观的境地。但是氯碱厂采购电力显然并非完全是市场定价，大部分电价还是按照电网定价，因此即使市场价格后续继续下滑，实际的氯碱厂成本实际并不会大幅坍塌。同时，由于海盐春扒提前生产，整体供应增量较大，盐在上半年也出现了比较明显的下跌，从大约300元/吨下跌至210元/吨。另外，煤炭价格也出现了较大的跌幅，兰炭也出现了明显的跟跌，但是由于电石二季度反复的限电，整体电石价格并没有大幅下跌，煤炭端出让的利润更多被电石端吸收。但是总而言之，各个分项价格的下跌仍然使得氯碱厂的总成本出现了明显的下调，导致总利润一直持续在一个工厂可以接受的区间内，没有出现明显的降负荷或者产能出清的情况。 2.2PVC需求分析 2.2.1出⼝量级⼤幅提升，持续性较强 25年PVC出口数据相较于24年有了比较大的提升，单月出口量级大约提升到了35万吨/月左右，从出口结构看，除了印度以外，我们的主要出口国家，包括越南、阿联酋、乌兹别克斯坦、尼日利亚等一带一路以及信心市场国家整体的出口量都有一定程度的增长，整体增长点分布很均匀，没有特别依赖单一某个国家的爆发力，整体格局十分健康。 即使单独讨论印度，目前看印度对PVC的需求与日俱增，但是从过去的数据看，中国是弥补印度需求增量的主要来源，这也是印度一直想推BIS但是始终无法落地的本质原因，因为他们没法脱离中国保证国内的需求，从新装置投产的角度，印度未来的两套新装置在25年落地概率都比较低，Reliance之前计划是25年底，实际预期有所推后。阿达尼集团位于印度的新PVC产能，特别是位于古吉拉特邦蒙德拉的煤制PVC工厂，计划分段开始运营。第一阶段产能为每年100万吨（TPA），预计将于2026年12月投产，相较之前2025投产的计划有所推后，即25-26年基本印度都没有新的PVC投产来满足国内需求增量，整体仍然需要较高的进口来满足，因此我们认为经过去年的短期休整，以及随着东南亚中低端制造业的发展和城镇化建设，25年整体PVC出口有望再创辉煌。 2.2.2建材持续需求总体持续下滑，颓势难改 25年整体地产数据延续了大面积的下滑，1-5月新开工面积累计同比继续下滑接近23%，同时更重要的是作为后验指标的竣工端也出现了超过17%的下滑，整体竣工端仍然持续的在追赶前几年的新开工端的下滑。且近端全国二手房价格仍处在持续的下滑通道之中，百城房价6月延续5月全面下跌的趋势，甚至还有一定的加速倾向，持续的悲观预期下，新开工的回暖道阻且长。 确实在产业的微观调研中，整体PVC管材的反馈也确实非常差，大多数厂家都是弱订单+高成品库存的组合，同时例如玻璃、水泥等其他地产品种的需求反馈可以交叉印证这种现实端的弱势，整体中观和微观数据还是有比较明确的验证。基于地产的疲软，相较于于其他塑料品种的高增速，PVC的表需增速已经连续两年为负值，24年全年为-1%，25年1-5月大约是-2%，但是相较于玻璃的-10%又明显偏好，整体我们定性仍然是PVC塑料在其他维度的需求部分填补了地产端需求的下滑，但是由于地产还是在PVC需求中占到了不小的比重，因此地产的走弱也足以给需求弹性远远小于供给敲下盖棺定论。 2.3出⼝驱动下，上半年库存去化超预期 PVC去年库存表现比较差，虽然厂库去化还可以，但是华东库存极度糟糕，显性库存完全没有去化的同时，在一些往年不存放PVC的仓库里，库存也正在快速增加，尤其是5月PVC上涨至6600附近的阶段，由于传统交割库容偏紧，且价差已经扩大到如上海等交割库也可以无风险套利的阶段，萧山、上海等一些原本从不放PVC的仓库也出现了不少新增库存，而这些仓库在快速累库的同时，我们仍然没有见到老样本的去库，因此如果按照资讯网站的数据测算，PVC实际的表需大概率是低于真实数值的。 但是进入25年之后，首先春节前的库存表现就比较令人惊喜，去库维持到了春节前的最后一周，同时春节假期的累库幅度中规中矩，而之后由于出口的持续放量，华东社库库存（大样本）的去化速度还是比较快的，基本已经把去年积累的样本外库存消耗干净，库存绝对值开始接近23年同期的水平，且就目前统计的数据而言，如中远海、中外运，张家港外服等出口型码头库存数据和待发量仍然较高，也侧面印证了出口的可持续性，后续随着国内检修结束了新投产的兑现，我们认为整体去库斜率会放缓，但是也不至于特别悲观。 3供需平衡表和观点 3.1供需平衡表 我们整体供应端根据检修计划，出口按照偏目前水平线性外推（市场主流认为高出口不可持续，后续基本都有一定的下调，极端的有给到28-25万吨/月，个人感觉过于悲观），国内需求根据前期需求根据前期增速 给予大体一个变化不大的数值，最后结论即如果出口可以持续，即使三季度PVC供应增量较大，总体也只是库存斜率从去库趋向于走平，环比压力不至于抬升特别明显，后续秋检叠加金九银十，去库驱动仍在，总体不至于太过悲观。 3.2⾏情展望 25年上半年PVC现实端其实相较于之前的市场预期其实好了不少，依靠于出口的强势表现，上半年PVC完成了一轮强势的去库，但是基于库存绝对值实在太高，且地产品种的市场预期仍然极度悲观，市场对这些利好并不敏感，上半年整体价格仍然保持比较弱势的状态，总体跟跌工业品。 展望2025下半年，目前看PVC的需求端已经比较稳定，大约175万吨/月的国内需求量，下滑空间也比较有限。出口我们相对乐观（市场大部分人将后续月出口量下调至30万吨以下，极端的有28万吨甚至25以下），认为上半年的出口规模在下半年大体可以维持。即大约210万吨/月左右的国产量是PVC供需的平衡线，虽然会考虑到下半年的装置投产增量，但是由于乙烯法的亏损缩量以及季节性检修，整体PVC的过剩压力仍然没有那么大，年度级别供需仍然是改善的状态，整体我们对后市的PVC行情并没有那么悲观，更倾向于底部震荡。 风险提示：1、出口大幅不及预期 2、乙烯缺口导致乙烯法产能大幅减产 3、“反内卷”政策进一步发力，亏损以及低利润工业品普遍降开工 南华研究院投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号南华能化研究团队戴⼀帆投资咨询证号：Z0015428