周度概览：波动加大

曙光在前 金元在先6 月最后一周，央行加大投放熨平资金面波动，9 月 3日阅兵消息提振风险偏好，股市上涨压制债市表现。回购成交量迅速下降，说明债券市场存在止盈解杠杆行为。资金利率及债券市场收益率均小幅上升。全周来看，债市收益率整体上行。10 年期国债收益率微幅上行 0.66BP 至 1.65%。3 年期 AAA 级中短期票据到期收益率上行 2.75BP。货币市场利率 R001 全周上行 1.22BP，利率绝对值维持在 1.4%以上。汇率贬值压力可控，央行投放基础货币的掣肘压力不大，但企业和居民端需求仍然偏弱，货币政策要保持适度宽松，也要防止资金空转再起造成系统性金融风险。下半年若关税、地产等不出现大幅度恶化局面，央行货币投放或仍主要用于配合财政发债。反之，则央行加大投放的必要性不高。目前债券市场存在解杠杆止盈的迹象，债市波动或加大。风险提示:政策变动调整超预期；经济数据超预期；流动性超预期收紧；长期利率波动风险。周度概览（2025.6.21-2025.6.27）——波动加大 请务必仔细阅读本报告最后部分的免责声明内容目录一、市场回顾.............................................................................................................................2二、资金面.................................................................................................................................32.1 人民币汇率继续升值，央行公开市场大幅净投放........................................................32.2 资金利率上升，债市解杠杆............................................................................................ 4三、债券供给.............................................................................................................................53.1 利率债净融资额大幅回升................................................................................................ 53.2 信用债净融资额大幅下降................................................................................................ 6四、曲线及利差.........................................................................................................................74.1 利率债收益率曲线陡峭化................................................................................................. 74.2 信用债高等级信用利差走阔.......................................................................................... 10五、展望...................................................................................................................................12六、风险提示...........................................................................................................................13图目录图1：资金利率小幅上升，债券收益率小幅上升（%）....................................................2图2：离岸人民币兑美元继续升值...................................................................................... 3图3：央行公开市场净投放 12,672 亿元，政府债净融资 6,403 亿元............................4图4：资金利率上升，流动性分层继续.............................................................................. 5图5：银行间市场 R001 成交量单周下降 2.48 万亿元......................................................5图6：利率债净融资 6,512 亿元（含上周末）.................................................................. 6图7：信用债净融资仅 50 亿元（含上周末）.................................................................... 7图8：国债到期收益率曲线（%）........................................................................................ 9图9：国开债到期收益率曲线（%）.................................................................................... 9图10：地方政府债到期收益率曲线（%）.......................................................................... 9图11：利率债期限利差（%）.............................................................................................. 9图12：城投债到期收益率 5Y-3Y 期限利差变化（BP）.................................................. 11图13：产业债到期收益率 3Y、5Y 等级利差变化（BP）................................................ 11图14：3Y 商业银行二级资本债到期收益率（%）........................................................... 12图15：AAA 级商业银行债到期收益率（%）..................................................................... 12图16：AAA 级商业银行同业存单到期收益率（%）......................................................... 12图17：本周资金利率变动（%）........................................................................................ 12 曙光在前 金元在先-1- 请务必仔细阅读本报告最后部分的免责声明一、市场回顾本周（2025 年 6 月 23 日至 6 月 27 日），6 月最后一周，央行加大投放熨平资金面波动，但同业存单利率上升，资金面季末扰动仍在。9 月 3 日阅兵消息提振风险偏好，股市上涨压制债市表现。地方债发行放量，30 年国债发行情况偏弱，回购成交量迅速下降，说明债券市场存在止盈解杠杆行为。资金利率及债券市场收益率均小幅上升。全周来看，债市收益率整体上行。10 年期国债收益率微幅上行0.66BP 至 1.65%。3 年期 AAA 级中短期票据到期收益率上行 2.75BP，与 10 年期国债收益率利差收窄。货币市场利率 R001 全周上行1.22BP，利率绝对值维持在 1.4%以上。图 1：资金利率小幅上升，债券收益率小幅上升（%）数据来源：Wind，金元证券研究所 曙光在前 金元在先-2- 请务必仔细阅读本报告最后部分的免责声明二、资金面2.1 人民币汇率继续升值，央行公开市场大幅净投放本周（2025 年 6 月 23 日至 6 月 27 日），美元兑离岸人民币即期汇率周初从 7.1754 快速下行至周低点 7.1637（6 月 26 日，↓117基点），周末反弹至 7.1729（全周振幅 0.16%）。7.16 关口连续三日获支撑（6/24-26），但未能有效突破。1 年期掉期点从-1816持续收窄至-1723（6 月 26 日，单周收窄 93 点），周末小幅反弹至-1760。掉期点收窄反映人民币远期升值预期降温。图 2：离岸人民币兑美元继续升值数据来源：Wind，金元证券研究所本周，国债加地方债总计净融资 6,403 亿元（上周净融资 768 亿元）。汇率升值，央行投放资金压力不大，本周央行公开市场大 曙光在前 金元在先-3- 请务必仔细阅读本报告最后部分的免责声明-4-幅净投放 12,672 亿元（上周净回笼 799 亿元）。图 3：央行公开市场净投放 12,672 亿元，政府债净融资 6,403 亿元数据来源：Wind，金元证券研究所2.2 资金利率上升，债市解杠杆本周（2025 年 6 月 23 日至 6 月 27 日），资金利率上升，流动性分层继续，市场杠杆率偏高。跨季资金利率上升明显：政府债净融资较前一周大幅增加，央行为熨平季末资金面波动，罕见大幅增加公开市场净投放资金量，资金面整体平稳。但同业存单利率上升，市场仍存在一定紧张情绪，R007 和 DR007 因跨季末，分别较上周上升 33BP、20BP。 曙光在前 金元在先 请务必仔细阅读本报告最后部分的免责声明曙光在前 金元在先-5-流动性分层：DR001 下降而 R007 上升、R007 较 DR007 溢价扩大至22BP，非银机构跨月融资压力上升。债市解杠杆：R001 成交量单周下降 2.48 万亿元。图 4：资金利率上升，流动性分层继续图 5：银行间市场 R001 成交量单周下降 2.48 万亿元数据来源：Wind，金元证券研究所数据来源：Wind，金元证券研究所三、债券供给3.1 利率债净融资额大幅回升本周（2025 年 6 月 23 日至 6 月 27 日），地方债发行继续放量，国债仅周二发行 1,110 亿元，但投标情况不理想。本周到期量不大，净融资额较上周大幅回升。国债+地方债+政策性金融债合计发行量 8,676 亿元（上周 9,879亿元），其中国债发行 1,110 亿元（上周 4,308 亿元）、地方债发行 6,416 亿元（上周 3,951 亿元）、政策性金融债发行 1,150 请务必仔细阅读本报告最后部分的免责声明曙光在