周度概览（2025.7.26-2025.8.1）：波动加大，及时止盈

周度概览（2025.7.26-2025.8.1） ——波动加大，及时止盈 2025 年 8 月 4 日 本周，政治局会议对于“反内卷”强调“依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理”，删去了“低价”、“退出”字眼。煤炭等大宗商品价格回调、票据利率接近零、PMI 回落、中美贸易谈判未超预期及权益市场走弱共同支撑债市走强。周五，国家发改委宣布将于近期加快新型政策性金融工具设立、财政部宣布对国债、地方债、政金债利息恢复征收增值税，债市波动加大。 周度概览（2025.7.19-2025.7.25）——情绪冲击已过，PPI 回升或成为债市“灰犀牛”周度概览（2025.7.12-2025.7.18）——政策预期变化持续，超长期品种波幅剧烈周度概览（2025.7.5-2025.7.11）——政策预期边际改变，通胀预期与风险偏好共振 全周来看，AAA 级 3Y 中票收益率下行 2.98BP 至1.8554%；10Y 国债收益率下行 2.65BP 至 1.7059%。R001 利率全周累计下行 19.77BP。 证券分析师：贾晓庆执业证书编号：S0370525030001公司邮箱：jiaxq@jyzq.cn联系电话：0755-21515531 “反内卷”产能优化或需更长时间，但财政政策持续性增强，供需两侧政策共同作用下，下半年价格指数或止跌企稳，对债市支撑力度减弱。新券收税而老券免税或引发市场抢配老券,但在当前宏观环境对债市支撑减弱背景下，建议搏取税收溢价的交易及时止盈。 风险提示:政策变动调整超预期；经济数据超预期；流动性超预期收紧；长期利率波动风险。 内容目录 一、市场回顾.............................................................................................................................2二、资金面.................................................................................................................................32.1离岸人民币汇率贬值压力上升，央行转为净回笼........................................................32.2资金利率下行至1.4%下方,成交量回升.........................................................................5三、债券供给.............................................................................................................................63.1国债发行降速，利率债融资小幅回落............................................................................63.2信用债净融资额转负........................................................................................................7四、曲线及利差.........................................................................................................................74.1利率债收益率曲线上移....................................................................................................74.2信用债期限利差和等级利差走势分化............................................................................9五、展望...................................................................................................................................12六、风险提示...........................................................................................................................12 图目录 图1：资金利率大幅下行，债券收益率曲线小幅平行下移（%）....................................2图3：离岸人民币兑美元汇率贬值压力上升......................................................................4图2：央行公开市场净投放69亿元，政府债净融资3,962亿元....................................5图4：资金利率下行，DR001和R001均回落至1.4%以下................................................6图5：银行间市场R001成交量较上周上升9,283亿元....................................................6图6：利率债净融资4,623亿元（含上周末）..................................................................6图7：信用债净融资311亿元（含上周末）......................................................................7图8：国债到期收益率曲线（%）........................................................................................9图9：国开债到期收益率（%）............................................................................................9图10：地方政府债到期收益率曲线（%）..........................................................................9图11：利率债期限利差（%）..............................................................................................9图12：城投债到期收益率5Y-3Y期限利差变化（BP）..................................................11图13：产业债到期收益率3Y、5Y等级利差变化（BP）................................................11图14：3Y商业银行二级资本债到期收益率（%）...........................................................11图15：AAA级商业银行债到期收益率（%）.....................................................................11图16：AAA级商业银行同业存单到期收益率（%）.........................................................11图17：本周资金利率变动（%）........................................................................................11 一、市场回顾 本周，政治局会议财政及货币政策未超预期，但对于“反内卷”强调“依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理”，对比月初财经委会议表述“依法依规治理企业低价无序竞争,推动落后产能有序退出”，删去了“低价”、“退出”字眼。煤炭等大宗商品价格回调，“反内卷”政策对债市的情绪压制告一段落。周中，票据利率接近零、PMI回落、中美贸易谈判未超预期及权益市场走弱共同支撑债市走强。周五，国家发改委宣布将于近期加快新型政策性金融工具设立、财政部宣布对国债、地方政府债券、金融债券利息收入增值税政策进行调整，债市在多个重磅消息影响下波动加大。 全周来看，AAA级3年期中期票据到期收益率下行2.98BP至1.8554%；10年期国债到期收益率下行2.65BP至1.7059%。R001利率由1.5522%下行至1.3545%，累计下行19.77BP。 图1：资金利率大幅下行，债券收益率曲线小幅平行下移（%） 二、资金面 2.1离岸人民币汇率贬值压力上升，央行转为净回笼 美元兑离岸人民币从7.1681（7月25日）升至7.1929（8月1日），离岸人民币累计贬值0.35%。7月30日单日跳涨315个基点（7.1808→7.2123），反映关税谈判、美联储维持利率不变影响下市场情绪突变。1年期掉期点8月1日大幅收窄至-1677.2450（较前一日+78.5点），人民币远期升值预期下降。 数据来源：Wind，金元证券研究所 本周国债加地方债总计净融资3,962亿元（上周净融资6,565亿元）。央行公开市场净投放69亿元（上周净投放1,095亿元）,其中前四日累计净投放+6,702亿（日均1,675亿），呵护月末流动性，8月1日单日净回笼-6,633亿，全周净投放仅剩69亿，近乎完全对冲。 数据来源：Wind，金元证券研究所 2.2资金利率下行至1.4%下方,成交量回升 央行持续净投放呵护月末流动性，货币市场利率大幅度下行。 隔夜与7天利率降幅超20BP，银行间流动性从偏紧转向充裕。但1M利率仅小幅波动，或显示市场对资金面预期并未大幅转松。债市好转背景下，货币市场杠杆率重回升势，R001成交量较上周大幅回升9,283亿元。 数据来源：Wind，金元证券研究所 数据来源：Wind，金元证券研究所 三、债券供给 3.1国债发行降速，利率债融资小幅回落 本周国债+地方债+政策性金融债合计发行量6,724亿元（上周9,398亿元），其中国债发行1,803亿元（上周4,061亿元）、地方债发行3,372亿元（上周3,758亿元）、政策性金融债发行1,550亿元（上周1,580亿元）。三类债券合计到期偿还2,101亿元（上周2,889亿元），净融资额4,623亿元（上周净融资6,509亿元）。 3.2信用债净融资额转负 本周，信用债合计发行2,814亿元（上周6,915亿元），到期偿还2,948亿元（上周3,517亿元），净偿还134亿元（上周净融资3,398亿元）。分评级看： AAA级发行1,816亿元（上周3,007亿元），净融资297亿元； AA+级净偿还152亿元（上周净偿还193亿元）； AA及以下低等级合计净偿还279亿元（上周净融资119亿元）,市场对低资质主体仍保持谨慎。 四、曲线及利差 4.1利率债收益率