兼评6月PMI数据：“两重”接力支撑PMI，预计Q2GDP约5.2%

2025年06月30日 宏观研究团队 “两重”接力支撑PMI，预计Q2GDP约5.2% ——兼评6月PMI数据 何宁（分析师）陈策（分析师） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 chence@kysec.cn 证书编号：S0790524020002 相关研究报告 《新的储备政策将陆续出台—宏观周报》-2025.6.29 《利润增速明显转负的因子拆解—兼评5月企业利润数据》-2025.6.28 《工业生产仍有韧性—宏观经济专题》-2025.6.23 事件：2025年6月官方制造业PMI49.7%，预期49.7%，前值49.5%；官方非制造业PMI50.5%，前值50.3%。 制造业：荣枯线下小幅改善，内需相对好于外需 1、制造业景气度小幅回升，供需均有小幅改善。PMI新订单、PMI新出口订单、 PMI进口分别回升了0.4、0.2、0.7个百分点，指向内需相对好于外需；分行业来看，食品及酒饮料精制茶、专用设备等行业产需指数扩张，地产链则继续低于临界点。 2、工业原材料价格有所回升，预计6月PPI同比约-3.1%。根据高频指标预计， 6月PPI环比可能在-0.1%左右，同比在-3.1%左右、较前值低位回升。 3、分类型来看，大中型企业景气度改善、小型企业走弱。大中型企业或受益于“两重”加力提速，而小型企业走弱可能指向抢出口效应趋缓。6月表征民企景 气度的BCI指数下滑了1.0个百分点至49.3%，销售前瞻、利润前瞻、成本前瞻分项拖累较大。 建筑业：基建维持较高景气，房建降幅可能收窄 1、建筑业：基建维持较高景气，房建降幅可能收窄。6月建筑业PMI回升了1.8 个百分点至52.8%，其中基建商务活动指数下滑了5.6个百分点至56.7%，建筑业升而基建分项降，则推测6月房建降幅可能收窄。 2、实物工作量有所分化，6月石油沥青开工好于2024年同期，水泥磨机转运率小幅走弱；资金端，截至6月30日专项债发行进度约49.1%，较2024年同期明 显提速。往后看，5月20日发改委指出“2025年已安排5000亿元项目，力争6月底前下达完毕全部（8000亿元）‘两重’建设项目清单”，专项债提速叠加超长债发行支持“两重”，预计基建仍有望保持较高增速。 服务业：PMI相对平稳 6月服务业PMI为50.1%、较前值微降0.1个百分点，服务业新订单改善了0.3个百分点至46.9%。分行业来看，电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、资本市场服务、保险等行业景气度较高，节日效应消退导致居民出行消费走弱。 “两重”接力“两新”支撑内需，预计Q2GDP约5.2% 1、6月PMI延续小幅修复，“两重”接力“两新”支撑内需，出口维持一定韧性。我们基于生产法测算，预计2025Q2GDP同比约5.2%，其中第一、二、三产业约为3.5%、5.2%、5.4%。 2、Q2经济韧性受益于三“抢”共振——抢出口、抢生产、抢消费补贴，但往后看出口仍有不确定性，且第三批消费品以旧换新资金将在7月份下达，更加注重“时序性”和“均衡性”原则，对社零拉动将趋缓趋稳、保障全年有序实施。短期来看政策性金融工具可能较快落地，后续仍需推出增量和其他储备政策。 风险提示：政策变化超预期；美国经济超预期衰退。 宏观研究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 目录 1、制造业：荣枯线下小幅改善，内需相对好于外需3 2、非制造业：房建降幅可能收窄，服务业相对平稳4 3、“两重”接力“两新”支撑内需，预计Q2GDP约5.2%6 4、风险提示7 图表目录 图1：6月制造业PMI分项多数回升3 图2：6月高炉开工小幅下降3 图3：6月汽车半钢胎开工率边际改善3 图4：6月大型企业改善、小型企业走弱4 图5：6月BCI指数下滑4 图6：6月建筑业PMI小幅改善5 图7：6月专项债发行明显提速5 图8：6月水泥磨机转运率小幅走弱5 图9：6月石油沥青开工率好于2024年同期5 图10：6月服务业PMI相对平稳6 图11：预计2025Q2GDP当季同比约5.2%6 图12：消费品以旧换新进度可能趋缓6 事件：2025年6月官方制造业PMI49.7%，预期49.7%，前值49.5%；官方非制造业PMI50.5%，前值50.3%。 1、制造业：荣枯线下小幅改善，内需相对好于外需 (1)制造业景气度小幅回升，供需均有改善且内需好于外需。6月制造业PMI为49.7%，环比改善了0.2个百分点但仍处荣枯线下。生产端，PMI生产回升0.3个百分点至51.0%；需求端，PMI新订单、PMI新出口订单、PMI进口分别回升了0.4、0.2、0.7个百分点至50.2%、47.7%、47.8%，指向内需相对好于外需；分行业来看，食品及酒饮料精制茶、专用设备等行业产需指数扩张，地产链（非金属矿物制品、黑色冶炼）产需指数继续低于临界点。 图1：6月制造业PMI分项多数回升 生产经营活动预期 -0.5 供货商配送时间 +0.2 生产 +0.3 新订单 +0.4 新出口订单 +0.2 从业人员 -0.2 +0.4 在手订单 原材料库存+0.6 +1.5 原材料购进价格 +1.6产成品库存 采购量 +1.5+0.7+2.6 出厂价格进口 2025年6月过去五年6月均值数字表示较前值(2025年5月)变动 数据来源：Wind、开源证券研究所；注：除疫情等特殊期间，供应商配送时间通常为反向指标 (2)生产端具体来看：内需链方面，6月高炉、焦炉开工率小幅下降，钢材、线材表观需求量略低于2024年同期，铁矿石、螺纹钢、水泥价格仍趋弱；外需链方面，汽车半钢胎开工边际改善，化工链的PX、PTA有小幅回升。 图2：6月高炉开工小幅下降图3：6月汽车半钢胎开工率边际改善 % 开工率:高炉 % 开工率:汽车半钢胎 10090 90 60 80 30 70 60 W1W11W21W31W41W51 2019202020212022 202320242025 0 W1W11W21W31W41W51 2019202020212022 202320242025 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 (3)工业原材料价格有所回升，预计6月PPI同比约-3.1%。6月PMI原材料购进价格与PMI出厂价格分别为48.4%、46.2%，较前值均回升了1.5个百分点，表明原材料价格有所回升。高频指标显示，截至6月20日的生产资料价格指数环比回落0.6%，南华工业品指数环比回升0.9%，CRB工业原料现货指数环比回升0.6%，我们预计6月PPI环比可能在-0.1%左右，同比在-3.1%左右、较前值低位回升。 (4)分类型来看，大中型企业景气度改善、小型企业走弱。6月大型、中型、小型企业PMI分别较前值变动了+0.5、+1.1、-2.0个百分点。大中型企业或受益于“两重”加力提速，小型企业走弱可能指向抢出口效应趋缓。6月表征民企景气度的BCI指数下滑了1.0个百分点至49.3%，销售前瞻、利润前瞻、成本前瞻分项拖累较大。 图4：6月大型企业改善、小型企业走弱图5：6月BCI指数下滑 % % 5480 5270 5060 4850 40 4630 4420 422021-062022-102024-022025-06 2023-062024-062025-06BCIBCI:销售前瞻 PMI:大型企业PMI:中型企业PMI:小型企业 BCI:利润前瞻BCI:融资环境BCI:库存前瞻 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 2、非制造业：房建降幅可能收窄，服务业相对平稳 (1)建筑业：基建维持较高景气，房建降幅可能收窄。6月建筑业PMI回升了1.8个百分点至52.8%，其中基建（土木工程建筑业）商务活动指数下滑了5.6个百分点至56.7%，建筑业升而基建分项降，则可推测6月房建降幅可能收窄。 实物工作量有所分化，6月石油沥青开工好于2024年同期，水泥磨机转运率小幅走弱；资金端，截至6月30日专项债发行进度约49.1%，较2024年同期明显提速。 往后看，5月20日发改委指出“2025年已安排5000亿元项目，力争6月底前下达完毕全部（8000亿元）‘两重’建设项目清单”，专项债提速叠加超长债发行支持“两重”，预计基建仍有望保持较高增速。 图6：6月建筑业PMI小幅改善图7：6月专项债发行明显提速 70 100% 60 80% 5060% 4040% 20% 300% 专项债发行进度 2023-062023-122024-062024-122025-06 非制造业PMI:建筑业% 123 月月月 45678910 月月月月月月月 1112 月月 2019202020212022 非制造业PMI:建筑业:新订单%202320242025 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 图8：6月水泥磨机转运率小幅走弱图9：6月石油沥青开工率好于2024年同期 % 磨机转运率 % 开工率:石油沥青装置 9060 50 60 40 30 30 0 W1W11W21W31W41W51202020212022 202320242025 20 W1W11W21W31W41W51202020212022 202320242025 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 (2)服务业相对平稳：6月服务业PMI为50.1%、较前值微降0.1个百分点，服务业新订单改善了0.3个百分点至46.9%。分行业来看，电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、资本市场服务、保险等行业景气度较高，节日效应消退导致居民出 行消费走弱，零售、道路运输、航空运输、住宿、餐饮等有不同程度回落。 图10：6月服务业PMI相对平稳 60 55 50 45 40 35 2015-062020-062025-06 非制造业PMI:服务业%非制造业PMI:服务业:新订单% 数据来源：Wind、开源证券研究所 3、“两重”接力“两新”支撑内需，预计Q2GDP约5.2% 6月PMI延续小幅修复，“两重”接力“两新”支撑内需，出口维持一定韧性。我们基于生产法测算，预计2025Q2GDP同比约5.2%，其中第一、二、三产业约为3.5%、5.2%、5.4%。 图11：预计2025Q2GDP当季同比约5.2% 当季同比(%) GDP 第一产业 第二产业 工业 建筑业 第三产业 2025Q2增速预测 5.17 3.50 5.21 5.86 2.50 5.40 6月 5.10 3.50 5.10 5.70 2.58 5.34 5月 5.24 3.50 5.22 5.81 2.74 5.52 4月 5.19 3.50 5.35 6.10 2.18 5.34 数据来源：Wind、开源证券研究所 Q2经济韧性受益于三“抢”共振——抢出口、抢生产、抢消费补贴，但往后看出口仍有不确定性，且第三批消费品以旧换新资金将在7月份下达，更加注重“时序性”和“均衡性”原则，对社零拉动将趋缓趋稳、保障全年有序实施。短期来看政策性金融工具可能较快落地，后续仍需推出增量和其他储备政策。 图12：消费品以旧换新进度可能趋缓 数据来源：财政部、商务部、发改委、开源证券研究所 4、风险提示 政策变化超预期；美国经济超预期衰退。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起 正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何