受益于DDR4涨价分销盈利能力改善，自研企业级存储模组进展顺利

香农芯创(300475) 股票投资评级 受益于 DDR4 涨价分销盈利能力改善，自研企业级存储模组进展顺利 买入 |维持 l投资要点 DDR4 价格或持续上行，DDR5 替代进程提速。根据 TrendForce 集邦咨询，由于 DRAM 主要供应商将逐渐收敛 Server 和 PC DDR4 产出，以及买方积极提前备货等因素，第二季 Server 与 PC DDR4 模组价格上涨 ，预估涨 幅将优于 先前预 期，分别 季增 18-23%和 13-18%。TrendForce 集邦咨询表示，DDR4 世代的生命周期已超过 10 年，需求逐步由 DDR5 取代，加上 HBM、DDR5、LPDDR5(X)等产品的利润率皆明显较高，各主要供应商已规划终止生产 DDR4，最后出货时间大约落在 2026 年初。目前观察供应商的 EOL(end of life，生命周期结束)通知均是针对 Server 与 PC 客户，Consumer DRAM 则因主流需求仍为DDR4，厂商将持续出货 DDR4 颗粒产品。展望第三季 DDR4 合约价格趋势，供应商生产策略及关税政策为主要的不确定性，不排除主要供应商在产出逐渐收敛下，预期性备货需求将再推升价格涨幅高于预期。 公司基本情况 企业级 SSD 国产替代空间广阔，海普存储企业级 DDR4、DDR5、Gen4eSSD 进展顺利。基于当前的市场格局，企业级 SSD 市场还是以国际原厂为主，未来几年国内增长速度可观。目前也有国内消费级 SSD模组公司向企业级 SSD 切入。公司自主品牌“海普存储”建设、开发进展顺利，以深度服务国家大数据产业为出发点，围绕国产化、定制化路线，已完成企业级 DDR4、DDR5、Gen4 eSSD 的研发、试产，产品性能优异，用于云计算存储（数据中心服务器）等领域。目前已完成部分国内主要的服务器平台的认证和适配工作并正式进入产品量产阶段。公司将持续与产业链深度合作，持续加大研发投入，打造国产先进存储品牌及产品。公司在 2024 年的股权激励方案中设定了收入目标，存储模组 25、26 年股权激励的收入目标分别为 4、8 亿元。 最新收盘价（元）36.05总股本/流通股本（亿股）4.64 / 4.46总市值/流通市值（亿元）167 / 16152周内最高/最低价43.75 / 23.11资产负债率(%)60.4%市盈率62.16 l投资建议 研究所 我们预计公司 2025/2026/2027 年分别实现收入 300/352/404 亿元，实现归母净利润分别为 7.0/11.2/14.1 亿元，当前股价对应 2025-2027 年 PE 分别为 24 倍、15 倍、12 倍，维持“买入”评级。 分析师:吴文吉SAC 登记编号:S1340523050004Email:wuwenji@cnpsec.com l风险提示 供应商依赖风险，重要产品线的授权取消或不能续约的风险，客户集中度高的风险，存货保管风险，存货跌价风险，存储器等 IC 产品价格波动导致毛利率波动的风险，商誉减值的风险。 盈利预测和财务指标 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司，2002 年 9 月经中国证券监督管理委员会批准设立，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。 公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。 公司目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆、河南、山西、上海、云南、内蒙古、重庆、天津、河北等地设有分支机构，全国多家分支机构正在建设中。 中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力，坚持诚信经营，践行普惠服务，为社会大众提供全方位专业化的证券投、融资服务，帮助客户实现价值增长，努力成为客户认同、社会尊重、股东满意、员工自豪的优秀企业。 中邮证券研究所 上海邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼邮编：200000 北京邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：北京市东城区前门街道珠市口东大街17号邮编：100050 深圳邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编：518048