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全域自研主打高性价比，合资拓展全球市场

2025-06-17 第一上海证券王英杰

核心观点与关键数据

公司概况：零跑汽车成立于2015年，主营智慧电动汽车研发、制造和销售，产品覆盖整车设计、三电系统、智慧驾驶、智慧座舱及车联网解决方案。
发展历程：从2019年首款车S01遇冷，到2020年T03凭借高性价比打开市场，再到2021年C11推出后技术壁垒初步显现，以及2024年与Stellantis合作进军欧洲市场，零跑汽车经历了从技术试错到精准切入8-20万元大众市场的过程，成为首个实现技术出海的新势力品牌。
股权结构：呈现“战略资本+本土控制+员工激励”的多元平衡格局，朱江明、傅利泉及其配偶等组成的单一最大股东集团持股24.98%，Stellantis集团持股21.27%。
财务表现：2024年全年总收益达321.6亿元，同比增长92.0%；2025年第一季度收入100.2亿元，同比增长187.1%，毛利率达14.9%，创历史新高；2024年第四季度首次单季盈利0.8亿元。
产品策略：以“高性價比”为核心，通过精准市场定位、全域自研降本、越级配置定价等方式，在中端新能源市场占据竞争优势。产品线聚焦10-30万元主流消费市场，特别是10-20万元的中端区间，主打“越级配置”。
技术研发：是国內唯一实现整车成本70%以上自研自製的新势力车企，全域自研战略已形成“技术降本+智慧化普惠”的双轮驱动模式。LEAP3.5架构进一步提升系统集成度，实现智驾、智慧、电驱、电池、热管理和底盘智慧化。
市场表现：2024年全年交付量达29.37万辆，同比增长103.8%，增速远超行业平均水平。2025年是零跑汽车全球化元年，前四个月出口占比突破10%。
海外市场：与Stellantis成立合資公司“零跑國際”，负责大中華區以外市场的生产、销售及出口，加速海外布局。截至2025年4月，零跑國際已进入23个国家和地区，覆盖欧洲、中东、非洲、亚太及南美市场。
产能布局：拥有金华和杭州制造基地，金华工厂设计年产能超过40万辆，杭州钱塘工厂设计年产能30万辆，主要用於零跑B10產能爬坡。4月Stellantis与零跑正式簽署了合作協定，将在馬來西亞開啟本機群組裝（CKD）計畫。

研究结论

目标价与评级：预计公司2024-2026年公司实现营业收入分别为605/824/988亿元，归母净利润分别为7/31/50亿元，结合国内新势力定价估值测算，给予2025年营业收入1.8倍PS估值，预测公司目标价88.03港元，目标价较现价有64.23%上升空间，给予买入评级。
风险提示：新品销量不及预期、成本管控不及预期、市场竞争价格战加剧、海外业务拓展不及预期。