路德环境（688156.SH）酒糟饲料产能利用率爬坡在即，2025年毛利率有望回升

核心观点与关键数据

• 酒糟饲料业务毛利率有望回升：2024年酒糟生物发酵饲料业务毛利率为22.04%，同比下降7.76个百分点，主要受下游景气度下行、大宗饲料原料价格下跌、高价酒糟采购影响及新产能折旧摊销增加等因素导致。预计2025年随着产能爬坡、新收购低价原料投入使用，毛利率有望回升。
• 产能跃升与客户突破：2025年产能预计达47万吨，其中30万吨新建产能处于爬坡阶段，需完成客户备案、试用等流程。公司已新开拓新希望猪产业线、大象农牧等头部客户，德康农牧、巨鲸、君乐宝、园丰、桂柳等客户有望在2025年带来新增销量。
• 财务预测：预计2025-2027年公司实现营收4.23/6.11/8.29亿元，同比增长52%/44%/36%；实现归母净利润0.1/0.42/0.81亿元，同比增长118%/316%/94%。对应PE估值分别为160/39/20倍，维持“增持”评级。

研究结论

• 2025年边际向好趋势明显：随着产能提升和客户突破，公司酒糟发酵饲料业务有望实现较快增长。
• 探索战投模式：公司探索引入国资进行战投，以减轻资金压力。
• 连云港碱渣治理项目：若顺利运营，预计将贡献主要无机固废处理业务增量收益。

风险提示

• 行业竞争加剧、项目扩产进度不及预期、下游需求不及预期、研发风险、盈利能力下降风险。