金属行业2025年中期投资策略系列报告之贵金属篇：烽烟卷起怒涛滔，金阙九霄破浪高

证券研究报告12025年06月24日维持评级[Table_Author]邱祖学执业证书：S0100521120001qiuzuxue@mszq.com研究助理王作燊执业证书：S0100124060015wangzuoshen@mszq.com1.有色金属周报20250620：商品价格偏强震荡，钴或迎变局-2025/06/212.金属行业2025年中期投资策略系列报告之能源金属篇：否极泰来，曙光已现-2025/06/3.金属行业2025年中期投资策略系列报告之小金属&新材料篇：战略金属重新定价，新材料迭代创机遇-2025/06/214.金属行业2025年中期投资策略系列报告之工业金属篇：莫听穿林打叶声，何妨吟啸且徐行-2025/06/205.有色金属周报20250615：地缘冲突升级，贵金属价格走强-2025/06/15 PE（倍）评级2026E2027E1916推荐108推荐1410推荐2116推荐2018推荐1413推荐1210推荐98推荐138推荐129推荐 推荐分析师邮箱：邮箱：相关研究21 目录1美国经济前景悲观，降息周期持续...........................................................................................................................31.1美国经济下行压力持续，失业率提升............................................................................................................................................31.2降息周期持续，利好金价上行.........................................................................................................................................................51.3债务问题突出，美元美债难以为继.................................................................................................................................................92主权货币信用下行，央行成为重要买盘.................................................................................................................123地缘问题带动避险投资，黄金ETF需求强劲.........................................................................................................183.1地缘政治局势复杂，避险情绪带动黄金买盘..............................................................................................................................183.2黄金ETF交易活跃，亚洲及我国影响力日益增加.....................................................................................................................204白银：双重属性共振，新高在即............................................................................................................................244.1供需缺口放大，光伏用银占比提升..............................................................................................................................................244.2 PMI数据回升，关注金银比回落趋势..........................................................................................................................................285投资建议..............................................................................................................................................................315.1行业投资建议....................................................................................................................................................................................315.2重点公司............................................................................................................................................................................................326风险提示..............................................................................................................................................................43插图目录..................................................................................................................................................................44表格目录..................................................................................................................................................................45 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明1美国经济前景悲观，降息周期持续1.1美国经济下行压力持续，失业率提升美国一季度GDP增速放缓，居民消费支出为主要增量。2025年一季度美国实际GDP初值同比增长2.06%，环比下降0.30%，创2022年第二季度以来新低，季调后实际GDP年化环比增速由此前的-0.30%上修至0.20%，增速不及预期。从GDP变化分项来看，其中个人消费、私人投资、政府支出、净出口分别环比环比变化+1.20%/+24.40%/-0.70%/-31.00%，一季度私人投资是美国经济的主要拉动项目，净出口为主要拖累项。美国投资及消费信心指数下跌，居民可支配收入下滑。美国密歇根大学5月消费者信心指降至52.20，虽与4月持平但仍处于历史低位。Sentix投资信心指数录得-17.9，依然处于负数区间。消费者信心指数反映了消费者如何看待自己的财务状况前景和经济前景，美国消费者信心指数自二季度以来整体显现下滑趋势，或表明消费者家庭财务状况和国家经济趋于悲观，此外通胀下高价格也限制了消费者的信心。收入端，美国个人可支配收入增速不断下行，25年一季度个人可支配收入同比增速为1.7%，较上一季度月回落0.6pct，个人实际消费支出同比增速为2.9%，较上一季度回落0.2pct，高利率对居民消费的抑制作用逐步显现。图1：美国一季度GDP增速不及预期（增长单位：%）资料来源：wind，民生证券研究院-40-30-20-100102030402010-032011-042012-052013-062014-072015-082016-092017-102018-112019-122021-012022-022023-032024-04美国:GDP:不变价:季调:折年数:同比美国:GDP:不变价:季调:环比折年率 图2：美国GDP分项环比变化（单位：十亿美元）资料来源：wind，民生证券研究院-40-2002040美国:GDP:政府消费支出和投资:环比折年率:季调美国:GDP:国内私人投资:环比折年率:季调美国:GDP:净出口:折年数:季调:当季环比美国:GDP:个人消费:环比折年率:季调 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明PMI持续萎缩，服务业跌破荣枯线。美国5月制造业PMI指数为48.5%，低于4月的48.7%。因为美国政府关税政策持续带来不确定性，美国制造业连续第三个月收缩。而美国5月ISM服务业PMI较4月下跌1.7个百分点至49.9，实现自2024年6月以来首次跌破50的荣枯线，也是自2020年公共卫生事件以来的最低水平。另外，美国4月工业生产指数录得102.82点，同比增长1.49%，环比下降0.01%，连续两个月下滑。图5：美国PMI指数下行（单位：%）资料来源：wind，民生证券研究院薪资增速放缓，失业率抬升。2024年以来美国新增非农就业数据年初以来震40455055606570201120122013201420152016美国:ISM:制造业PMI资料来源：wind，民生证券研究院 图6：美国工业生产指数连续两个月环比下滑资料来源：wind，民生证券研究院80859095100105110201020132016美国:工业生产指数:全部工业:非季调美国:工业生产指数:季调:同比（右轴）美国:工业生产指数:季调:环比（右轴）资料来源：wind，民生证券研究院 201720182019202020212022202320242025美国:ISM:非制造业PMI 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明荡下降，5月非农新增就业13.9万人，虽高于预期但新增人数持续下滑。4月非农新增就业也从17.7万人下调至14.7万人。失业率方面，美国5月四舍五入前失业率从4月的4.187%升至4.244%，是自2021年10月以来的最高水平，就业市场仍面临较大风险。1.2降息周期持续，利好金价上行核心CPI下行趋势良好，供应端扰动下通胀存在反复可能。年初以来美国整体CPI从1月份的3.0%下降至4月份的2.3%，同时4月份环比上涨0.2%，略低于此前预期。此外，更能反映宏观经济特征的核心CPI数据年初以来下降较为顺利，由1月份的3.3%逐月下降至4月份