互联网行业：互联网平台布局大消费，整合资源，高效优化用户体验

交银国际研究 互联网 2025年6月24日 互联网行业 互联网平台布局大消费，整合资源，高效优化用户体验 事件：近期互联网平台陆续宣布了业务更新及调整，如京东上周宣布“酒店PLUS会员计划”，正式入局OTA（详见报告）。今日，阿里CEO吴泳铭发布全员邮件，宣布饿了么、飞猪并入阿里电商事业群。美团升级美团闪购品牌，继续积极拓展闪购品类，拓展小象超市覆盖区域至所有一二线城市，继续探索“次日达+自提”模式和社区零售新业态，并积极开拓海外市场。 阿里从电商平台向生活消费平台迈进，聚合即时零售、电商及旅游需求。饿了么、飞猪仍独立运营，向电商事业群CEO蒋凡汇报。淘宝于4月30日，宣布加大即时零售（淘宝闪购）业务投入，根据公司公布数据，淘宝闪购5月5 日即已突破1000万单，与饿了么日单合计超过3000万单，5月27日宣布日单超过4000万单，其中75%为非饮品订单。6月23日宣布日单达到6000万。受益于饿了么平台10年的基建及商家、骑手运营能力的积累，淘宝闪购业务补贴及推进进程或更快。淘宝APPMAU已超9亿，我们认为淘宝加大闪购补贴意在用高频的外卖品类提升淘宝用户粘性，从而提升全平台全品类转化率，并已初见成效。今年“6·18”活动期间，下单用户双位数增长，天猫剔除退款后GMV同比增长10%。同时，我们认为，飞猪并入电商体系后，有望更好地与集团业务进行协同，如“旅游+购物”的交叉销售、电商供应链体系赋能旅游产业链，以更好应对行业资源竞争。 美团优选退出部分亏损区域，聚焦闪购即时零售、小象超市前置仓，美团亦形成即时零售、电商及本地生活全链条消费平台。我们认为，近期美团加大外卖及闪购补贴投入，美团即时配送相关单量及收入增速表现稳健，我们预 计2季度，美团即时零售单量增速11%，对应外卖+闪购收入增速7%，本地商业收入及利润增速分别为+10%/-14%，对比VA预期为+11%/-19%，我们的预期略高5%，主要考虑补贴投入策略的实时调整及平台/商家的补贴投入结构影响。综合我们估算，我们认为2025年美团本地商业利润或仍有望较2024年持平微增。考虑优选3季度起退出部分亏损区域，美团新业务亏损或继续收窄，但可能部分被小象超市的扩张及海外扩展所抵消。我们认为美团外卖虽面临较激烈竞争，但考虑到美团在商户运营及运力储备仍领先，我们预计外卖行业GMV口径市占率仍将维持美团：饿了么约6：3。 投资启示：阿里、美团通过整合资源，聚焦重要业务赛道，实现高效扩张。我们目前估算阿里淘天2026财年利润约超2000亿元，本地生活业务亏损约10亿元，对比VA预期2033亿元及亏损60亿元。阿里聚焦电商及云业务，按行业平均8倍市盈率及5倍云业务市销率，阿里云现价对应估值有强支撑。我们观察美团外卖补贴策略调整与商家运营亦有较大关系，VA预期本地商业/新业务2025年利润分别为522/亏损103亿元，净利润412亿元，美团现价对应 2025年市盈率为17倍，建议关注补贴策略调整带来的利润扭转机会。 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1083935330 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1083935333 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1083935332 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1083935334 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1：2024/25年阿里、京东、美团的电商、即时零售/外卖、OTA业务情况 （百万人民币） 2024年 600,000 450,000 300,000 150,000 0 收入 利润 收入 利润 收入 收入 利润 收入 利润 收入 利润 电商 即时零售/外卖 OTA 电商 即时零售/外卖 OTA 阿里京东美团 （百万人民币） 2025年 600,000 450,000 300,000 150,000 0 (150,000) 收入利润收入利润收入收入利润收入利润收入利润收入利润 电商 即时零售/外卖OTA 电商 即时零售/外卖即时零售/外卖 OTA 阿里京东美团 资料来源：公司资料，VisibleAlpha，交银国际预测*阿里为FY25/26数据，京东2024/25年电商收入10159亿/11280亿（VA一致预期） 图表2：交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 84.23 99.00 17.5% 2025年05月22日 广告 MOMOUS 挚文集团 买入 8.40 8.30 -1.2% 2025年06月06日 文娱内容 9899HK 网易云音乐 买入 231.80 240.00 3.5% 2025年06月03日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 18.36 19.00 3.5% 2025年06月03日 文娱内容 IQUS 爱奇艺 买入 1.70 2.10 23.5% 2025年05月22日 文娱内容 1024HK 快手 买入 57.65 64.00 11.0% 2025年03月26日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 买入 49.18 60.00 22.0% 2025年03月21日 文娱内容 BILIUS 哔哩哔哩 买入 19.91 26.00 30.6% 2025年02月21日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 29.00 28.00 -3.4% 2025年03月04日 文娱内容 PDDUS 拼多多 买入 101.95 135.00 32.4% 2025年05月28日 电商 JDUS 京东 买入 31.59 50.00 58.3% 2025年05月14日 电商 BABAUS 阿里巴巴 买入 113.09 165.00 45.9% 2025年02月21日 电商 1797HK 东方甄选 中性 11.60 15.60 34.5% 2025年01月22日 电商 GOTUUS 高途 买入 3.73 4.80 28.7% 2025年05月16日 教育 9901HK 新东方教育科技 买入 37.45 46.00 22.8% 2025年03月31日 教育 DAOUS 有道 买入 8.62 12.00 39.2% 2025年02月21日 教育 TALUS 好未来教育 买入 10.55 13.30 26.1% 2025年01月24日 教育 3888HK 金山软件 买入 39.40 46.00 16.8% 2025年05月29日 游戏 NTESUS 网易 买入 130.33 143.00 9.7% 2025年05月16日 游戏 700HK 腾讯控股 买入 504.00 604.00 19.8% 2025年05月15日 游戏 777HK 网龙网络 中性 10.02 10.20 1.8% 2025年04月02日 游戏 3690HK 美团 买入 131.40 165.00 25.6% 2025年05月27日 本地生活 9690HK 途虎 买入 19.64 21.00 6.9% 2025年03月21日 本地生活 2618HK 京东物流 买入 12.00 18.50 54.2% 2025年03月07日 物流 9699HK 顺丰同城 买入 17.90 13.50 -24.6% 2024年07月12日 物流 9878HK 汇通达网络 买入 15.00 21.00 40.0% 2025年03月28日 商户服务 9923HK 移卡 中性 13.60 9.60 -29.4% 2025年03月28日 商户服务 9961HK 携程集团 买入 445.60 591.00 32.6% 2025年05月21日 在线旅行社 780HK 同程旅行 买入 19.70 25.50 29.4% 2025年04月16日 在线旅行社 6682HK 第四范式 买入 48.90 64.00 30.9% 2025年03月10日 软件 资料来源：FactSet，交银国际预测*截至2025年6月23日 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼 评级定义 分析员个股评级定义: 分析员行业评级定义： 买入：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。 领先：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标杆指数具吸引力。 中性：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。沽出：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业 同步：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现与大盘标杆指数一致。 无评级：对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较，分析员并无确信观点。 落后：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标杆指数不具吸引力。香港市场的标杆指数为恒生综合指数，A股市场的标杆指数为MSCI中国A股指数，美国上市中概股的标杆指数为标普美国中概股50（美元）指数 总机:(852)37661899传真:(852)21074662 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与 发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、武汉有机控股有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、趣致集团、宜搜科技控股有限公司、老铺黄金股份有限公司、中赣通信(集团)控股有限公司、地平线、多点数智有限公司、草姬集团控股有限公司、安徽海螺材料科技股份有限公司、北京赛目科技股份有限公司、滴普科技股份有限公司、MirxesHoldingCompanyLimited、山东快驴科技发展股份有限公司、佛山市海天调味食品股份有限公司、药捷安康（南京）科技股份有限公司、周 六福珠宝股份有限公司及拨康视云制药有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及七牛智能科技有限公司的已发行股本逾1% 。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件 所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及