纸浆（SP）专题报告：布针暂停入库对纸浆期货有哪些影响？

期货收盘价(活跃合约):纸浆 1布针为何成为纸浆交割的主要交割品牌？布针成为纸浆期货交割的主要品种原因有二：（1）布针是目前可交割品牌中市场价格最低的浆种。（2）布针在贸易流通领域的供应量较为宽松。截至2025年6月20日之前，上期所规定的纸浆交割品共有7个国家共计15个品牌的针叶浆，俄罗斯的乌针和布针价格是最低的（目前市场上乌针现货报价为SP2509+50，布针现货报价为SP2509平水）；而其他主流浆种如银星（现货价6050元/吨）、太平洋（现货价5600元/吨）等浆种的价格则明显高于乌针和布针。同时纸厂对于布针的接受度较差导致其在贸易流通领域的供应量更加宽松，由于布针的生产配方中加入了部分阔叶浆，导致并不是所有纸厂都愿意使用该种纸浆，也使得交割卖方更容易获得布针。以上两点原因导致布针成为了纸浆期货的主流交割品。图表1、漂白硫酸盐针叶浆期货合约可交割品牌和生产厂商（截至2025年6月20日之前）资料来源：上海期货交易所、国贸期货研究院2暂停布针入库后纸浆期货重心或有上移在2025年6月20日晚，上海期货交易所发布公告，从即日暂停漂白硫酸盐针叶木浆期货品牌“Bratsk”牌交割品，同时漂白硫酸盐针叶木浆厂库不得再交付“Bratsk”牌交割品。期货日报对暂停布针入库的解释为“近期，多家龙头造纸企业反馈“Bratsk”牌漂针浆品质出现波动，稳定性差，浆纸产业上下游企业对暂停“Bratsk”牌漂针浆交割资格的呼声较高。”在布针作为最重要的交割品暂停交割后，“乌针”可能会在短期内作为其替代品，正如上文所说，乌针是布针之外最廉价的交割品，但据乌针的生产厂商ILIM在产业会议表示，从2025年8月开始，乌厂将会对中国市场提供更高品质的“白熊”牌针叶浆以取代“乌针”，预计在2025年将投放16.2万吨，在2026年则上涨到52万吨。根据ILIM集团官网信息“依利姆集团乌斯奇·依利姆斯克分公司年产量大约为78万吨，其出产纸浆的90%出口至中国和东南亚”，故可以认为至少有70%以上的乌厂产能将会用于生产“白熊”牌针叶浆，所以“乌针” 对“布针”的仓单替代作用可能仅仅发生在短期。中长期看（尤其是2026年及以后），纸浆期货更可能以高品质的针叶浆进行定价。除了乌针和布针之外，可交割品牌中相对便宜的品牌为智利CMPC公司生产的“太平洋”牌针叶浆（现货价格5600元/吨）和瑞典生产的“蓝森林”牌（现货价格5600元/吨）。但这两个品牌可能会面临交割资源不足的情况，“太平洋”牌的生产厂PacificoPulp Mill的产能仅为50万吨/年，且根据CMPC公司报告，其往中国的纸浆销售量占比约为32%，预计国内进口“太平洋”牌针叶浆在15-20万吨；而“蓝森林”牌所在的瑞典本身对中国出口量就较为有限（2024年为50万吨）。所以未来可能纸浆期货的定价将不会局限于某一种固定的纸浆品牌，而是一类纸浆品牌进行定价参考。综合来看，在纸浆期货定价逐步向“乌针”及其他高品质浆转移的过程中，纸浆期货的重心预计出现上升。图表2、乌针厂即将转产白熊图表3、乌针厂产能资料来源：产业会议、国贸期货研究院3纸浆月间价差会如何演绎？纸浆期货的月间结构预计转变为Contange结构，同时SP2511-SP2601的价差将会明显走弱；主要的驱动因素为远月合约相对于近月合约而言，以非布针定价的仓单占比将会更大。即对于空头而言，由于布针仓单缺乏，远月的合约需要更多的高品质针叶浆进行注册；而对于多头而言，远月的合约接到非布针的仓单概率会更大。截至2025年6月20日收盘，我国纸浆期货仓单数量为251657吨；对于纸浆期货而言，在每年的12月将会强制注销前一年注册的全部仓单（如2024年12月将会注销2023年注册的全部仓单）；而在2024年12月31日，纸浆期货仓单库存共有312035吨仓单（均为2024年内注册），在2025年1月2日-6月20日共注销了至少19.8万吨仓单，同时注册了12.1万吨新仓单；即使认为注销的仓单均为2024年注销的老仓单，那么截至目前纸浆期货仓库中的23.5万吨仓单中至少也有11.4万吨老仓单，最多仅有12.1万吨新仓单；那么对于SP2601合约而言，可以用来交割的布针仓单最多不超过12.1万吨（加上厂库仓单13.7万吨），而对于1/5/9月这种交割大月而言，纸浆交割量在10-15万吨左右。这导致对于空头而言，2026年之后纸浆合约布针仓单会出现不足，也导致了SP2511和SP2601合约的价差会明显走弱。 资料来源：ILIM官网、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院4策略：短期利好释放后以反套为主策略：11-1反套；当前纸浆整体处于需求淡季，主要表现为在到港量偏低状态下仍有累库，需求端主要成品纸价格阴跌不止，产量亦有所下降。上期所暂停布针入库对纸浆期货整体而言更多的是重心上移而非利好驱动，预计在短期利多释放之后中长期将会以更加陡峭的Contange结构来反映，而在月差结构中，由于12月将会注销老仓单，预计11-1的月差将会明显走弱，故可考虑11-1反套。 资料来源：钢联、国贸期货研究院 重要声明分析师声明本报告署名分析师具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。分析师对信息来源的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和意见不会发生任何变化，本报告中的信息和意见仅供参考。免责声明国贸期货有限公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号。本报告由国贸期货有限公司撰写及发布。本报告中的信息均来源于公开资料或合规渠道，国贸期货力求准确、客观、公正，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的交易建议。在任何情况下，国贸期货不承诺交易者一定获利，不与交易者分享交易收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。交易者务必注意，其据此做出的任何交易决策与国贸期货无关。本报告仅供特定客户作参考之用，国贸期货不会因接收人收到本报告而视其为国贸期货的当然客户。未经国贸期货书面授权，任何引用、转载以及向第三方传播的行为均构成对国贸期货的侵权。如欲引用或转载本报告，务必联络国贸期货并获得书面许可，并需注明出处为国贸期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用或删改。如未经国贸期货授权，私自转载或者引用本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或引用者承担，国贸期货保留追究其法律责任的权利。风险提示期货市场具有潜在风险，交易者在进行期货交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险，建议交易者应当充分深入地了解期货市场蕴含的各项风险并谨慎行事。本报告提供的全部分析及建议内容仅供参考，不构成对交易者的任何交易建议及入市依据，交易者应当自主做出期货交易决策，独立承担期货交易后果。期市有风险，投资需谨慎