宏观经济周报 - 2025 年 6 月 23 日

徐婕，博士周烨 宏观经济周报- 2025年6月23日宏观经济周报2025年第26周一、中国宏观高频：本周ICHI综合景气指数显示中国经济重回扩张区间，尽管此前经历短暂回落，整体动能依然具备韧性与恢复力。2025年第24周，ICHI综合景气指数回归扩张区间。具体来看，消费景气指数重返扩张区间，居民消费有所回暖，内需具备一定韧性。投资景气指数同步回归扩张，制造业及项目投资活跃度回升，投资推进节奏有所改善。出口景气指数进一步扩张，外需仍具韧性，出口保持稳定，对经济构成重要支撑。生产景气指数虽处收缩区间但幅度较小，表明企业生产调整节奏趋稳，未见明显恶化迹象。总体来看，尽管前几周指数短暂下探，但整体回落幅度有限，随后快速反弹，表明中国经济的内生动力在波动中仍具较强的修复能力。当前外部环境依然充满不确定性，需继续关注全球贸易形势与政策变化对国内需求和产业节奏的潜在影响。就最新高频数据表现而言，中国经济正逐步走出短期扰动，维持稳定复苏态势。2025年1—5月，社会消费品零售总额同比增长5%，较前4个月加快0.3个百分点，服务零售额亦保持5%以上的同比增速，延续了持续改善的趋势。节假日经济与春季出游热潮带动旅游、出行等服务消费快速增长，体育娱乐、金银珠宝等升级类商品销售5月同比增长达到20%以上，表现尤为亮眼。新兴消费模式蓬勃发展，实物商品网上零售额前5个月累计同比增长6.3%，高于社会消费品零售总额平均水平。2025年5月，规模以上工业增加值同比增长5.8%，其中，装备制造业增加值大幅增长9.0%，高技术制造业增加值增长8.6%，充分体现了以高端装备、智能制造为代表的新兴产业保持快速扩张，正在接棒传统动能，成为中国工业增长的新引擎。随着“两重”“两新”政策持续推进，企业加快推进技术改造和设备更新。1—5月，全国固定资产投资同比增长3.7%，其中设备工器具购置投资大增17.3%，高技术制造业中的计算机及办公设备制造、航空、航天器及设备制造等同比增速都超过20%。 1 如欲查询更多产品资料，请联络工银国际证券有限公司，电话(852) 2683 3888请参阅最后一页的重要声明 宏观经济周报- 2025年6月23日二、全球宏观6月18日周三，美联储在FOMC会议上如预期维持利率在4.25%-4.5%区间不变，连续第四次按兵不动，并在措辞上略显缓和，称经济不确定性已减弱但仍偏高，删除了关于失业率和通胀双升风险的表述，显示出对经济前景的微妙调整。尽管点阵图中位数仍显示今年可能降息两次，但内部分歧加剧，预计不降息的官员增至七人，几乎与支持两次降息者人数持平。与此同时，美联储下调今明两年GDP增速预期至1.4%和1.6%，上调今后三年失业率与PCE通胀预测，其中2025年PCE通胀预期升至3.0%。联储强调重启宽松需看到劳动力市场疲软或关税影响温和化的明确证据。6月19日周四，英国央行在6月会议上如市场预期维持利率在4.25%不变。会议纪要指出，薪资增速在未来将明显放缓，就业市场持续走弱，通胀下行压力逐步显现。行长贝利重申利率正处于逐步下降的轨道上，并强调在全球高度不确定性的环境下，将密切关注劳动力市场对物价的传导效应。6月19日周四，瑞士法郎在避险需求驱动下对美元升至十年新高、通胀跌破零值，瑞士央行宣布将政策利率下调25个基点至零，结束两年多的正利率周期，并暗示必要时将进一步宽松，甚至重返负利率，以遏制资金流入和瑞郎持续升值。此次为该行连续第六次降息，反映出全球贸易不确定性和特朗普政策溢出效应造成的输入性通缩压力。 证券研究 宏观经济周报- 2025年6月23日三、市场聚焦6月18日周三，日本5月出口同比下降1.7%，为八个月来首次下滑，尽管跌幅小于预期，但反映出全球贸易不确定性加剧下的经济脆弱性。对美国出口同比大跌11.1%，其中核心支柱产业——汽车出口遭重创，对美出口暴跌24.7%，显示特朗普汽车关税政策已对日本制造业构成实质冲击。在经济一季度已录得负增长、复苏乏力之际，日本央行警告贸易形势恶化将加剧增长放缓、压缩企业利润，并使其在当前低利率环境下更难退出宽松政策，凸显日本在全球经济分化与政策冲击中的高度脆弱性。6月19日周四，根据草案文件，日本财务省计划从7月起在每次拍卖中将20年、30年和40年期债券发行量各削减1000亿日元，以应对超长期国债拍卖需求疲软和市场剧烈震荡。全年超长期国债发行规模将较原计划减少约10%，并同步增发1年期、2年期和6个月期短债以填补融资缺口。此次调整使得年度国债发行总规模小幅下调至171.8万亿日元，虽然短债有助于缓解市场紧张，但也提升了未来债务滚动和利率风险。财务省还将在与一级交易商会议中讨论回购计划，与日本央行减缓缩债节奏相呼应，反映日本财政与货币政策在应对市场压力中的再协同。 重要披露工银国际的股票评级超越基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）超越相应市场基准指数20%以上中性：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数在-20%至20%以内落后基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）落后相应市场基准指数20%以上暂无评级：分析师目前对于预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数的变化幅度无法给出确信的判断工银国际是中国工商银行的全资子公司如有需要，可向工银国际索取进一步资料。本报告所载的意见纯粹是分析员对有关证券或发行人的个人看法﹔彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的特别建议或所表达的意见直接或间接收取任何报酬。工银国际证券有限公司地址：香港中环花园道3号中国工商银行大厦37楼电话：(852) 2683 3888传真：(852) 2683 3900一般披露主要负责撰写本研究报告全部或部份内容的分析师在此声明：(i)本研究报告的任何观点均精准地反映了上述(每位)分析师个人对目标证券和发行人的看法;及(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体观点相联系。本研究报告所载资料由工银国际证券有限公司编制和发表。此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用，而我们在该等司法管辖范围并无相关注册或牌照，且在该等司法管辖范围内分发、发布、提供或使用将会违反当地适用的法律或条例或会导致工银国际证券有限公司、集团成员及/或其联属方(统称“工银国际”或“我们”)需在该司法管辖范围内作出注册或领照之要求。仅就本文件而言，此研究报告不应被视为是一种邀约或邀请购入或出售任何文中引述之证券。本研究报告(i)供阁下作个人参考之用；(ii)若要约发行在任何司法管辖区为违法，本研究报告不应诠释为出售证券的要约或招揽购买证券的要约；(iii)本研究报告的资料可能基于来自我们认为可靠的第三方来源但并未获工银国际独立核实。本研究报告仅提供一般参考资料，并非为提供个人投资意见，也没有考虑个别人士的具体投资目的、财务状况和特定需要。在准备本研究报告时，工银国际并无进行任何确保本研究报告中提及的证券适合任一特定投资者的步骤。阁下应自行决定涉及本研究报告提及的证券的所有交易，并因应阁下的财务情况、投资经验及投资目的，衡量每一交易是否适合阁下。本研究报告可能含有来自第三方的资料，包括信贷评级机构的评级；除非事先获第三方的书面许可，不得以任何形式分发该第三方材料。第三方材料供应者不保证任何资料(包括评级)的准确性、完整性、时间性或是否可以使用，工银国际和第三方材料供应者无论什么原因也不会就误差或遗漏(无论是不是因为疏忽)承担责任，同时也不会就因使用该材料而产生的结果承担责任。第三方材料供应者并无作出任何明确或隐含的保证，包括但不限于某一特殊目的或用途的可销性或适用性保证。第三方材料供应者毋须就使用这些材料(包括评级)负上任何直接、间接、附带、惩戒性、补偿性、惩罚性、特殊或相应损害赔偿、讼费、开支、法律费用或损失(包括失去的收入或利润及机会成本)的法律责任。信贷评级为意见陈述，并非事实陈述，或购买、持有或销售证券的推荐意见，也并非就证券的适当性或证券投资的适当性的引导，不应作为第三方材料供应者的投资意见般倚赖。本研究报告所载数据可能提述过往表现或根据过往表现作出的模拟情况，这些过往表现或模拟情况并非未来表现的可靠指标。若数据含有未来表现的指针，该预测不可作为未来表现的可靠指标。此外，模拟情况乃基于模型及简化的假设推断，当中可能有过份简化的情况，也不反映未来的回报的分派。本研究报告所述的事实以及当中表达的观点、估计、预测和推测以本研究报告的日期为准，可以在没有通知的情况下有所更改。工银国际并无就本研究报告所载数据发表声明或作出明确或隐含的保证，除非另外获工银国际同意外，阁下亦不应倚赖本研究报告所载数据。在没有和适用于工银国际且不时修订、更改或替代的证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则的义务不一致的情况下，工银国际概不就因使用或倚赖本研究报告或其材料而产生或引致的直接、间接或相应损失或损害赔偿承担法律责任。本研究报告并非为提供个人专业意见(包括但不限于会计、法律或税务意见或投资的推荐意见)，阁下也不应作为专业意见般倚赖；不可取代阁下的判断。除非另外获工银国际同意外，工银国际非阁下的顾问，也不就财务或其它后果承担受信责任或法律责任。投资者须考虑本研究报告的资料或观点是否适合他的特定情况，若适用，应寻求专业意见，包括税务意见、投资限制意见或任何法律或监管意见。本报告不应被视为阐明或建议与投资决定相关的所有直接或间接风险。工银国际出版很多不同种类的研究产品，其中包括基本面分析、计量分析和短期买卖点子；一类研究产品所含的观点有别于其它种类的研究产品所含的观点，不论是因为不同时间性、方法或其它因素。准备本研究报告的分析师的报酬由研究部门的管理层及工银国际的高级管理层全权决定。分析师的报酬并不取决于工银国际的企业融资业务的收入，但可能和工银国际企业融资业务的整体总收入联系，而当中包含企业融资、销售及交易业务。若工银国际以外的金融机构或实体(包括但不限于任何信息提供商)发送本研究报告，则由该金融机构或实体为此发送行为承担全部责任。该发送本研究报告的金融机构的客户应联系该机构如果他们决定进行相关证券的交易。该发送本研究报告的金融机构或实体的客户应直接联系该机构或实体以要求获悉本研究报告提及的证券更详细的信息。本研究报告不构成工银国际向发送本研究报告的金融机构或实体之客户(其并非工银国际的客户)提供的投资意见，工银国际及其各高级职员、董事和员工亦不为前述金融机构或实体之客户因使用本研究报告或其载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。工银国际透过其合规政策及程序(包括但不限于利益冲突、中国墙和保密政策)以及中国墙的维护及雇员培训管理有关其研究活动及研究报告发布的冲突。本研究报告仅发送给阁下供参考，在没有工银国际的事先书面同意的情况下，不得以任何方式翻印或分发本研究报告的任何部份给其它人士。收到本研究报告即等同阁下知悉并同意以上条款。工银国际证券有限公司2025版权所有。保留一切权利。UKThis communication is sent on behalf of ICBC International Securities Limited, being a subsidiary of ICBC International Holdings Limited, a limited liability companyincorporated in Hong Kong (collectively with other subsidiaries of ICBC International Holdings Limited, the “ICBCI Group”). Members of the ICBCI Group are not authorisedor regulated by the FCA or the PRA.The communication of this research docu