债市微观结构跟踪：短端成交升温

敬请参阅最后一页特别声明手率、政策利差分位值不同程度回升。热区间，市场利差则由中性区间降至偏冷区间。换手率、机构杠杆分位值分别上升22、10个百分点。 均值也基本持平前期。位于中性区间。模型适用性风险，模型估算误差。 敬请参阅最后一页特别声明内容目录1.本期微观交易温度计读数基本持平于49%..........................................................32.本期位于偏热区间的指标数量升至25%............................................................42.1.1/10Y国债换手率分位值大幅回升..............................................................42.2.配置盘力度继续减弱..........................................................................52.3.政策利差分位值大幅走阔......................................................................62.4.各比价指标均偏冷区间........................................................................63.风险提示......................................................................................7图表目录图表1：指标热力值.............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数基本持平前期.................................................4图表3：本期各指标分位值走势不一...............................................................4图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比升至25%..............................................4图表5：机构行为分位均值回落4个百分点，%......................................................4图表6：1/10Y国债换手率分位值大幅回升21个百分点...............................................5图表7：全市场换手率分位值回升22个百分点......................................................5图表8：配置盘力度继续减弱.....................................................................6图表9：上市公司理财买入量转为回落.............................................................6图表10：政策利差分位值大幅走阔................................................................6图表11：股债比价分位值小幅回落................................................................6 敬请参阅最后一页特别声明“国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期基本持平于49%。本期30/10Y国债换手率、配置盘力度、上市公司理财买入量分位值下降幅度相对较大，1/10Y国债换手率、全市场换手率、政策利差分位值不同程度回升。单位原值过去一年分位上期分位值30/10Y国债换手率/0.659%1Y/10Y国债换手率/0.2777%TL/T多空比/0.9950%全市场换手率%20.0968%%87.6786%长期国债成交占比%63.0445%年2.8933%基金分歧度/0.5090%基金超长债买入量%6.96100%100%债基止盈压力%23.1755%货币松紧预期%0.9369%配置盘力度%0.0410%上市公司理财买入量亿50421%基金-农商买入量%890.6792%100%%0.1939%%0.0054%%19.3036%%-9.2013%不动产比价%-12.2029%消费品比价%-18.209%//56%//59%//47%//21%//49% 分位值变化频率37%-28%日频56%21%日频49%0%日频46%22%日频机构杠杆76%10%日频9%36%月频基金久期29%4%周频82%8%周频0%周频55%0%月频64%5%日频33%-22%周频38%-17%日频-8%周频市场利差40%-1%日频政策利差43%11%日频股债比价38%-2%日频商品比价12%1%日频29%0%周频9%0%月频52%4%/62%-4%/42%5%/22%0%/49%0%/ 敬请参阅最后一页特别声明来源：Wind，国金证券研究所本期位于偏热区间的指标数量占比升至25%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量上升至5个（占比25%）、位于中性区间的指标数量下降至6个（占比30%）、位于偏冷区间的指标数量上升至9个（占比45%）。其中指标所处区间发生变化的是，1/10Y换手率由中性区间升至过热区间，市场利差则由中性区间降至偏冷区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中机构行为分位均值回落4个百分点。分类别来看，①本期交易热度指标中，仅30/10Y国债换手率分位值下降28个百分点，其余指标分位值均回升，1/10Y国债换手率、全市场换手率、机构杠杆分位值分别上升21、22、10个百分点，交易热度分位均值上升4个百分点。②机构行为类中，配置盘力度、上市公司理财买入量分位值分别下降22、17个百分点，其余指标分位值均小幅回升，机构行为均值回落4个百分点。③市场利差回落1个百分点，政策利差分位值回升11个百分点，利差分位均值回升5个百分点。④股债比价分位值回落2个百分点，商品比价分位值上升1个百分点，其余比价指标变动不大，比图表5：机构行为分位均值回落4个百分点，%来源：Wind，国金证券研究所本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比升至33%、位于中性区间的指标数量占比上升至50%、位于偏冷区间的指标数量占比仍为17%。其中1/10Y国债换手率分位值上升21个百分点，由中性区间升至过热区间，全市场换手率、机构杠杆分位值分别上0%20%40%60%80%100%20-0121-01交易热度利差拥挤度 来源：Wind，国金证券研究所图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比升至25%来源：Wind，国金证券研究所0%20%40%60%80%100%交易热度过热 性区间。下同）价分位均值也基本持平前期。升22、10个百分点。具体地：机构行为利差位置资产比价中性偏冷 22-0123-0124-0125-01机构行为比价匹配度 敬请参阅最后一页特别声明①30/10Y国债换手率（偏冷）：本期30年期国债换手率下降，其相对10Y国债换手率也下降0.5至0.65，对应过去一年分位值回落28个百分点至9%。②1/10Y国债换手率（过热）：本期1/10Y国债换手率继续回升0.1至0.27，对应过去一年分位值上升21个百分点至77%。③TL/T多空比（偏冷）：本期TL/T多空比小幅基本持平于0.99，过去一年分位值也基本持平于50%。④全市场换手率（中性）：本期全市场换手率上升0.98个百分点至20.09%，过去一年分位值大幅上升22个百分点至68%。⑤机构杠杆（过热）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期继续回升0.6个百分点至87.67%，过去一年分位值上升10个百分点至86%。⑥长期国债成交占比（偏冷）：2025年5月长期国债成交占比较上期回升1.4个百分点至63.04%，过去一年分位值读数大幅回升36个百分点至45%，升至中性区间。图表6：1/10Y国债换手率分位值大幅回升21个百分点图表7：全市场换手率分位值回升22个百分点来源：Wind，国金证券研究所本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比升至38%，位于中性区间的指标数量占比降至25%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为38%。其中配置盘力度、上市公司理财买入量分位值分别回落22、17个百分点至10%、21%。具体地：①基金久期（偏冷）：本期基金久期基本小幅回升至2.89年，过去一年分位值回升4百分点至33%。②基金分歧度（中性）：本期基金分歧度基本继续回落至0.5，过去一年分位值读数回升8个百分点至90%。③债基止盈压力（中性）：2025年5月初债市以回调为主，10Y国债收益率明显走高，因此5月债基止盈压力较2025年4月降低、回落31.7个百分点至23.17%，对应过去一年分位值基本持平于55%。④货币松紧预期（中性）：本期货币松紧预期指数基本持平于0.93，对应过去一年分位值回升5个百分点至69%。⑤配置盘力度（过热）：本期配置盘力度继续回落0.04个百分点至0.04%，对应过去一年分位值也下降22个百分点至10%。⑥上市公司理财买入量（偏冷）：本期上市公司理财买入量转为回落至503亿，过去一年分位值读数也下降17个百分点至21%。23-0124-0125-011Y/10Y换手率，分位值0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20-0121-0122-0123-0124-0125-01全市场换手率，分位值 来源：Wind，国金证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明来源：Wind，国金证券研究所本期政策利差继续收窄3bp至0bp，对应分位值上升11个百分点至54%，依然位于中性区间。信用利差、IRS-SHIBOR 3M利差、农发-国开利差均基本持平前期，三者利差均值小幅走阔1bp至19bp，其分位值小幅回落1个百分点至39%，位于中性区间。具体地：①市场利差（中性）：信用利差、IRS-SHIBOR 3M利差、农发-国开利差均基本持平前期，三者利差均值小幅走阔1bp至19bp，其分位值小幅回落1个百分点至39%，位于中性②政策利差（中性）：本期政策利差继续收窄3bp至0bp，对应分位值上升11个百分点至54%，依然位于中性区间。图表11：股债比价分位值小幅回落来源：Wind，国金证券研究所本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比仍为100%。其中股债比价分位值继续回落2个百分点至36%，依然位于偏冷区间，商品比价分位值小幅回升1个百分点至13%，不动产比价分位值基本持平前期，各指标均位于偏冷区间。具体地：①股债比价（偏冷）：本期股债比价较前期继续回落2.4个百分点至19.3%，过去一年分位值读数也降低2个百分点至36%，依然位于偏冷区间。②商品比价（偏冷）：本期商品比价分位值较上期上升0.4个百分点至-9.2%，对应过去一年分位值回升1个百分点至13%，依然位于偏冷区间。-20%0%20%40%60%80%100%20-0121-01 来源：Wind，国金证券研究所图表10：政策利差分位值大幅走阔来源：Wind，国金证券研究所-1.0-0.50.00.51.01.520-0121-01 区间。23-0124-0125-01政策利差,%3Y-OMO 22-0123-0124-0125-01权益比价，分位值 敬请参阅最后一页特别声明③不动产比价（偏冷）：本期不动产比价基本持平于-12.2%%，过去一年分位值读数也基本持平于