跟踪报告：浆纸价格有望企稳，公司盈利有韧性

股票研究/2025.06.19 浆纸价格有望企稳，公司盈利有韧性太阳纸业(002078) 林纸产品/原材料 刘佳昆(分析师)�文杰(分析师) 021-38676666021-38676666 登记编号S0880524040004S0880525040070 ——太阳纸业跟踪报告 评级：增持 目标价格：18.87 本报告导读： 公司短期受到行业景气度波动影响，中长期看经营稳健优势突出，资产质量好，盈利韧性强。 投资要点： 维持盈利预测，维持“增持”评级。考虑公司经营情况，我们维持公司盈利预测，预计2025-2027年公司EPS为1.26/1.38/1.47元。参考行业估值水平，考虑公司上游资源深度布局及经营管理能力赋予的 估值溢价，给予公司2025年15XPE，维持目标价18.87元，维持“增持”评级。 成品纸价格走弱，淡季临近预计需求改善有限。5月中上旬降价后， 文化纸下旬至今未见提价落地，上周部分地区又有小幅下跌，包装 纸5月下旬涨回部分前期跌幅，上周也由涨转跌，我们认为随着淡季临近，需求端无明显改善预期下，主要成本端浆价偏弱影响纸价。 浆价大幅下跌后逐步企稳，对纸价影响边际减弱。木浆方面，针叶 浆6月北欧及加拿大报价持平700-730美元/吨，南美持平740美元 当前价格：13.49 交易数据 52周内股价区间（元）11.65-15.08 总市值（百万元）37,698 总股本/流通A股（百万股）2,795/2,765 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）29,488 每股净资产（元）10.55 市净率（现价）1.3 净负债率51.94% 52周股价走势图 /吨，阔叶浆5月大幅回调后，6月巴西CMPC小鸟报盘持平505美元/吨，部分卖家期望提价20美元但买家未接受，南美报价持平505- 510美元/吨。受化学浆价格下跌影响，5月初起南美阔叶溶解浆下 跌50美元至830美元/吨，国产阔叶溶解浆下跌400元至7000元/ 吨，上周南美报价进一步下调10美元。我们认为阔叶浆外盘报价已处于历史较低水平，浆价有望逐步企稳，对纸价形成支撑。 太阳纸业25年迎来投产大年，新产能支撑下盈利规模有望稳步扩 张。25年4月山东基地3.7万吨特种纸产能投产，预计5月完成兖 25% 16% 8% 0% -8% -17% 太阳纸业深证成指 州溶解浆生产线搬迁改造项目，25Q4广西南宁基地100万吨高档包装纸、40万吨特种纸、10万吨生活用纸、35万吨化学木浆、15万吨机械木浆预计也将陆续投产。我们预计随着新产能投放，公司盈利规模有望稳步扩张，长期竞争力持续增强。 风险提示。产品价格竞争加剧，下游需求不及预期。 2024-062024-102025-022025-06 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -4% -8% -3% 相对指数 -3% 1% -13% 股票研 究 公司跟踪报 告 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 39,544 40,727 41,739 42,373 44,210 (+/-)% -0.6% 3.0% 2.5% 1.5% 4.3% 净利润（归母） 3,086 3,101 3,515 3,846 4,106 (+/-)% 9.9% 0.5% 13.3% 9.4% 6.8% 每股净收益（元） 1.10 1.11 1.26 1.38 1.47 净资产收益率(%) 11.8% 10.8% 11.4% 11.6% 11.7% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 12.22 12.16 10.72 9.80 9.18 财务预测表 资产负债表（百万元）2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金2,495 3,234 3,234 4,202 4,907 营业总收入 39,544 40,727 41,739 42,373 44,210 交易性金融资产 0 0 0 0 0 营业成本 33,261 34,205 34,851 35,170 36,694 应收账款及票据 2,323 2,419 2,280 2,303 2,393 税金及附加 220 206 250 235 245 存货 4,574 4,752 5,041 5,078 5,290 销售费用 154 177 209 212 211 其他流动资产 3,476 2,357 2,727 2,761 2,870 管理费用 957 985 1,002 1,059 1,078 流动资产合计 12,868 12,762 13,283 14,345 15,460 研发费用 929 762 960 1,017 968 长期投资 277 304 325 346 367 EBIT 4,069 4,466 4,362 4,772 5,105 固定资产 33,966 33,101 32,946 32,803 32,851 其他收益 70 95 75 83 90 在建工程 573 3,466 4,739 5,885 7,097 公允价值变动收益 18 -1 0 0 0 无形资产及商誉 1,902 2,087 2,192 2,298 2,403 投资收益 21 34 4 17 18 其他非流动资产 964 908 773 754 735 财务费用 760 716 514 512 512 非流动资产合计 37,683 39,864 40,975 42,085 43,452 减值损失 -77 -20 -215 -31 -31 总资产 50,551 52,626 54,258 56,429 58,912 资产处置损益 0 -171 21 21 22 短期借款 8,079 6,417 6,437 6,457 6,477 营业利润 3,296 3,613 3,838 4,259 4,599 应付账款及票据 4,815 4,853 5,063 5,109 5,331 营业外收支 23 -31 9 1 -7 一年内到期的非流动负债 2,132 3,569 2,824 2,824 2,824 所得税 219 471 319 398 471 其他流动负债 1,853 2,147 2,074 2,098 2,184 净利润 3,101 3,111 3,528 3,861 4,121 流动负债合计 16,879 16,986 16,397 16,487 16,816 少数股东损益 15 10 13 15 15 长期借款 6,702 6,426 6,376 6,276 6,326 归属母公司净利润 3,086 3,101 3,515 3,846 4,106 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 20 23 23 23 23 主要财务比率 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 其他非流动负债 794 464 436 436 436 ROE(摊薄,%) 11.8% 10.8% 11.4% 11.6% 11.7% 非流动负债合计 7,516 6,914 6,835 6,735 6,785 ROA(%) 6.3% 6.0% 6.6% 7.0% 7.1% 总负债 24,395 23,899 23,232 23,222 23,601 ROIC(%) 8.8% 8.6% 8.6% 8.9% 9.0% 实收资本(或股本) 2,795 2,795 2,795 2,795 2,795 销售毛利率(%) 15.9% 16.0% 16.5% 17.0% 17.0% 其他归母股东权益 23,257 25,819 28,106 30,272 32,362 EBITMargin(%) 10.3% 11.0% 10.4% 11.3% 11.5% 归属母公司股东权益 26,051 28,614 30,900 33,066 35,156 销售净利率(%) 7.8% 7.6% 8.5% 9.1% 9.3% 少数股东权益 104 113 126 141 155 资产负债率(%) 48.3% 45.4% 42.8% 41.2% 40.1% 股东权益合计 26,155 28,727 31,026 33,207 35,312 存货周转率(次) 6.7 7.3 7.1 7.0 7.1 总负债及总权益 50,551 52,626 54,258 56,429 58,912 应收账款周转率（次） 18.9 20.3 20.8 21.5 21.9 总资产周转周转率（次） 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 现金流量表（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润现金含量 2.1 2.7 1.8 1.8 1.8 经营活动现金流 6,617 8,500 6,340 6,953 7,283 资本支出/收入 12.0% 13.6% 8.9% 8.8% 9.4% 投资活动现金流 -4,769 -5,550 -3,609 -3,713 -4,119 EV/EBITDA 7.75 7.99 7.29 6.63 6.15 筹资活动现金流 -1,846 -2,580 -2,729 -2,272 -2,458 P/E(现价&最新股本摊薄) 12.22 12.16 10.72 9.80 9.18 汇率变动影响及其他 4 -1 -1 0 0 P/B(现价) 1.45 1.32 1.22 1.14 1.07 现金净增加额 6 369 1 967 705 P/S(现价) 0.95 0.93 0.90 0.89 0.85 折旧与摊销 2,183 2,388 2,515 2,631 2,774 EPS-最新股本摊薄(元) 1.10 1.11 1.26 1.38 1.47 营运资本变动 728 2,255 -405 -45 -122 DPS-最新股本摊薄(元) 0.20 0.30 0.50 0.60 0.72 资本性支出 -4,736 -5,557 -3,719 -3,728 -4,134 股息率(现价,%) 1.5% 2.2% 3.7% 4.5% 5.3% 数据来源：Wind，公司公告，国泰海通证券研究 表1：可比公司估值表（截至2025/6/19） （元） 2024A 2025E 2026E 2024A 2025E 2026E 605007.SH �洲特纸 11.17 0.76 0.92 1.19 16.86 12.10 9.40 603733.SH 仙鹤股份 19.97 1.42 1.78 2.14 14.51 11.23 9.31 605377.SH 华旺科技 8.58 1.01 0.75 0.84 13.23 11.51 10.18 600966.SH 博汇纸业 4.28 0.13 0.24 0.35 39.23 17.47 12.36 平均值 20.96 13.08 10.31 股票代码股票简称收盘价 EPS（元/股）PE 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值