2024全球车企成本分拆：国内车企盈利能力提升，追赶海外车企高盈利

我们整理了海外及国内共26家主要/重点车企的盈利能力及成本结构数据，以对比跟踪海外及国内车企财报数据背后的特征和趋势。本文中，财务指标经过统一口径调整；由于数据披露问题，不同指标/年份计算车系平均数所用车企略有不同；除ASP使用加权平均数外，车系平均数使用算术平均数。其中本田、丰田财年与自然年不一致（上年4月至当年3月），利润表汇率换算使用年平均汇率、资产负债表使用年末当日汇率。具体指标计算方法、车系构成、详细数据见正文图表。 盈利能力上，海外车企平均调整后毛利率高于国内自主7PP（2024年）。较2023年海外豪华-1.2PP、海外普通-0.1PP、国内自主+1.3PP，海外车企受成本、销量、电动化的影响下滑，国内自主随新能源销量规模化而改善。 海外车企毛利率更高的原因主要为： 1）海外汽车产品结构更高端：海外车企ASP高于国内车企，海外市场起步更早，目前已以增换购为主，其定价能力和产品结构显著高于国内车企。 2）海外汽车市场竞争更稳定：过去5年海外与国内车企ASP差距拉大，相较于国内，海外汽车市场竞争格局较稳定、竞争较平稳，直接影响了车企盈利能力。 海外车企平均调整后净利率高于国内自主约5PP（2024年）。相比2023年海外车企下滑、国内车企改善，与毛利率呈现相同变化趋势。海外车企费用率更高（主要由更高人工成本所致），因此海外与国内车企净利率差异小于毛利率。 海外车企单车净利为国内车企的5~7倍，由高ASP与高净利率共同导致：2024年调整后单车净利，海外豪华1.9万元>海外普通1.5万元>国内自主0.3万元，从自主车企相对更高的出口单车净利也可以看到上述海外车市定价和竞争的特征。相比2023年，海外豪华-0.7万元、海外普通持平，国内自主+0.6万元，海外豪华受到欧洲能源和人力成本的影响，国内自主受电车规模上量、成本改善而提振盈利。 成本结构上，海内外车企的差异与变化更多体现在研发与销售费用占比上。 2024年车企可大致拆解为，总成本100%=COGS 86%+销售费用6%+管理费用3%+研发费用5%+财务费用0%。 1）横向对比：海外研发费用、销售费用占比更高，均高于国内车企约0.5PP。 2）纵向对比：近5年，海外销售、研发费用占比下降，而国内占比提升。体现国内车企在竞争、电动、智能的大背景下销售、研发投入的持续增加，而海外研发/总成本占比下降主要受到COGS占比提升的影响，估计与整体材料成本上升有关。 虽然海外车企产品结构、盈利性好于当前中国车企，但考虑到发展阶段不同，同时自主车企通过电动智能变革、中国制造业优势已经开始获得销量、份额及ASP上的持续提升，我们认为未来自主车企的产品结构、盈利性有望持续提升。2020-2024年： 1）销量：自主乘用车销量从739万辆持续提升至1777万辆，是自主车企在电动化背景下，产品、品牌、供应链和研发等维度竞争力增强的综合体现。 2）份额：自主乘用车份额从37%持续提升至65%（中国市场），今年前5月升至69%。随自主车企竞争力提升，未来份额有望继续提升至80%以上。 3）ASP：自主车企从7.9万元持续提升至10.3万元，随国内增换购占比持续提升，同时自主车企依托电动智能的优势开始在20万元以上市场具备一定话语权，自主车企的产品结构持续升级，ASP也有望不断提升。 4）盈利：自主车企净利率从-4.4%提升至0.8%，1Q25 A股整车板块净利率3.4%，同比+0.5PP，环比+0.9PP。预计随着新能源销量的提升，2025年吉利、长安等第二梯队新能源车企有望逐步实现新能源品牌季度盈利。海外 车企受益于更平稳的竞争格局+更高的产品结构，盈利能力好于中国车企，这同时也意味着未来随国内竞争强度的下降，整车行业在制造的商业模式上可能也会迎来盈利性的回升，若有软件生态等新业态，则有望更高。此外，海外整车行业的盈利性叠加中国车企产品竞争力，也为国内整车出口带来了更丰厚的利润，成为近年自主车企盈利的重要补充。 综合而言，我们看好自主整车持续的发展，包括全球份额以及未来盈利性的提升，皆有较大成长空间。 其它相关详细数据可参考后文图表。 投资建议：通过对海外及国内车企盈利能力和成本分拆横向和纵向维度的对比分析，我们认为从销量及盈利性的角度，自主车企均有较大成长空间。未来随着自主车企在新能源、智能化、全球布局等战略的推进，我们看好自主车企的持续发展。中长期，看好比亚迪（龙一，规模和成本优势显著）、吉利（龙二，集团整合降本增效）、理想（AI车企转型第一梯队，持续推进AI布局）、江淮（尊界有望成为国内豪华头部品牌），关注小米（人车家生态共振，汽车业务发展潜力大）。短期，近期板块投资情绪受创，考虑行业增速节奏、市场担忧因素，整车选股将更倚向结构性机会，推荐理想汽车、江淮汽车，建议关注北汽蓝谷、上汽集团、小鹏汽车、小米集团。 风险提示：本报告中指标为根据海内外车企财报数据计算的平均值，由于数据披露的影响，不同指标不同年份计算平均数所含公司或有一定差别，带来一定误差，同时，平均数本身作为一种数据评价方式也存在一定缺陷；国内经济和消费低于预期、行业竞争强于预期、原材料价格波动、海外经济政策影响等。 投资主题 报告亮点 本文整理了海外及国内共26家主要/重点车企的盈利能力及成本结构数据，以对比跟踪海外及国内车企财报数据背后的特征和趋势，研究海外车企与国内自主的差别与变化，其中重点分析海外豪华、海外普通和国内自主。本文主要从三个方面展开分析： 1）盈利能力：分析指标包括销量、ASP、毛利率、净利率、单车净利； 2）成本分拆：使用两种成本分拆方式，分别从成本投入强度和成本转化效率的角度展开分析，分析指标包括COGS/总成本、销管研财费用/总成本、薪酬/总成本、折摊/总成本、销管研财费用率、薪酬/营收、折摊/营收。 投资逻辑 本文通过分析和对比国内和海外车企在盈利能力和成本结构上的变化和特点，总结出国内和海外车企在发展阶段和商业模式上差别。 盈利能力上，海外车企凭借更高端的产品结构和更稳定的市场竞争格局，2024年平均毛利率领先国内自主车企7PP、净利率领先5PP。在变化趋势上，海外车企受成本上升、电动化转型拖累，毛利率和净利率均同比下滑；而国内车企受益新能源规模化，毛利率和净利率均同比改善，单车净利与海外车企的差距缩小。 成本分拆上，我们可把车企的成本投入大致分拆成“总成本100%=COGS 86%+销售费用6%+管理费用3%+研发费用5%+财务费用0%”或“总成本100%=薪酬12%+折摊6%+BOM+其他”。横向对比上，海外车企管理和销售费用占比更高，主因海外人工成本显著偏高。纵向变化上，电动智能下背景下国内车企的商业模式也随之发生变化，销售和研发投入占比显著上升，而海外因材料成本（COGS）上升，销售和研发投入占比有所下降。 虽然海外车企产品结构、盈利性好于当前国内自主车企，但近年随着汽车行业电动智能变革，自主车企在销量、份额、ASP及盈利四大维度持续提升，自主车企的全球竞争力显著增强。综合而言，考虑到海外与自主车企的发展阶段不同，我们看好自主整车持续的发展，认为自主车企凭借电动智能变革、制造业优势及全球化布局，未来其产品结构、市场份额、盈利性有望持续提升。 一、盈利能力 销量：海外车企远高于国内自主，但近年差距缩小。 1)2024年，海外普通479万辆>国内自主170万辆>海外豪华142万辆，海外车企全球化运营，销售体量远大于国内自主。 2)近五年趋势上，海外豪华+15%、海外普通+12%，疫情后销量逐渐恢复；国内自主+1.4倍，主要由于电动智能趋势下国内市场份额提升以及出海，其中比亚迪、奇瑞汽车增长尤其显著，平均看国内自主与海外车企差距缩小。 图表1：2013-2024年全球车企销量对比 毛利率：海外车企高于国内自主约7PP，近年差距缩小。 1)2024年，海外豪华21%>海外普通20%>国内自主13%。海外车企高于国内自主约7PP，但在成本、销量、电动化影响下，2024年国内车企毛利率上升、海外车企下滑，较2023年海外豪华-1.2PP、海外普通-0.1PP、国内自主+1.3PP，海外车企受成本、销量、电动化的影响下滑，国内自主随新能源销量规模化而改善。 2)近5年趋势上，海外车企豪华+2.7PP、海外普通+2.4PP，国内自主+3.3PP，国内与海外差距缩小。 图表2：2013-2024年全球车企调整后毛利率对比 整车ASP：海外产品结构更高、行业竞争更少，这也是海外车企毛利率更高的原因。 1)2024年，海外豪华42万元>海外普通25万元>国内自主10万元，海外ASP显著高于国内车企，显示出海外车企定价能力和产品结构更优。其中，国内自主2024年同比-1.2万元，随电动车成本下降显著。 2)近5年趋势上，海外豪华+6.5万元、海外普通+5.4万元，ASP随通胀上升。而国内自主+2.4万元，与海外差距拉大。从ASP的变化趋势可以看出，海外竞争较为稳定，国内竞争更激烈。 从ASP上，可以得到海外车企毛利率更高的原因主要为： 1)海外汽车产品结构更高端：相较国内，海外汽车市场起步更早，目前已以增换购为主，从ASP上可看出海外偏中高端、国内中低端的特点——海外豪华42万元>海外普通25万元>国内自主10万元，海外车企定价能力和产品结构显著高于国内车企。 相比2023年，海外豪华+0.6万元、海外普通+0.4万元、国内自主-1.2万元，国内自主受竞争和成本改善而下降。 2)海外汽车市场竞争更稳定：相较于国内，海外汽车市场竞争格局较稳定、竞争也较平稳，这也直接影响了车企盈利能力，过去5年ASP海外豪华+6.5万元>海外普通+5.4万元>国内自主+2.4万元，国内与海外差距拉大。 图表3：2013-2024年全球车企整车ASP对比 净利率：海外车企净利率高于国内自主约5PP。 1)2024年，海外普通5.3%>海外豪华3.4%>国内自主0.8%，海外车企高于国内自主约5PP。其中，2024年较2023年海外普通-0.3PP、海外豪华-1.3PP、国内自主+3.1PP，海外车企下滑、国内车企改善，与毛利率呈现相同变化趋势。海外豪华同比下降显著，与欧洲能源及劳动力成本冲击有关。 2)近五年趋势上，海外豪华+0.7PP、海外普通+2.7PP，海外车企净利率随毛利率提升。 国内自主+5.2PP，由负转正，与新能源销量规模化有关。 海外与国内车企净利率差异比毛利率差异小，主要因为海外车企费用率更高。销管研费用率合计海外豪华、海外自主高于国内0.5PP、2.2PP。管销研费用主体构成是员工薪酬，海外车企费用率更高，也是由更高人工成本所致。（具体数据详见后文图表） 1)销售费用率：海外普通6.2%>海外豪华5.7%>国内自主5.5%，较2023年海外普通+0.3PP、海外豪华+0.3PP、国内自主-0.3PP； 2)管理费用率：海外普通4.7%>海外豪华2.6%≈国内自主2.6%，较2023年海外普通+0.1PP、海外豪华持平、国内自主-0.2PP； 3)研发费用率（研发费用含摊销，后同）：海外豪华5.0%>国内自主4.6%>海外普通4.0%，较2023年海外豪华+0.5PP、海外普通+0.1PP、国内自主+1.0PP。 4)薪酬/营收：海外普通11.2%>海外豪华10.8%>国内自主9.3%。 图表4：2013-2024年全球车企调整后净利率对比 单车净利：海外单车净利为国内自主的5-7倍。 1)2024年，海外豪华1.9万元>海外普通1.5万元>国内自主0.3万元，海外车企单车净利为国内车企的5~7倍，由更高的ASP和更高的净利率共同导致。当然我们从自主车企相对更高的出口单车净利也可以看到上述海外车市定价和竞争的特征。相比2023年，海外豪华-0.7万元、海外普通持平，国内自主+0.6万元，海外豪华受到欧洲能源和人力成本的影响，国内自主受电车规模上量、成本改善而提振盈利。 2)近5年