体育二年级学生：不断变化的环境可以扩大机会

核心要点普通合伙人（GP）主导的二级市场和持续发展的私募市场将继续推动整体二级市场增长和创新，尤其考虑到GP主导的二级市场与传统有限合伙人（LP）主导的二级市场的不同回报特征。我们相信市场在未来五年内规模将翻一番或翻三番。作为策略驱动二级差异化，以及管理者之间的差异化，这些独特的属性可能会继续存在。二级市场现在是复杂私人市场投资者的核心配置。 ATLWAA-20240505-3559027-11299971 $3,596$2,943(18)%$37$54$72201620172018二级市场增长（十亿美元）来源：保罗·韦斯，“并购一览：2023年终。”第一部分 2023：二级市场年度回顾关闭交易量：全球并购、赞助方支持及二级市场（十亿美元）来源：2023年爱以华 secundary 市场调查结果。全球并购尽管金融市场和地缘政治剧烈波动，去年二级市场交易额达1140亿美元，创下有记录以来第二繁忙的一年。1这比2022年的全球并购市场和支持并购市场（分别下降了18%和3%）的1030亿美元交易量增长了11%。2我们看到投资者正通过二级市场来获取流动性，而在分布环境低迷的情况下，这种做法的效果正在显现。我们认为，在仅为讨论目的。反映阿波罗分析师的观点和意见，并可能随时更改而不另行通知。本文中的信息不应被视为财务或投资建议，在做出投资决策时也不应依赖本演示文稿中的任何信息。请参阅本演示文稿末尾的重要披露。1来源：2023年爱coreside二市场调查结果。2来源：保罗·韦斯“并购一览（2023年末）” $103$2,086$1142023(3)%11%$63$60$134$103$512020202120222023$114%2016-20232ATLWAA-20240505-3559027-11299971全球赞助商支持二级复合年均增长率GP-LED超过 200+ 亿美元潜在销售额在 2023 年测试市场，相对于 114 亿美元的已关闭交易。在更长时间尺度上，二级市场展现了显著且持续的增长，自2016年起以每年19%的速度复合增长。重要的是，市场在经历下跌后显示出韧性，2021年市场在2020年下跌25%后翻了一番以上。 $2,1572022$802019LP-LED ATLWAA-20240505-3559027-11299971去年实现了二级市场的第二繁忙年，完成交易额达1140亿美元。第三个关键趋势是对GP主导市场未来增长的持续信念。由于我们将在下一节中进一步讨论的原因，有充分的理由相信，在未来几年里，二级市场的总体交易量以及GP主导的交易量将显著增长。这种增长可以为资源丰富的二级管理公司创造一个吸引人的投资机会，这些公司拥有在单个资产和集中型投资组合承保方面的专业知识（正如在第四部分中进一步设想的那样）。因此，一些著名的并购顾问已经创建或扩展了二级业务，专注于GP主导的交易。3几乎所有并购顾问现在都包括二级市场交易，以及更传统的退出策略，如IPO和“交易出售”。另一关键趋势是二级市场参与者持续采用直接私募股权“工具”。咨询研究、盈利质量报告、公平意见以及索赔和保证保险的使用都持续变得更加普遍，尤其是在由普通合伙人领导的集中交易中，资产承销的重要性与直接普通合伙人的技能和一致性同等重要。仅为讨论目的。反映阿波罗分析师的观点和意见，并可能随时更改而不另行通知。本文中的信息不应被视为财务或投资建议，在做出投资决策时也不应依赖本演示文稿中的任何信息 3包括但不限于贝亚德、高盛、摩根士丹利、瑞银和威廉·布莱尔。来源：阿波罗分析师。二级经理正在用不同的回报曲线来筹集资金作为回应。我们在第三节中对此现象进行了进一步阐述。2023年，几个近期二级市场趋势继续获得重要性。首先是二级市场内部的子市场增长，各种公司筹集专用资金池以投资于二级资产的整个风险收益谱。从相对较低的抵押率（贷款对价值比）的基金融资贷款，到信用二级市场、优先股和混合股，再到私募股权和风险投资，一个增长和发展的资产类别继续以其不同的投资指令和资本成本筹集资金。我们观察到，对二级资本灵活性和创造性的日益认识正在增加LP和GP对二级解决方案的需求，尤其是在更多传统退出选择面临挑战的环境中。。请参阅本演示文稿末尾的重要披露。在交易量的55%中，LP投资组合销售在2023年占据了交易量的大多数（与2022年的54%相比），尽管该年的后半段活动更加均衡（2023年上半年为410亿美元，而2023年下半年为730亿美元）。LP交易量的持续水平主要是由流动性需求和买卖价差收窄所推动的。在GP主导方面，单一资产交易和多重资产交易的比例相当均衡。我们认为资产质量和GP协同一致是2023年成功达成GP主导交易的关键因素。 3 $9.3$10.920212022200720082009私募资本封闭式基金AUM(美元)预测来源：Preqin截至2023年10月。来源：高盛 secundary 顾问 2023 secundary 市场回顾 (2024年2月)第二节 二级市场：五年预测2.23x0.12x1.99x1.84x0.11x1.83x0.09x0.41x2.12x1.73x1.73x1.58x历史上1-2%的私募市场AUM在二级市场进行交易。5鉴于LP和GP对二级“技术”的日益熟悉和接受，未来交易量处于该范围高端并不构成一个不合理的预期。仅为讨论目的。反映阿波罗分析师的观点和意见，并可能随时更改而不另行通知。本文中的信息不应被视为财务或投资建议，在做出投资决策时也不应依赖本演示文稿中的任何信息。请参阅本演示文稿末尾的重要披露。北美洲并购RVPI和DPI（2007-2020）84来源：Preqin 替代投资 2028。私募资本被定义为私募股权、风险投资、私募债务、对冲基金、房地产、基础设施和自然资源。5阿波罗分析师。6来源：高盛二级顾问2023年二级市场回顾（2024年2月）。7贝恩全球私募股权报告2023。8RVPI 代表剩余价值对实收资本的比率。TVPI 代表总价值对实收资本的比率。除了私募市场资产的预期增长外，二级交易流的另一个潜在驱动因素是，与往常年份相比，过去几年的分配额有显著减少。根据下表，高盛估计，截至2023年底，2018年筹集的资金平均仅分配了39%的投入资本。将那个数字与四年后2014年份的资金进行比较展望2024年及以后，我们因数个原因预测二级市场将强劲增长。首先是当前的一级市场规模和预计增长。Preqin最近发布了至2028年私募资本封闭式基金管理资产（AUM）的预测。4他们的预测显示，总资产管理规模将在2028年增长至19万亿美元。 $11.9$13.4$14.5$16.1$17.6$1920102011201220132014201520162017201820192020ATLWAA-20240505-3559027-112999712023E2024E2025E2026E2027E2028E2.22x2.17x2.08x2.10x2.02x1.92x1.86x0.48x0.52x1.59x0.44x0.80x0.92x1.48x1.01x1.24x1.15x1.20x1.75x1.25x1.48x1.13x1.65xTK1.28x1.18x1.01x0.71x0.39x0.23x0.11xRVPIDPI多年的持续时间（即在2018年），当时分布为58%。这19%的差异适用于2018年投入的5000亿美元资本。7意味着可能已经在一个更正常的退出环境下实现了流动性的一笔“额外”950亿美元的AUM。将此分析扩展到2019年和2020年的产品年份表明，至少有300亿美元的增加值净值，其中二级资本可以成为一个解决方案。即使传统的退出渠道正常化，我们认为在GP能够为投资者创造流动性，同时为了与二级市场合作伙伴保持一致而更长时间地持有旗舰资产的情况下，GP主导的二级交易已经成为退出工具包的一个关键组成部分。6 4 5%10%15%20%25%30%2007200820092010201120122013201426.8%31.3%35.5%21.1%-0.6%1.0%-5.5%-6.5%-10%0%10%20%30%40%11.3%14.1%14.1%9.0%第三节 私募市场投资组合中二线市场（持续）的案例来源：Preqin截至2023年8月。来源：截至2023年3月31日的Pitchbook（2005-2018年版本）。超额收益次级私募资本私募股权VC房地产上下四分位距前十分之一面对市场历史和预测的增长，质疑二级市场作为一个资产类别能否持续提供单位风险的超额回报是合理的。在本节中，我们将分享我们为何坚信答案是“是”的理由。按发行年份的中位数净IRR10仅为讨论目的。反映阿波罗分析师的观点和意见，并可能随时更改而不另行通知。本文中的信息不应被视为财务或投资建议，在做出投资决策时也不应依赖本演示文稿中的任何信息。请参阅本演示文稿末尾的重要披露。首先，我们将提供关于二级市场相对于其他替代策略的历史业绩的回顾。如下所示，二级市场在较长时间内，尤其是在金融危机和欧洲债务危机等波动时期，以内部收益率（IRR）衡量产生了超额回报。私有资本策略下净IRR的分布119截至2023年8月的数据。10灰色阴影区域代表全球金融危机和欧洲债务危机。11来源：杰富瑞—二级市场趋势/展望（2024年1月） 20152016201720182019202018.2%15.6%27.1%-6.3%2.2%4.8%8.4%8.4%13.7%5ATLWAA-20240505-3559027-11299971私募资本真实资产私人债务二次方中位数IRR底部十分位9 94%95%99%97%90%89%93%92%90%88%93%89%75%78%83%83%60%70%80%90%100%2015201620172018LP组合投资定价（占总净值百分比）来源：杰富瑞—二级市场趋势/展望（2024年1月）收购全部对潜在投资者来说，最重要的问题是：曾经使二级策略取得历史成功的因素在未来几年是否仍然存在？我们认为答案是“是”，原因如下：12来源：杰富瑞—二级市场趋势/展望（2024年1月）1. 供求关系有利于二级买家。去年完成的交易额达1140亿美元，而“进入市场”的交易额要显著超过这一数额的两倍。在许多情况下，LPs带来的投资组合规模大于他们需要出售的规模，预期只出售其中一部分。这种动态为二级买家创造了显著的期权，使他们能够创建高信念、定制化的投资组合来追求。卖方顾问Jefferies估计，进入2024年，大约有2550亿美元的二级资本可供使用，据我们估计，这低于可供交易规模的1倍，约为已关闭交易规模的2.2倍。12我们相信，二级市场干粉相对于可行动投资机会的这些比率，已经并且继续相对于大多数其他私募市场策略非常有吸引力。仅为讨论目的。反映阿波罗分析师的观点和意见，并可能随时更改而不另行通知。本文中的信息不应被视为财务或投资建议，在做出投资决策时也不应依赖本演示文稿中的任何信息。请参阅本演示文稿末尾的重要披露。2. 二级市场仍然是一种相对低效的投资策略，其特点是买卖双方具有互补的目标。虽然二级市场的定价通常是理性的，但它仍然是一个市场，买家可以通过套利时间和信息来帮助产生有吸引力的风险调整回报，同时允许卖家积极管理其私募市场投资组合并产生流动性以循环投入到新的投资机会中。二级基金的交易通常向二级买家提供非常有限的时间点信息，并且具有短期 93%90%97%87%91%88%86%92%81%85%83%76%79%71%71%77%75%88%68%68%201920202021202220236ATLWAA-20240505-3559027-11299971房地产风险投资交易时间表。因此，能够利用其平台的专业知识高效准确地评估资产组合的知情买家，在识别具有吸引人入场点的机会方面处于良好位置。4. 二级市场可以是一种有效地利用错配的方式。二级策略的投资周期通常比直接私募股