星座品牌与莫德罗特级啤酒：西班牙裔消费者深度剖析（第二部分）

专供JATINCHAWLA于2025年6月16日在TVFCAPITALADVISORSPTELTD使用 美洲酒精饮料 ✁座集团Inc 评分 超越 目标价 STZ 225.00美元 娜丁·萨沃特，CFA +442076766849nadine.sarwat@bernsteinsg.com 特雷弗·斯特林 +442076767521trevor.stirling@bernsteinsg.com 马修·张 +442076766809matthew.cheung@bernsteinsg.com 品牌：康斯特拉尔品牌&模特奥特殊...拉丁美洲消费者深度解析 （第二部分） 截止日期 STZ收盘价（美元）目标价（美元） 2025年6月13日 164.88 225.00 这份报告是全球系列报告的一部分，我们的分析师在该系列中研究品牌如何塑造（或摧毁）公司 ，以及今天应该投资（或规避）哪些公司。在本报告中是关于康斯特拉品牌系列的第二部分，紧随BRANDED：✁座酒厂&模特奥维萨... ).下一个美国的“淡啤酒”吗？(第1部分我们深入探讨西班牙裔消费者，其对Modelo增长的贡 上侧/(下侧) 36% 52周区间 265.70/160.46 SPX 5,976.97 FYE 二月份 股息收益率 2.5% 市值（美元）（百万） 29,172 EV(美元)(M) 41,470 性能 YTD1M6M12M 绝对值（%） (25.4)(12.1) (31.2) (35.2) SPX(%) 1.61.5 (1.2) 10.0 相对(%) (27.0)(13.7) (30.0) (45.2) 来源：彭博社，伯恩斯坦估计和分析。 献，当前这一群体情绪如何受到特朗普2.0移民政策的影响，以及这对品牌表现的意义。 投资影响 近十年来，西语消费者一直是Modelo增长的重要贡献者。西语消费者对STZ至关重要（占消费者组合的35%），特别是对ModeloEspecial（50%）。结果：ModeloEspecial的销量与西语人口规模之间存在强烈的国家级相关性。在过去8年里，西语人口更快增长（+2%复合年增长率）以及他们对Modelo人均消费增长（+6%复合年增长率）是明显的利好因素。但增长的最大贡献来自于非西语消费者渗透率提升（+18%复合年增长率）。 但当今的西班牙裔消费者在经济上面临压力，并害怕 特朗普2.0移民政策西班牙裔消费者对啤酒的购买指数过高，且收入偏低收入。在消费者信心低 价格表现，1年 落和钱包压力大的背景下，STZ的超级高端产品线更加脆弱。但今天真正的问题是对特朗普2.0移民政策的恐惧。美国42%的西班牙裔人士担心他们或他们亲近的人可能被驱逐。非法/无文件的西班牙裔移民占美国人口的2.4%（在家庭中的比例更大），我们估计他们购物和社交的减少可能对ModeloEspecial销量造成MSD%pts的拖累。我们继续给予STZ超配（TP$225）评级，认为其啤酒产品线有更多增长空间。但我们继续建议投资者谨慎行事，因为该公司许多挑战（及其潜在解决方案）的根源在于白宫。 $280 $260 $240 $220 $200 $180 $160 6500 6000 5500 5000 06/2409/2412/2403/2506/25 STZSPX 调整后每股收益 F25A F26E F27E 财务 F25A F26E F27E cagr 估值指标 F25A F26EF27E STZ(美元) 13.78 12.68 14.33 收入（百万元） 10,209 9,466 9,832 --调整后市盈率(x) 12.0 13.011.5 有机销售增长(%) 2.7 (0.3) 3.9 -- adj.营业利润率(%) 34.0 33.4 35.9 -- 研发资本回报率（excludinggoodwill） 来源：彭博社，伯恩斯坦估计和分析。 无形资产(x) 净债务/EBITDA(x) 0.290.260.28-- 2.923.062.71-- 参见本报告的披露附录，了解所需披露信息、分析师认证和其他重要信息。或者，访问我们的全球研究信息披露网站首次发布：2025年6月16日05:00UTC完成日期：2025年6月15日18:48UTC www.bernsteinresearch.com 目录 I.✁座品牌与西班牙裔消费者.3 II.西班牙裔消费者：消费与情绪.6 II-A.宏观经济压力.................................................................................................................................................................................... .6 II-B.对特朗普2.0移民政策✁恐惧.10 II-C.这如何影响ModeloEspecial✁今天？.13 III.西班牙裔消费者：人口增长.19 III-A.现状人口增长：西班牙裔增长一直是Modelo/✁座品牌✁推动力.19 III-B.特朗普上任后边境crossings明显降低.20 III-C.驱➴数量开始➴年增加，但仍占人口比例很小.21 细节 相关研究-美国酒精 美国酒类：特朗普任命凯西·米恩斯为美国卫生总监……马萨诸塞州健康卓越局是否会变成反酒精组织？美国酒类：2024年人均消费量再次大幅下降，回到60年代初水平，葡萄酒是最大的输家美国酒类：清醒好奇的Z世代或被挤压的消费钱包？……是什么推动了美国酒类疲软，以及为什么这很重要美国啤酒：扫描器数据……啤酒的纪念日不太平美国啤酒：扫描器数据深度解析… …市场疲软仍然持续，尽管有一个微弱的序列改善（年降3.6%） 相关研究-✁座集团 品牌：✁座酒业&模多洛特别...下一个“美国淡啤酒”吗？（第一部分）✁座第四季度F25：撕下创 可贴✁座：关税过山车继续...这次会更好吗？✁座：SVEDKA将被出售给萨泽拉克...为那干杯 一.✁座品牌与西班牙裔消费者 ✁座仍然对西班牙裔消费者超额统计 凭借仅由超级高端墨西哥进口产品组成的商品组合，Constellation的销售对西班牙裔消费者严重超额。据管理层称，尽管西班牙裔在美国人口中仅占~20%（表1），但Constellation的35%销售额来自西班牙裔消费者。按品牌划分，ModeloEspecial的消费群体结构逐渐趋于平衡，西班牙裔和大众市场各占50%。相比之下，2016年，ModeloEspecial的70%消费者为西班牙裔。 表1：ModeloEspecial近年来对一般市场的敞口有所增加 ✁座啤酒品牌-消费者组合 30% 35% 45% 50% 70% 65% 81% 70% 65% 55% 50% 35% 30% 19% 2016201920232025 特殊模型 2023 科罗娜超级 2025 总STZ 2023 美国流行音乐 来源：公司报告，伯恩斯坦分析 通用市场西班牙裔 但非西班牙裔消费者在过去十年中一直是增长的重要推动力 按人均消费量计算，非西班牙裔的消费远落后于西班牙裔的消费，但以17.8%的远更高年复合增长率增长。这与2016-24年非西班牙裔人均消费年复合增长率5.8%（展位2）相比。 展品2：非西班牙裔消费者在过去十年中一直是增长的重要驱动力... 特别全频道12oz罐装每罐18岁以上 复合年均增长率=5.8% 50.350.5 42.8 32.1 CAGR=11.01 Cagr=17.8% 17.8 18.7 12.1 8.1 9.9 11.0 3.0 5.2 2016 2019 全局模型 2023 2024 2016 2019 模型西班牙 2023 2024 2016 2019 2023 2024 非西班牙裔模式 人均是指+18岁美国人口。虽然美国的法定饮酒年龄是+21岁，但由于可用数据，我们使用+18岁作为最佳近似值。来源：BMI，公司报告，伯恩斯坦分析 然而，考虑到西班牙裔在美国而非西班牙裔在此期间经历了更快的增长速度，西班牙裔消费者的总体量增长以8.0%的复合年增长率 （CAGR）为更高值。这仍不及非西班牙裔的总体量增长，后者达到了+15.8%的复合年增长率（CAGR）（表3）。 第3号展品：……尽管西班牙裔消费者饮用的数量得益于该人群更快的增长 特别全频道音量模型（千桶） Cagr=11.9% 15,100 14,100 Cagr=8.0% CAGR=18.5% 9,360 7,755 7,928 6,135 6,084 6,345 7,173 4,295 3,276 1,841 2016 2019 全局模型 2023 2024 2016 2019 模型西班牙 2023 2024 2016 2019 2023 2024 非西班牙裔模式 来源：BMI，公司报告，伯恩斯坦分析 图4比较了最大啤酒品牌人均每年消费的罐数。我们的估计表明，平均西班牙裔消费者比平均非西班牙裔消费者多喝了4倍以上的ModeloEspecial。此外，非西班牙裔消费者仍然比BudLight、MichelobUltra、CoorsLight和MillerLite少喝相当多的ModeloEspecial。 证据4：按人均计算，我们估计，西班牙裔消费者的ModeloEspecial饮用量超过非西班牙裔消费者的4倍 每18+罐数量-按品牌(2024年,BMI) 17.5 19.6 17.8 17.3 15.7 11.0 9.6 2.2 西班牙裔非西班牙裔 特殊模型 西班牙裔 非西班牙裔 科罗娜超级 百威淡啤 米勒纯生 科罗娜轻啤 米勒轻啤 太平洋 50.5 人均指的是18岁及以上的美国人口。虽然美国的法定饮酒年龄是21岁，但鉴于现有数据，我们使用18岁作为最佳近似值。来源：BMI，公司报告 ，美国人口普查，伯恩斯坦分析 我们也分析了尼尔森数据中，xaoc追踪渠道按州的销量趋势。按州来看，2021-24年的销量增长在西班牙裔人口比例较低且模帝洛特别版销量相对较小的州更为明显（表5）。这说明了非西班牙裔消费者（以及更广泛的地理区域）对推动品牌增长的重要贡献。 EXHIBIT5:其西班牙裔人口比例较低的地区在过去3年经历了更高的增长 24)-特殊型号xAOV体积CAGR(2 特殊模型：特殊模型xAOC2021-2024年复合年增长率 vs%o0u0uеoоoеоoоеоооеоооеоооеоооеоооеоооеоооеоооеоооеоооеоооеоооеоооеоооеоооеоооеоооео 缅因州 佛蒙特州 蒙大拿 纽约 佛罗里达 德克萨斯 亚利桑那州 新墨西哥州 华盛顿 伊利诺伊州 模式国民CAGR=9% 加利福尼亚 - 10% 20% 内华达 30% 40% 50% 60% 60% 50% 40% 30% 20% 10% - (10%) (20%) 该州人口中西班牙裔的百分比 1.xAOC=\"扩展全渠道合并\".该指标汇总了以下渠道的全国跨渠道市场数据：食品/杂货、药品、大众商贩、沃尔玛、会员店、美元店、军事DECA 2.气泡大小反映各州2024年消耗的ModeloEspecial数量来源：尼尔森，美国人口普查局，伯恩斯坦分析 II.西班牙消费者：消费与情绪 II-A.宏观经济压力 啤酒富有韧性，但并非不受经济衰退压力的影响 2025年上半年，消费者信心急剧下降，密歇根大学的消费者信心指数目前处于自2022年7月以来最低的水平，而在此之前，这一水平是自1980年以来未见的（展览6）。 第六展：2025年上半年消费者信心急剧下降 消费者信心指数-整体(3个月滚动) 55.0 110 100 90 80 70 60 50 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 198