全面解读5月经济：消费超预期的背后

5月经济数据多数回落，仅消费走高。核心观点如下：

1. 整体经济形势：5月经济数据多数下行，仅消费增速超预期上行。出口回落但韧性仍强，关税对生产和制造业投资的影响已逐步显现，地产投资跌幅扩大，基建高位回落。信贷低于预期，CPI和PPI延续负增，PMI仍在收缩区间，均指向内需不足、预期偏弱仍是核心约束。

2. 消费端：5月社零同比6.4%，较前值回升1.3个点，明显高于市场预期。以旧换新政策是主支撑，家电、通讯器材消费增速分别大幅提升14.2、13.1个百分点至53.0%、33.0%。但消费内生动力仍有待提升，建材、金银珠宝等消费增速回落。

3. 投资端：1-5月固定资产投资同比3.7%，低于市场预期。地产投资跌幅扩大，1-5月地产投资累计同比-10.7%，新开工、施工、竣工面积累计同比分别为-22.8%、-9.2%、-17.3%。制造业投资高位回落，1-5月制造业投资累计同比8.5%，应与出口回落拖累有关。基建投资高位回落，1-5月广义基建投资同比10.4%，狭义基建投资同比5.6%，背后可能是财政支出进度不及预期。

4. 供给端：5月工业增加值同比5.8%，较前值回落0.3个点，高于市场预期。服务业生产指数同比较前值回升0.2个百分点至6.2%。工业生产有所回落，主要应是受到出口回落的拖累。

5. 就业端：5月城镇调查失业率为5.0%，较前值回落0.1个百分点，降至近年来低位。

6. 未来展望：结合4-5月数据，预计二季度GDP增速仍有望达到5%左右的较高水平，但下半年经济压力大概率将明显加大。六七月属于“关税谈判期、经济观察期、存量政策落地期、增量政策酝酿期”，政策则亟待加紧发力。短期紧盯中美关税谈判、地产销售和出口走势等。

7. 关键数据：

   • 5月工业增加值同比5.8%
   • 5月社零同比6.4%
   • 1-5月固定资产投资同比3.7%
   • 1-5月地产投资同比-10.7%
   • 1-5月制造业投资同比8.5%
   • 1-5月广义基建投资同比10.4%
   • 5月城镇调查失业率5.0%