全面解读5月经济：消费超预期的背后

请仔细阅读本报告末页声明 作者分析师执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com分析师执业证书编号：S0680522070001邮箱：yangtao3123@gszq.com相关研究1、《高频半月观—地产、价格等内需指标进一步走弱》2025-06-152、《5月社融有喜有忧，怎么看、怎么办？》2025-06-133、《5月出口延续为正，“抢出口”还能持续多久？》2025-06-094、《《CPI、PPI连续4月为负，年内还能转正吗？》2025-06-095、《《政策半月观—短期可能迎来“决断”六七月属于“四期叠加”》2025-06-08 熊园杨涛 P.2请仔细阅读本报告末页声明指向地产小阳春结束后，量价均再度下行。1-5月地产投资累计同比-10.7%（前值-10.3%），竣工跌幅扩大，新开工施工跌幅收窄。>制造业投资高位回落。1-5月制造业投资累计同比8.5%，较前值回落0.3个百分点，应是与出口回落拖累有关。企业投资意愿小幅回落。分行业看，仅纺织业投资增速小幅回升，其余行业多数回落，其中运输设备、有色、电子设备等行业增速回落较多。>基建投资高位回落。2025年1-5月广义、狭义基建投资同比分别为10.4%、5.6%，分别较前值回落0.4、0.2个百分点，背后可能是财政支出进度不及预期。高频看，沥青开工率，水泥发运率整体仍低。3）供给端：工业生产延续回落、韧性仍存。5月工业增加值同比5.8%，较前值回落0.3个点，高于市场预期的5.7%；服务业生产小升。行业看，运输设备、电气机械、纺织生产回落最多，应与出口下行有关。4）就业端：失业率降至低位。5月城镇调查失业率为5.0%，较前值回落0.1个百分点，回落幅度符合季节性，降至近年来低位。风险提示：政策力度、海外经济环境、地缘冲突等超预期变化，统计误差和口径调整。 P.3内容目录5月经济数据多数回落.............................................................................................................................4消费端：超预期回升，以旧换新政策是主支撑............................................................................................4投资端：地产跌幅扩大，基建与制造业高位回落........................................................................................6地产销售、投资、房价环比的跌幅均扩大............................................................................................6制造业投资高位回落.........................................................................................................................7基建投资高位回落............................................................................................................................8供给端：工业生产延续回落、韧性仍存.....................................................................................................9就业端：失业率降至低位........................................................................................................................10风险提示..............................................................................................................................................11图表目录图表1：5月出口增速继续回落...............................................................................................................4图表2：5月CPI、PPI仍在低位.............................................................................................................4图表3：消费增速低位反弹.....................................................................................................................5图表4：商品、餐饮消费增速小幅反弹....................................................................................................5图表5：分行业消费增速变动：家电、通讯器材消费增速大幅提升.............................................................5图表6：人员流动增速小幅回升..............................................................................................................6图表7：汽车消费增速震荡.....................................................................................................................6图表8：1-5月固定资产投资增速小幅回落...............................................................................................6图表9：5月地产销售额跌幅略有扩大.....................................................................................................7图表10：5月房价环比跌幅扩大.............................................................................................................7图表11：地产投资跌幅扩大...................................................................................................................7图表12：竣工跌幅扩大，新开工施工跌幅收窄.........................................................................................7图表13：制造业投资增速高位回落.........................................................................................................8图表14：企业投资意愿小幅回落............................................................................................................8图表15：分行业制造业投资增速变化：运输设备、有色、电子设备等行业投资增速回落较多........................8图表16：基建投资高位回落...................................................................................................................9图表17：沥青开工率、水泥发运率略有回升............................................................................................9图表18：工业生产增速回落...................................................................................................................9图表19：服务业生产增速回升...............................................................................................................9图表20：分行业工业增加值增速变动：运输设备、电气机械、纺织生产增速回落最多.................................10图表21：高炉开工率仍在高位..............................................................................................................10图表22：PTA、汽车半钢胎开工率仍在高位............................................................................................10图表23：整体失业率降至低位..............................................................................................................11 请仔细阅读本报告末页声明 请仔细阅读本报告末页声明5月经济数据多数回落整体看，5月经济数据多数回落，仅消费走高。其中：出口回落但仍有韧性，关税对生产和制造业投资的影响逐步显现；地产投资跌幅扩大，基建增速高位略有放缓，投资端整体偏弱；只有消费超预期走高，应是与以旧换新政策带动效果超预期有关。但考虑到5月信贷低于预期，CPI、PPI仍在低位，PMI也在收缩区间，指向整体压力仍大，需求不足仍是核心问题。图表2：5月CPI、PPI仍在低位资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所往后看，下半年关税不确定性仍强、出口压力更大；政策有望继续加码、内需不足待解；GDP增速逐季下滑，全年GDP有望实现5%左右目标。>外需看，5月中美谈判关税谈判进展超预期，高关税暂缓征收，但后续关税前景仍存在较大不确定性；但不