科莱恩（CLN）：下调至持有评级，在不确定的宏观环境中目标似乎具有挑战性

4,152.04,120.64,243.4657.0691.9748.60.650.694,489.24,168.64,336.12024A2025E2026E 4,436.2781.90.810.904,489.22027E 克里斯·坎尼汉 * | 股权分析师44 (0) 20 7548 4676 | ccounihan@jefferies.com马库斯·邓福德-卡斯特罗* | 股权助理+44 (0)20 7548 4741 | mdunfordcastro@jefferies.com海伦娜·徐* | 股权助理+44 (0)20 7548 4146 | helena.xu@jefferies.com查理·本特利* | 股票分析师44 (0)20 7548 4405 | cbentley@jefferies.com 长远视角：奇华顿ESG行业深度解析：化学品可持续发展至关重要公司目标：1）到2030年减少40%的温室气体排放（与2019年水平相比）。 2）到2030年减少14%的边界3排放（与2019年基准相比）。基本情况CHF9.5，+9%•在当前环境下，公司目标看起来很有挑战性。JEFest落后12%。•股东结构悬而未决，不太可能导致大规模变动。•定价能力与原材料：正向但不足以抵消较低的量。请参阅本报告第6 - 11页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户阅读。严禁未经授权的传播。主要材料问题：温室气体排放：化工企业是工业碳排放的主要贡献者（约占全球CO排放量的6%）。减少CO排放的行动正在开始2 2应体现在估值上。据估计，温室气体排放将对其ESG考量中最具负面影响。•顺应更广泛终端市场，战略调整有限，以及超出普通股息向股东进一步派息的可能性。•目标价根据平均DCF/SOTP（CHF9.5）得出。向管理层提问：1) 您的资产组合结构调整如何有助于减少温室气体排放？您是否可以看到进一步的组合调整以进一步有助于实现目标？2) 实现您的目标需要多少资本投资？3) 讨论Sunliquid的机遇以及您的2G生物燃料技术如何提高农业系统的效率。 上行情景CHF12.1，+39%•有参与企业活动的潜力。•平均溢价30%的上行情景意味着目标价为12.1瑞士法郎。 催化剂•其石油和天然气/资源部门的市场复苏速度低于预期。•进一步签署阳光能量的项目合同，但能持续推动运营利润改善的能力有限。•应用周期性市盈率折让和折扣意味着目标价为7.2瑞士法郎。下行情景CHF7.2, -17%•Q2 结果 (7月31日)•定价与原材料•沙特的股份/潜在战略行动 2 ..4,1216924442260.7.5,313.来源：杰富瑞估计，公司数据，可见alpha，百万瑞士法郎估值请参阅本报告第6 - 11页的重要披露信息。JEFe与共识:我们将未来三年的EBITDA预期下调5%，具体如下。JEFe 收益变化：展示3 - 克拉巴特估计JEF与共识图5 - 拜耳斯特普价值评估来源：杰富瑞估计，公司数据图4 - 克拉伯特DCF估值图2 - JEF估计新旧对比组收入EBITDAEBITDA利润率息税前利润息税前利润率EPSFY25 FY25JEF vs 一致性JEF共识销售ebitda - 营业EBIT - 营业利润净利润eps - 营业DCF收入息税前利润息税前利润率D&AEBITDA税资本性支出营运资金收购/处置自由现金流年折扣因子折扣因子总折扣系数PV FCF总值来源：杰富瑞估计，公司数据SOTP瑞士法郎百万 (如无特别说明)关爱化学品催化自然资源（2022年由吸附剂更名）184公司总计股权价值每股（瑞郎/股）本报告仅供杰富瑞客户阅读。严禁未经授权的传播。我们未来三年的EBITDA预测平均低于市场预期5%，具体如下：来源：杰富瑞估计，公司数据，Factset相对估值我们将目标价下调至每股9.5瑞士法郎。这代表了我们的DCF（每股10.4瑞士法郎）和SOTP（每股8.7瑞士法郎）的平均值。目标价下调主要反映了我们SOTP同行的M2M估值。 4,1214,298-4.1%692727-4.9%16.8%16.9%444479-7.4%10.8%11.2%0.690.76-9.4%4,169-1%716-3%465-5%276-18%0.8-18%4,1524,1214,24344035945310.6%8.7%10.7%265248255705607708(110)(90)(113)(209)(220)(242)(128)19(50)-61700(359)3163030.930.931.000.931.000.933162802025415162(70)692vs. 旧-10个基点-40个基点FY25新旧差2024A2025E2026EEBITDAEBITDA打破 4,2434,3367497894945362693330.81.04,4364,57747951010.8%11.1%262270741780(120)(127)(260)(279)(61)(57)003003170.930.930.860.790.860.792572512026437426190176193189(72)(71)749720FY26 FY26JEF共识2027E2028ENTMEBITDA 4,7664,9625,0615,70054257750657011.4%11.6%10.0%10.0%277285291328819862797898(135)(144)(127)(142)(299)(321)(291)(328)(67)(71)(16)(19)003183263634090.930.930.930.930.730.680.630.394.8316.470.730.683.036.492332211,1002,6542,9861,1451,116-4724,776(1,304)(485)(106)2,8813308.72029E中时期2030E 2031E - 2036E最终期2037E区域多路7.x6.5x5.9x6.6x估值6.6x净债务(FY24)养老金（2024财年）环境保护条款（2024财年）分享次数（2024财年） .809010011012013014015006-2006-21请参阅本报告第6 - 11页的重要披露信息。来源：Jefferies Estimates, Factset *同行：BASF, Ashland, Evonik, JMAT, SolvayClariant vs. 同行3y 平均5y平均本报告仅供杰富瑞客户阅读。严禁未经授权的传播。奇华顿的市值为关键同行的EV/EBITDA相比低4%，而在三年平均基础上溢价7%。从市盈率来看，它比同行低7%，而三年平均溢价19%。这从以下图表中可以看出： 06-2206-2306-2406-25.709011013015017006-2006-21来源：Jefferies Estimates, Factset *同行：BASF, Ashland, Evonik, JMAT, Solvay展品7 - 布兰泰的相对估值 - 市盈率展品6 - 芳基相对估值 - EV/EBITDA .图8 - 克拉瑞特财务摘要请参阅本报告第6 - 11页的重要披露信息。损益营业额卷数定价范围FX总销售额增长EBITDA - 调整后EBITDA利润率调整项目息税折旧摊销前利润 - 报告数营业利润-调整后OP保证金基本每股收益 - 继续，调整每股收益增长率资产负债表流动资产合计现金及等价物非流动资产无形资产商誉总资产流动负债合计总非流动负债总权益利用净债务（不含养老金）净债务含养老净债务/EBITDA（例如养老金）净债务/EBITDA（含养老金）返回投资回报率净资产收益率现金流经营活动产生的现金流量总营运资本资本支出投资活动总额总融资活动现金变动公司自由现金流自由现金流至股权来源：杰富瑞估计，公司数据本报告仅供杰富瑞客户阅读。严禁未经授权的传播。 分析师认证：克莱尔特朗杰弗里斯评级说明(第3条第1款e项和第7条 của MAR)公司介绍克莱尔特朗投资建议记录买入 - 描述我们预期在12个月内提供总计回报率（价格上涨加上收益率）为15%或更多的证券。公司估值/风险非美国分析师注册：Chris Counihan受雇于Jefferies International Limited，Jefferies LLC的非美国附属公司，并且未在美国金融业监管局（FINRA）注册/取得研究分析师资格。该分析师可能不是Jefferies LLC（一家FINRA会员公司）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241和与研究分析师持有交易证券相关的与目标公司沟通、公开露面等限制的约束。推荐 发布 推荐 分布请参阅本报告第6 - 11页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户阅读。严禁未经授权的传播。斯尔邦股份公司（Clariant AG）是一家全球特种化学品公司。它为工业和消费品行业提供护理化学品、催化剂及能源、自然资源以及塑料与涂料的产品和服务。我，马库斯·邓福德-卡斯特罗，证明本研究报告中所表达的所有观点都准确地反映了我对所涉安全（品）和所涉公司（司）的个人看法。我还证明，我的任何部分报酬都不直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。非美国分析师的注册：Marcus Dunford-Castro受雇于Jefferies International Limited，Jefferies LLC的非美国子公司，并且未在FINRA注册/获得研究分析师资格。该分析师可能不是Jefferies LLC（FINRA会员公司）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241及研究分析师与目标公司沟通、公开露面和持有交易证券的限制。我们的12个月价格目标代表了我们DCF和SOTP的平均值。下行风险：终端市场需求复苏放缓、相对于原材料成本通胀的足够定价能力、SunLiquid项目执行风险以及解决这些问题的时间。上行风险基本上是相反的，但也包括参与公司活动。我，徐娜，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对所涉证券（或公司）的个人看法。我还证明，我的任何部分报酬都不直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。非美国分析师注册：查理·贝内特受雇于Jefferies International Limited，Jefferies LLC的非美国附属公司，且未在FINRA注册或获得研究分析师资格。该分析师可能不是Jefferies LLC（FINRA会员公司）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241及对研究分析师与目标公司沟通、公开露面和持有证券交易的限制。持有 - 描述了我们预期在12个月内提供总回报（价格增值加上收益率）为15%或以上或10%或以下的证券。表现不佳 - 描述了我们预期在12个月内提供总回报（价格增值加上收益率）为10%或以下的证券。对于评级为买入且平均证券价格持续低于10美元的证券，预期的总回报（价格增值加上收益率）为12个月内20%或以上，因为这些公司的波动性通常比整体股市更大。对于评级为持有且平均证券价格非美国分析师的注册：Helena Xu受雇于Jefferies International Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，并且未向FINRA注册/取得研究分析师资格。该分析师可能不是Jefferies LLC（FINRA成员机构）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241的约束，以及与目标公司沟通、公开露面和研究分析师持有的证券交易等方面的限制。与所有Jefferies员工一样，负责本报告所讨论的金融工具覆盖的分析师(s)的报酬部分基于公司整体业绩，包括投资银行业务收入。我们力求根据适当情况更新研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大部分报告会根据分析师的判断，在适当的时候发布。我，查理·本特利，证明本研究报告中所表达的所有观点准确反