杰富瑞策略——对公用事业的深入探讨

500策略笔记来源：Jefferies来源：FactSet；Jefferies来源：FactSet；Jefferies杰弗里斯房屋的视角对利率几乎没有变化，美联储从9月开始三次降息简·吉布森 * | 股权助理(212) 778-8657 | jgibbons1@jefferies.com将围绕拉塞尔再平衡迎来重大变化的四个名称史蒂文·G·德桑蒂斯，CFA* | 股票策略师(212) 284-2056 | sdesanctis@jefferies.com近期情绪有所减弱，我们认为这是件好事 . 请参阅本报告第9至14页的重要披露信息。本报告仅供高盛客户阅读。禁止未经授权的传播。 .-2,500-1,500-5005001,5002,500.25.922.30.05.010.015.020.025.030.0••Jefferies策略团队对这一行业有不同的看法，Desh OW负责整个集团，Steven UW负责该行业。来源：FactSet；FTSE Russell；Jefferies图1 - 20日滚动流量已冷却...总发行股数在大型OW区域，Desh与Steven UW之间夹杂着复杂的情绪来源：FactSet；Jefferies情绪—已经开始减弱，我们认为这是好事情：平均Utilities ETF 流动Jul-20 Jan-21 Jul-21 Jan-22 Jul-22 Jan-23 Jul-23 Jan-24 Jul-24 Jan-25图表 3 - 性能受流量影响，因为被动拥有很大一部分；图表 4 - 这个领域一直是粉丝的宠儿，资产显著增长大风格：成长和品质投资风格表现优于价值风格。这并不寻常，凸显了公用事业的不同周期与通常的低风险主题相比。估值：尽管进行了重新评级，该行业仍处于+1标准差水平以下。其相对于标普500指数的市盈率低于长期平均项，表明有进一步重新评级的空间。收益：公用事业板块的盈利预测好于标普500指数的其余部分，这表明前景更好。与电价或滞胀相关的波动率对行业的影响应该较低。凭借2025-26F的每股收益复合年增长率为7.4%，该行业仅略落后于标普500指数的10.9%。•表现：标普500公用事业板块是今年表现最好的板块。这种成功既归因于其低风险特性，在波动市场中表现良好，也归因于人工智能和云计算带来的能源需求增加。在公用事业板块中，独立电力生产商表现优于•最，而水务公司却落后了。该板块一直是投资者的首选的债券代理，有稳定的资金流入该集团。然而，过去几周情况有所降温，我们认为这是好事。滚动20天的资金流入量高于1个标准差线，这通常意味着表现将迅速降温。鉴于流动性不足，且被动投资者持有一大块流通股，资金流入会影响表现。该集团可以在这里好好休息一下，等待下一次重大事件，然后再看到资金流入再次增加。请参阅本报告第9至14页的重要披露信息。本报告仅供高盛客户阅读。禁止未经授权的传播。Desh—该板块的低风险风格和不断增长的能源需求推动了其强劲表现。质增和成长风格在公用事业板块中表现优异，板块估值仍然具有吸引力，盈利预测显示前景强劲。随着标普500指数触及前期高点，任何回调都应进一步支撑该板块。要点： 28.526.023.320.5+1STD-1STD滚动20D流量所持股份百分比工具宇宙被动投资者中小 .7368392442715641397153477121773121381778020406080100.101520253035-200002000400060008000100003图 2 - ...但流量仍然排名在第 53 个百分位数随着时间的推移来源：FactSet；FTSE Russell；Jefferies当前1-个月前资产百分位数排名资产（右侧—单位：十亿）流量（左侧——以百万为单位）工具来源：FactSet；Jefferies 更高利率并非公用事业股的致命一击，至少在大盘股中是这样。曲线形状——较陡峭的曲线略微有利于大写字母，但在小写字母中影响不大。HY利差—小型和大型机构的利差呈现正相关，这是有道理的。如果高收益利差扩大，市场规避风险，这对该组有利。联邦基金利率—使用有效联邦基金利率，较低对这一群体有利，但关系不佳。VOL同比变化——这种负相关关系是有道理的，但相关性仍然低于我们的预期。通胀预期——这似乎与利率相关，因为通胀推动利率上升，这损害了小盘公用事业。我们在大盘股中看不到这种关系。我们审视了相对表现与我们所追踪的10个宏观因素之间的相关性，并对此组别的感觉有所好转，尤其是在大盘股方面。总统继续要求美联储更激进地降息，这往往会损害公用事业的相对表现。在一个降息周期中，高贝塔板块的表现会超越周期性板块，留下公用事业落后。自9月18日降息以来，公用事业在罗素1000指数中上涨了6.1%，而该指数上涨了8.1%，落后约200个基点。然而，这一板块通常会以更宽的幅度落后。史蒂文——根据我们的绝对估值和相对估值模型，我们对该群体的交易位置并不感到舒适，因为它是小盘股中第二昂贵的板块，仅次于工业板块。随着美联储进一步降息，我们可以找到其他表现更好的群体。随着VOL下跌和高收益利差收窄，该板块倾向于落后于大盘股板块。我们属于认为投资者应该通过一些具有有趣尾随动力的股票来对该群体进行投资的阵营。美元 — 作为中小型国内导向群体，我们发现这种关系非常不同。强势美元与小盘股呈正相关，而在大盘股中我们看到的是反向关系和更强的关联性。在整个大写字母中，当GDP低于2%时，性能往往较弱，这并不令人惊讶。令人惊讶的是，公用事业在经济疲软时几乎不盈利，并且与宇宙的差距更大。至于小写字母，当GDP低于2%时，公用事业板块相对于罗素2000指数增长了5.6%，而当GDP高于2%时，我们发现公用事业板块倾向于以11.9%领先罗素2000指数，相比之下为11.7%。在小盘股中，今天的表现在美联储降息后与典型表现非常不同。美联储降息通常对小盘公用事业股有好处。自9月18日以来，罗素2000指数下跌了2.4%，而公用事业股下跌了2.1%。鉴于关税的模糊性，将其建模为假设是困难的。我们知道无论如何，关税都将对经济造成逆风。汤姆·西蒙斯正在寻找2025年美国GDP增长1.3%。当GDP高于和低于2%时，我们观察了各年度部门表现。一些观察结果：利率—观察10年期和2年期国债收益率，利率上升对小型股的公用事业板块的负面影响更大，相关系数为-0.62，而大型股为-0.16。2年期国债收益率对大型股的影响更大，相关系数为-0.32，而小型股为-0.36。油—油加工对集团的绩效影响不大。在小集团中，油价高对绩效不利，但相关性为-0.19，而在大集团中，油价高对集团有利，相关性强为0.23。请参阅本报告第9至14页的重要披露信息。本报告仅供高盛客户阅读。禁止未经授权的传播。领先经济指标同比变化——我们对此感到惊讶，因为较慢的经济应该意味着更防御的姿态并青睐公用事业板块。相关系数为小盘股为-0.35，大盘股为-0.12。 4 .-0.62-0.36-0.13-0.16-0.320.34-1.00-0.60-0.200.200.601.00.图表 5 - 在公用事业领域向下限方面，利率对绩效的影响更大注意：从'86到'24的年度表现。来源：FactSet；FTSE Russell；Jefferies相关性与相对表现10年2年HY形状曲线价差部门通讯服务自由裁量订书机能量财务报表医疗保健工业信息技术材料房地产工具拉塞尔1000来源：FactSet；FTSE Russell；Jefferies来源：FactSet；FTSE Russell；Jefferies德什与我们观点的最大区别在于，我们无法接受其在小盘股中的估值过高。我们承认盈利将保持较好，该组合具有长期催化剂，但我们更倾向于其他市值较低的组合，它们能提供比该行业更多的动力。对估值、盈利和基本面的回顾：估值和收益—我们不认同Desh的看法，因为我们认为该集团估值过高，但承认收益预测的稳定性：请参阅本报告第9至14页的重要披露信息。本报告仅供高盛客户阅读。禁止未经授权的传播。表1 - 当GDP低于2%时，大型股的公用事业板块落后幅度令人惊讶大写 .4779512047170.020.040.060.080.0100.0.1012141618202224来源：FactSet；FTSE Russell；Jefferies图表9 - 在大型股中,公用事业板块交易于19倍市盈率,较整体板块溢价3%图7 - 在估值模型中，公用事业很贵...大型市值估值模型（越低越便宜）来源：FactSet；FTSE Russell；Jefferies大型股公用事业市盈率至于小型股，我们观察到该板块的预测存在一些波动，但并不像整体市场那样出现大幅下跌。市场预期该板块的盈利增长率为3.3%，而目前整体市场的盈利增长率为3.8%。估值——相对而言，公用事业是大型和中小型市场中第二昂贵的板块，仅次于工业。我们的相对模型在大型股中处于第76个百分位数，在中小型股中处于第79个百分位数。该板块在绝对值上中小一些，但其他板块甚至更便宜。股息收益率—投资者倾向于寻求这一板块的收益，尤其是大盘股，但它并未提供我们今天通常看到的缓冲垫。该板块的大盘股股息收益率为3.3%，而通常超过4%。10年期收益率为4.4%，利差为-108bps。随着时间的推移，该板块的收益率与10年期之间的差距往往不存在。电力板块——对于分析电力公司的研究员来说，好消息是关税对电力公司的影响比许多其他公司要小。这使得该集团能够拥有更稳定的盈利增长预期，而这往往已经实现了。在一个动荡的世界里，电力公司为投资者提供了一层安全保障。对于该集团而言，2025年的盈利增长率在大盘为7.2%，而标普500指数整体为8.0%。有趣的是，该行业的盈利增长表现优于\"标普500指数其余部分\"。小写的2.7%收益率低于其平均水平100个基点。与10年期国债的利差为170个基点，而正常水平大约为45个基点。从前瞻市盈率来看，大盘股板块交易在19.3倍收益水平，而1996年以来的平均值为15.8倍。该板块目前相对于罗素1000指数溢价2%，而通常交易时折价10%。至于小盘股，公用事业板块当前交易在17.6倍收益水平，而一个月前为19倍，基本与平均值持平。但该板块相对于罗素2000指数溢价17%，而通常溢价8%。请参阅本报告第9至14页的重要披露信息。本报告仅供高盛客户阅读。禁止未经授权的传播。 3759419371636678183389673244276.173659172630637357345225497426292784787045790.020.040.060.080.0100.00.50.70.91.11.31.5.0.71.01.31.61.9101418222630图8 - ...跨越所有尺寸区间来源：FactSet；FTSE Russell；Jefferies来源：FactSet；FTSE Russell；Jefferies绝对 相对小盘股估值模型（越低越便宜）绝对 相对绝对（左）相对 (RHS)绝对（左）相对 (RHS)小盘股市盈率图10 - 具体而言，该组的市盈率已下降至17.6倍，但仍以较大的溢价交易于整体市场 6 .6.57.58.59.510.511.52/72/213/7.0.02.04.06.08.010.0图11 - 集团盈利预期保持良好....再平衡——幸运的是，对于这个领域来说，罗素洗牌并不是一件大事：图13 - 10年期报价优于大型团体来源：FactSet；标准普尔；Jefferies来源：FactSet；标准普尔；Jefferies10年期国债（左下角）我们正处于富时罗素再平衡季节。这往往为投资者提供了在交易量上升时调整其投资组合的机会。公用事业通常不太容易受到变化的影响，但今年在6月27日收盘时，确实发生了一些值得注意的变化：•中资本增长经理将在所有行业权重上看到大幅变动；公用事业将因再平衡而获得~90个基点。大多数投