电力设备+军工+电子材料多轮驱动，1Q25毛利率同比改善

优于大市huhui2@guosen.com.cn证券分析师：张大为zhangdawei1@guosen.com.cn证券分析师：李书颖lishuying@guosen.com.cn优于大市(首次)9.85元8175/8164百万元11.36/4.95元508.80百万元 公司研究·财报点评电子·其他电子Ⅱ证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002证券分析师：叶子0755-81982153021-61761072yezi3@guosen.com.cnS0980522100003S0980524100002证券分析师：詹浏洋010-880053070755-81982362zhanliuyang@guosen.com.cnS0980524060001S0980524090005联系人：连欣然010-88005482lianxinran@guosen.com.cn基础数据投资评级合理估值收盘价总市值/流通市值52周最高价/最低价近3个月日均成交额市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告2026E2027E2,5303,09225.5%22.2%16519424217.8%24.9%0.230.2910.5%11.1%9.2%10.7%42.233.832.827.53.903.60 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容22024年营收利润同比增长，电力设备+军工+电子材料多轮驱动真空灭弧室头部企业，电力设备+军工+电子材料多轮驱动。公司是国家重点高新技术企业，于2002年在上海交易所上市。目前公司已形成覆盖电力设备、军工装备和电子材料三大领域的系统技术布局，包括高压真空技术、超大功率电子管技术、电力成套设备技术、智能嵌入式计算技术及新型电子材料技术等。电力设备业务：主要包含真空灭弧室、新型电力及新能源成套设备及大功率激光器射频电子管产品。2024年公司真空灭弧室产品产销规模120万只，创历史新高；大功率电子管产品聚焦新兴应用市场开拓，在可控核聚变和半导体设备等领域取得突破。同时公司加速布局旁路开关和快速开关市场，成功承接多项柔直工程和海上风电项目产品订单，推动营收快速增长。军工业务：主要包含航空航天飞行器精密结构件、智能嵌入式计算机产品。公司在“弹、机、舰”领域的软硬件产品体系布局日臻完善，其空间电荷控制电子管、气体开关器件、蜡膜铸造及精密零部件制造、国产化嵌入式计算机等技术方面达国内领先水平；公司在国内军工市场客户资源丰富，客户资源可发挥良好的业务协同效应和资源共享，产业链协同发展优势显著。电子材料业务：公司是专业从事陶瓷电真空器件的企业。2024年公司成功实现氮化铝粉体年化产能500吨，性能达国际先进水平，通过工艺创新实现原材料国产化，显著降低成本。公司突破基板连续烧结技术瓶颈，开发并投产国内首套氮化铝基板连续化生产设备。新品方面，推出230W/m·k及以上超高热导基板，在国内率先批量供货，在激光器、雷达、射频等高端领域实现封装材料国产化替代。公司开发的高韧性、高抗弯基板进入IGBT验证阶段，有望成为国内首家供应商；氮化铝黑瓷结构件进入半导体设备客户验证阶段，进一步丰富产品结构。公司积极开拓国内外新客户资源，加速推进产品验证与市场导入，市场渗透率大幅提升。图1：公司主营业务资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3公司控股股东是新的集团有限公司，通过收购、设立子公司扩展业务。公司控股股东是新的集团有限公司，截至1Q25新的集团有限公司持有公司28.01%的股份。公司子公司易格机械主要定位于“弹”、“机”领域的导引头结构件及航空航天发动机、飞行器等精密零部件业务发展，具有精密铸造+数控精密加工+装配+调试一体化制造能力，产品广泛用于航空、航天、兵器、光电信息等领域。子公司睿控创合致力于国产化智能嵌入式计算机系统的研发、生产和销售，主要服务于军工和轨道交通领域。公司控股子公司成都旭瓷新材料有限公司实现了电子陶瓷业务的横向拓展，拓展后的产品线涵盖了氮化铝粉体、基板、结构件等电子陶瓷材料。图2：公司股权结构（截至1Q25）资料来源：公司公告，wind，国信证券经济研究所整理2024年公司营收、归母净利润同比增长。公司营收在2020-2024年持续增长，由2020年的9.02亿元，增长至2024年的15.86亿元，CAGR15.16%。公司归母净利润在2022年同比增长73%至1.0亿元，主要由于公司盈利能力提升以及对参股公司成都旭瓷新材料有限公司追加投资实现控制，购买日之前持有的被购买方股权按公允价值进行重新计量确认投资收益所致。1Q25公司营收3.43亿元（YoY-11.4%，QoQ-26.8%），归母净利润0.3亿元（YoY+19.3%，QoQ+39.3%）。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图6：公司单季度归母净利润及同比增速资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理电力设备是公司主要业务，2024年占总营收的54%。2024年公司电力设备业务营收8.6亿元（YoY+16.68%），军工业务营收3.7亿元（YoY+11.77%），电子材料业务营收0.7亿元（YoY+67.16%）。分业务看，电力设备/军工/电子材料业务营收占比为54%/23%/5%。2024年公司毛利率同比下降3.87pct至22.82%，主要由于公司原材料涨价。费用方面2024年公司期间费用率14.48%，同比下降1.39pct，其中研发费用0.74亿元，同比增长23.9%。分产品看，真空灭弧室营收占比最大，2024年占总营收43%。分产品看，2024年公司真空灭弧室、大功率激光器射频电子管、新型电力及新能源成套设备、航空航天飞行器精密结构件、智能嵌入式计算机、半导体封装及热管理用氮化物电子材料分别占总营收的43%/3%/8%/14%/10%/5%。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图5：公司归母净利润及同比增速资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 4 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容盈利预测假设前提我们的盈利预测基于以下假设条件：盈利预测的假设前提公司主营业务包括电力设备行业、军工行业以及电子材料行业，盈利预测假设条件如下：电力设备行业：公司电力设备行业包含真空灭弧室（电力开关设备核心器件）、新型电力及新能源成套设备及大功率激光器射频电子管产品，公司是真空灭弧室头部企业，大功率激光器射频电子管在可控核聚变以及半导体设备等领域取得突破 ，预 计2025-2027年 电 力 设 备 行 业 收 入 同 比 增 长25.86%/23.76%/19.76%至10.87/13.45/16.11亿元，毛利率分别为13.79%/15.06%/16.49%。军工行业：公司军工行业包含航空航天飞行器精密结构件、智能嵌入式计算机产品，预 计2025-2027年 军 工 行 业 收 入 同 比 增 长22.09%/20.00%/15.00%至4.48/5.38/6.19亿元，毛利率分别为33.84%/34.12%/34.41%。电子材料行业：公司电子材料行业产品主要是半导体封装及热管理用氮化物电子材料，公司积极开拓国内外客户资源，加速推进产品验证与市场导入，预计2025-2027年电子材料行业收入同比增长100%/80%/60%至1.46/2.63/4.21亿元，毛利率分别为22.84%/22.95%/23.07%。表1：公司营业收入及毛利率预测电力设备行业收入（亿元）增速毛利率军工行业收入（亿元）增速毛利率电子材料行业收入（亿元）增速毛利率其他收入（亿元）增速毛利率合计总营收（亿元）增速毛利率资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理和预测 202220236.8619.1%2.4534.13%43.7%0.21105.12%37.8%1.8932.2%11.4113.36%15.38%26.91%26.70% 620242025E2026E2027E7.408.6410.8713.4516.117.83%16.68%25.86%23.76%19.76%14.7%11.1%13.79%15.06%16.49%3.293.674.485.386.1911.77%22.09%20.00%15.00%46.6%33.2%33.84%34.12%34.41%0.440.731.462.634.2167.16%100.00%80.00%60.00%38.6%20.8%22.84%22.95%23.07%2.042.833.343.844.428.39%38.25%18.19%15.00%15.00%35.6%45.6%37.8%39.7%41.0%13.1715.8620.1525.3030.9220.48%27.03%25.55%22.20%22.82%23.79%24.49%24.98% 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容未来3年业绩预测表2：公司未来3年盈利预测表（单位：亿元）营业收入YoY销售费用管理费用研发费用财务费用营业利润利润总额归母净利润YoYEPS（元）ROE（%）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理和预测综上所述，我们预计2025-2027年公司收入同比增长27.03%/25.55%/22.20%至20.15/25.30/30.92亿元，对应归母净利润同比增长60.65%/17.75%/24.88%至1.65/1.94/2.42亿元。盈利预测的情景分析表3：情景分析（乐观、中性、悲观）乐观预测营业收入(百万元)(+/-%)净利润(百万元)(+/-%)摊薄EPS中性预测营业收入(百万元)(+/-%)净利润(百万元)(+/-%)摊薄EPS(元)悲观预测营业收入(百万元)(+/-%)净利润(百万元)(+/-%)摊薄EPS总股本（百万股）资料来源：Wind，国信证券经济研究所预测 7202320242025E2026E2027E1,3171,5862,0242,5513,12915.4%20.5%27.6%26.1%22.6%93102202242302-7.4%10.5%96.8%19.9%25.1%0.110.120.240.290.361,3171,5862,0152,5303,09215.4%20.5%27.0%25.5%22.2%93102165194242-7.4%10.5%60.7%17.8%24.9%0.110.120.200.230.291,3171,5862,0072,5093,05515.4%20.5%26.5%25.0%21.8%93102128147183-7.4%10.5%25.0%14.7%24.8%0.110.120.150.180.22833831830830830 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容风险提示盈利预测的风险在盈利预测中，我们看好公司作为真空灭弧室头部企业，大功率电子管在可控核聚变及半导体设备领域取得突破带来的业绩增长，看好公司在电子材料业务方面积极开拓国内外客户资源，加速推进产品验证与市场导入，预计2025-2027年公司归母净利润1.65/1.94/2.42亿 元。如果这些盈利预测的假设条件不成立，我们的盈利预测存在出现偏差的风险。市场风险宏观经济环境及市场竞争风险：公司主要产品板块所处的电力设备行业与国家宏观经济景气度有密切关系，同时随着电力设备行业竞争的加剧和产品同质化竞争的日趋激烈，面临着市场竞争的进一步加剧和产品毛利率偏低的风险。原材料价格波动风险：公司产品所需的主要原材料为铜、银等有色稀贵金属，由于其价格与国际大宗商品期货交易