海外宏观周报（2025年第21期）：美国就业平稳，联储保持定力

2025年6月9日民银国际研究团队应习文电话：+852 3728 8180Email：xiwenying@cmbcint.com相关报告：海外宏观周报（6/3）：通胀下行与经济韧性，去美元化暂时缓和海外宏观周报（5/26）：美国股债汇再次齐跌的原因海外宏观周报（5/19）：如何看待美国实际通胀与预期分化海外宏观周报（5/12）：美联储保持定力，硬指标证据不足海外宏观周报（5/5）：五一期间海外市场数据与时间综述主要大类资产走势：2025-06-06美国国债收益率10Y美国国债收益率2Y日本国债收益率10Y日本国债收益率2Y德国国债收益率10Y德国国债收益率2Y标普500指数6000.36纳斯达克指数19529.95道琼斯工业指数42762.87日经225指数37741.61伦敦富时100指数8837.91巴黎CAC40指数7804.87德国DAX指数24304.46伦敦现货黄金3339.90英国布伦特原油现货美元指数99.2031欧元兑美元英镑兑美元美元兑日元144.8585美元兑人民币 4.5110.0bp4.0415.0bp1.48-5.1bp0.76-0.3bp2.552.0bp1.846.0bp1.50%2.18%1.17%-0.59%0.75%0.68%1.28%1.90%68.346.80%-0.24%1.139548pips1.352673pips7970pips7.1847-106pips周变动 目录【一周综述】............................................................................................1美国就业平稳，联储保持定力.............................................................................1【交易模式】............................................................................................3就业平稳市场忧虑下降，通胀与繁荣交易再现.................................................3【关键数据】............................................................................................4美国：就业数据保持平稳，进口下降逆差回归常态.........................................4欧洲：通胀全面回落，零售销售回升.................................................................6日本：家庭消费支出减速，景气动向指数回落.................................................8【重要事件】..........................................................................................10美国：中美领导人通话，特朗普与马斯克关系恶化.......................................10欧洲：欧央行如期降息但已接近尾声...............................................................12日本：日美两国政府举行第五轮部长级谈判...................................................13其他地区：印度与俄罗斯降息，韩国大选落幕...............................................14【本周关注】..........................................................................................16美国CPI、PPI及通胀预期.................................................................................16 请仔细阅读本报告最后部分的免责声明宏观策略研究 请仔细阅读本报告最后部分的免责声明【一周综述】美国就业平稳，联储保持定力刚刚过去的一周全球市场波澜不惊。特朗普与马斯克的争吵一度掀起局部波澜，但周五原本预期走弱的美国非农就业数据最终保持平稳，市场担忧平复的同时也给了美联储保持定力的理由。不过美国与各国的贸易谈判仍未有较大进展，特朗普表示很快将提名新的美联储主席，未来的不确定性依旧很高。美国就业数据好于预期，但整体仍处在缓慢降温之中。6月6日发布的数据显示，5月份美国季调后非农就业增加13.9万人。由于此前美国ISM服务业PMI意外走弱，以及两天前有“小非农”之称ADP就业大幅走低，市场原本对该数据保持忧虑。不过尽管13.9万人的成绩不算好，但略高于市场预期的13万人，令市场忧虑情绪缓解。但美国就业的长期趋势依旧在下行，3月和4月的非农就业分别下修3万人和6.5万人，合计下修9.5万人，今年1-5月美国新增非农就业全部低于15万人，也低于去年全年16.8万人的均值，且月度数据多次下修，反映了不小的就业压力。而在周三公布的褐皮书中，各地联储也报告出现了企业用工需求降温的迹象。劳动力供给减少，支撑失业率保持平稳。尽管新增就业情况趋势性放缓，但美国劳动力供给同样受到特朗普移民冲击影响。5月美国劳动参与率意外下降0.2个百分点至62.4%，主因美国劳动力人口较上月下降625万人。这部分被视为退出劳动力市场的人口缓解了失业人口的上升压力，令失业人口仅增加约7.1万人。5月U3失业率维持在4.2%的水平，永久性失业和暂时性失业结构相对稳定。不过包含“气馁工人”的失业率较上月回升0.1个百分点至4.5%，也反映出退出劳动力市场的人数在增加。另一方面，就业率较上月下降0.3个百分点至59.7%，比失业率更能反映就业人数的下行。市场紧张程度反弹，薪资保持平稳。由于劳动参与率的下行，4月经测算的劳动力缺口出现扩大。JOLTS调查数据显示，4月职位空缺数反弹至739.1万人，高于预期的710万人，3月也上修至720万人，职位空缺率亦反弹至4.4%，高于3月的4.3%。当月美国劳动力市场缺口为22.5万人，高于3月的11.7万人，劳动力市场的紧张程度反弹。此外，尽管解雇率升高0.1个百分点至1.1%，但离职率下行0.1个百分点至2.0%，雇佣率则上升0.1个百分点3.5%。劳动力市场的紧张程度依旧在支撑薪资增速。5月美国非农时薪同比连续4个月保持 1 海外宏观周报 请仔细阅读本报告最后部分的免责声明2海外宏观周报3.9%的水平，反映劳动力市场相对均衡，同时也意味着薪资—通胀的黏性依旧，关税等政策的不确定性尚未对居民收入以及潜在的消费造成太大影响。从行业看，服务业表现好于制造业，与特朗普的制造业回归政策背离。从新增非农就业来看，商品生产合计下降0.5万人，其中制造业减少0.8万人，而服务业则增加14.5万人，教育医疗、休闲酒店分别增加8.7万人和4.8万人，依旧是服务业就业主力。从职位空缺来看，制造业职位空缺减少了1.6万个，而服务业则增加了21.3万个。整体而言，美国劳动力市场的数据仅是差强人意，并不漂亮，为此特朗普继续施压并表示很快提名下届美联储主席人选。就业数据发布后，特朗普再次敦促美联储降息，并表示很快会提名新的美联储主席人选。据媒体透露，前美联储理事凯文·沃什是热门人选，在本届美国政府组阁期间，其曾一度被传或上任财政部长。2006年，35岁的凯文·沃什成为最年轻的美联储理事，在特朗普第一任期内，沃什曾是美联储主席一职的主要竞争者，但随后败于鲍威尔。鉴于鲍威尔的表现令特朗普不满，特朗普也曾表达对沃什落选的惋惜。若特朗普真如预期提前公布美联储主席人选，这位“影子”联储主席的表态将影响市场并削弱鲍威尔的影响，但市场对这种影响美联储独立性的做法存有较大争议。此外，上周美国与各国的贸易谈判依旧进展艰难。日美两国政府举行第五轮部长级谈判，但日本谈判代表赤泽亮正会后表示“尚未找到一致点”。韩国总统李在明当选后与特朗普通话，韩美谈判即将进入关键阶段。美欧代表在法国巴黎的会见保持口头上的“富有成效”，但欧盟也对美国加征钢铝关税至50%表示失望且留有反制后手。中美领导人历史性通话，但贸易谈判仍充满摩擦和分歧。在关税政策、下一届美联储候选人可能提前发布的巨大不确定下，美联储依旧保持定力，上周联储官员发言谨慎，市场仍预计9月和12月可能分别降息25个BP。 请仔细阅读本报告最后部分的免责声明【交易模式】就业平稳市场忧虑下降，通胀与繁荣交易再现表1：近两周各交易日交易模式5月27日降温交易6月3日繁荣交易图1：全球市场各类交易模式的月含量（最近20个交易日内发生频次）资料来源：民银国际测算表2：交易模式判定规则交易种类宽松（降息）交易紧缩（加息）交易降温交易上涨或不显著通胀交易下跌或不显著繁荣（软着陆）交易衰退交易趋险交易避险交易不确定（特征不明显）具体规则详见研报：《全球市场的交易模式：框架构建》（民银证券，2024年9月4日）2024-12-132024-12-182024-12-232024-12-262024-12-312025-01-032025-01-082025-01-132025-01-162025-01-212025-01-242025-01-292025-02-032025-02-06宽松交易紧缩交易降温交易特 朗 普 组 阁后 期 政 策明朗，市场交易美联储紧缩特 朗 普上 任 后市 场同 时交易衰退与滞胀 35月28日5月29日紧缩交易降温交易6月4日6月5日降温交易通胀交易股市债市上涨上涨上涨或不显著下跌下跌下跌或不显著上涨下跌上涨下跌或不显著下跌上涨或不显著上涨下跌下跌上涨其余情况2025-02-112025-02-142025-02-192025-02-242025-02-272025-03-042025-03-072025-03-122025-03-172025-03-202025-03-252025-03-282025-04-022025-04-072025-04-102025-04-152025-04-182025-04-232025-04-282025-05-012025-05-06通胀交易繁荣交易衰退交易趋险交易避险交易美联储与特朗普对抗形成的紧缩交易关税战缓和，繁荣和降温交易增多 请仔细阅读本报告最后部分的免责声明【关键数据】美国：就业数据保持平稳，进口下降逆差回归常态4月职位空缺率与劳动力缺口上升。4月季调后非农职位空缺数为739.1万人（预期710万人，前值由719.2万人修正为720万人），职位空缺率为4.4%（预期4.3%，前值4.3%）。经测算，4月美国劳动力市场缺口为22.5万人（前值由10.9万人上修至11.7万人）。图2：美国职位空缺人数与空缺率数据来源：美国劳工部，Wind5月非农数据好于预期但前值下修。5月美国新增非农就业13.9万人（预期13万人），4月由17.7万人下修至14.7万人，3月由18.5万人下修至12.0万人，新增非农就业3个月移动平均13.5万人（前值12.3万人）。5月ADP就业新增3.7万人（预期11.4万人，前值由6.2万人下修至6.0万人）。图4：美国新增非农就业数据来源：美国劳工部，Wind2014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-1