一、基本面
- 外部条件：5月“抢出口”效应有所体现，但港口货物吞吐量同比增幅较4月改善有限，关注即将公布的5月出口数据的潜在“预期差”。
- 内部条件：5月以来前期既定政策与“稳增长”举措进一步明朗，6月或继续处于政策落地期。PMI温和修复，出口恢复是主要推动因素，内需层面的库存、价格指数依然偏弱。高频显示，5月房地产销售边际走低，投资端的淡季效应加速显现，经济内生动能季节性转弱。展望6月，季节性或继续主导基本面走势，经济动能或延续平稳，需要重点关注地产销售冲刺效应、新型政策性金融工具落地、豁免期临期之下“抢出口”弹性的变化。
二、流动性
- 5月总量政策落地，资金价格平稳。央行多工具协调，银行水位较3月时已有明显修复。5月超储水平或在1.3%附近，回到接近季节性的位置。资金跟随政策利率下台阶，价格中枢下行至1.6%。
- 6月资金面或平稳跨季。6月资金有扰动，一是缴款仍在万亿以上，二是存单续发压力或明显放大。跨半年央行多以呵护为主，资金大幅收敛风险可控。DR007或在1.5~1.65%运行。考虑央行持仓国债到期后或对基础货币形成回收，不排除重启国债买入可能，关注操作思路和机制选择。
三、机构行为
- 供给：6月地方债有限加速，政府债集中到期、净融资或在1.2-1.4万亿。
- 需求：季末银行存在卖债倾向，保险、理财、基金需求季节性走弱。
- 供需结构：供给超万亿，配置型机构季末考核约束机构买债力量，供需结构进一步弱化，债市供需指数回落至2024年8月，彼时是央行买债时点。
四、日历看债
- 6月债市震荡为主。央行多维稳资金面，DR007平均上行幅度在10BP左右。品种层面，6月债市收益率未呈现季节性上行或下行趋势，10年国债波动幅度基本在上下10BP左右，理财回表影响下，信用表现弱于利率。
- 6月债市可能面临的利多和利空因素：
- 利多因素：二季度经济处于传统淡季，供给端扰动小于5月。
- 利空因素：存单续发压力、关注银行卖债。
- 其他超季节性因素：外部环境不确定性、央行买债、陆家嘴论坛增量政策。
五、债市策略
- 维持债市震荡判断，预计10y国债核心波动区间在1.6-1.7%，1.7%上方可逐步把握配置机会。
- 交易机会：关注关键事件前后时点，如关税政策、陆家嘴会议、央行启动买债等。
- 结构性机会：换券行情和票息策略，如10y国债和30y国债的换券交易，正carry品种，中端关注8-10y地方债、6y国开债，超长债仍需偏谨慎，国债在换券、30-10y利差高于25bp等时点择机参与。
六、风险提示
