VIX已先行释放回暖情绪，15%的贴水还能维持多久？

于明明金融工程与金融产品首席分析师 执业编号：S1500521070001联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 VIX已先行释放回暖情绪，15%的贴水还能维持多久？ 2025年6月7日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 孙石金融工程与金融产品 金融工程分析师 执业编号：S1500523080010联系电话：+8618817366228 邮箱：sunshi@cindasc.com 崔诗笛金融工程与金融产品 金融工程分析师 执业编号：S1500523080001联系电话：+8618516560686 邮箱：cuishidi@cindasc.com 于明明金融工程与金融产品 首席分析师 执业编号：S1500521070001联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 金工研究 金工点评报告 证券研究报告 VIX已先行释放回暖情绪，15%的贴水还能维持多久？ 2025年6月7日 本周点评： 基差依然处于低位，小盘贴水持续较深：截至2025年6月6日，IC、 IF、IH及IM当季合约分红处理过的年化基差分别为-10.13%、-2.52%、0.21%、-15.19%，分别处于2021年7月以来5.00%、 9.60%、12.00%、2.10%分位。 VIX结构已先行修复，市场风险持续释放：本周波动率市场呈现系统性修复格局，各品种VIX持续回落，上证50和沪深300的当月VIX分别 触及17.19点与16.45点，均跌破2024年30%分位，中证500VIX和中证1000VIX同步降至22.33及22.89点（20%分位以下）。VIX期限结构完成关键反转，上证50和沪深300的波动率曲线从"近高远低"转为正向倾斜，市场系统性风险加速出清。 未来贴水继续走阔的阻力较强：近三月中证500指数涨跌幅与基差变动持续正相关。雪球类产品存量降低以及对冲盘力量的增强或是股指期货 基差持续低位的交易盘因素。且已进入分红期，我们估算IC、IF、IH及IM当季合约分红占比分别为0.95%、1.60%、2.01%、0.60%，后续基差贴水或随分红实施而收敛。展望后市，我们认为后续基差变动或受分红实施、市场情绪与对冲盘的叠加影响，而本周VIX与SKEW双降，期权市场提前释放回暖情绪，后续基差持续走阔的阻力或较大。 内容摘要： 基差整体下行、贴水扩大：2025年6月6日，我们预估未来一年中证500、沪深300、上证50、中证1000指数分红点位分别为 76.77、70.06、55.61、57.83。本周各品种合约基差相对上一周整体下行、贴水扩大。IC、IF、IH及IM当季合约分红处理过的年化基差分别为-10.13%、-2.52%、0.21%、-15.19%。 对冲策略持续正收益：本周各品种期指基差继续下行，贴水扩大，因此对冲策略获得正收益。IC、IM季月对冲策略受到贴水扩大的影响表现较好，周度收益分别为0.18%与0.14%。 指数成分股分红对合约基差存在影响：截至2025年6月6日，本周中证500成分股中有52只股票实施分红，股息点指数上升 10.80，占指数点位0.19%；沪深300成分股中有18只股票实施分红，股息点指数上升3.59，占指数点位0.09%；上证50成分股中有4只股票实施分红，股息点指数上升4.28，占指数点位0.16%；中证1000成分股中有116只股票实施分红，估算股息点约8.65，约占指数点位0.14%。指数成分股年报分红对合约基差存在影响。 VIX与SKEW双降，风险进一步释放：截至2025年6月6日，30日上证50VIX、沪深300VIX、中证500VIX、中证1000VIX分别为 17.19、16.45、22.33及22.89。本周A股市场震荡上行，小盘期指年化贴水率扩至10.15%-15.19%。波动率市场呈现系统性修复格局，各品种VIX持续回落，上证50和沪深300的当月VIX分别触及17.19点与16.45点，均跌破2024年30%分位，中证500VIX和中证1000VIX同步降至22.33及22.89点（20%分位以下）。VIX期限结构完成关键反转，上证50和沪深300的波动率曲线从"近高远低"转为正向倾斜。偏度指数SKEW同步走弱，沪深300SKEW回落至77%历史分位，上证50SKEW跌至42%分位，唯中证500和中证1000的SKEW仍高企80%分位上方。衍生品信号显示，市场系统性风险加速出清，但对中小盘品种的尾部风险防御仍存结构性压力。 风险因素：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在市场波动不确定性下可能存在失效风险。 目录 一、股指期货合约存续期内分红预估与基差修正5 1.1股指期货合约存续期内分红预估5 1.2、基差修正6 二、期现对冲策略回测跟踪11 2.1、对冲策略简介11 2.2、IC对冲策略表现11 2.3、IF对冲策略表现12 2.4、IH对冲策略表现13 2.5、IM对冲策略表现14 三、信达期权系列指数16 3.1、信达波动率指数Cinda-VIX16 3.2、信达波动率指数Cinda-SKEW17 图表目录 图表1：未来一年中证500指数分红点位预测结果5 图表2：合约存续期内中证500指数分红点位预测5 图表3：未来一年沪深300指数分红点位预测结果5 图表4：合约存续期内沪深300指数分红点位预测5 图表5：未来一年上证50指数分红点位预测结果6 图表6：合约存续期内上证50指数分红点位预测6 图表7：未来一年中证1000指数分红点位预测结果6 图表8：合约存续期内中证1000指数分红点位预测6 图表9：IC当季分红调整年化基差与中证500指数走势7 图表10：IC合约持仓额（亿元）与中证500指数走势7 图表11：IC持仓量与成交量（万手）7 图表12：IF当季分红调整年化基差与沪深300指数走势8 图表13：IF合约持仓额（亿元）与沪深300指数走势8 图表14：IF持仓量与成交量（万手）8 图表15：IH当季分红调整年化基差与上证50指数走势9 图表16：IH合约持仓额（亿元）与上证50指数走势9 图表17：IH持仓量与成交量（万手）9 图表18：IM当季分红调整年化基差与中证1000指数走势10 图表19：IM合约持仓额（亿元）与中证1000指数走势10 图表20：IM持仓量与成交量（万手）10 图表21：中证500股指期货期现对冲策略净值走势图12 图表22：中证500股指期货期现对冲策略与指数对比12 图表23：沪深300股指期货期现对冲策略净值走势图13 图表24：沪深300股指期货期现对冲策略与指数对比13 图表25：上证50股指期货期现对冲策略净值走势图14 图表26：上证50股指期货期现对冲策略与指数对比14 图表27：中证1000股指期货期现对冲策略净值走势图15 图表28：中证1000股指期货期现对冲策略与指数对比15 图表29：主要指数30日Cinda-VIX走势16 图表30：上证50股指期权不同期限Cinda-VIX走势17 图表31：沪深300股指期权不同期限Cinda-VIX走势17 图表32：中证500ETF期权不同期限Cinda-VIX走势17 图表33：中证1000股指期权不同期限Cinda-VIX走势17 图表34：主要指数30日Cinda-SKEW走势18 一、股指期货合约存续期内分红预估与基差修正 1.1股指期货合约存续期内分红预估 基于信达金工衍生品研究报告系列二《股指期货分红点位预测》中的方法对股指期货合约存续期内分红进行预测。 2025年6月6日，我们对股指期货标的指数未来一年内分红点位进行预测，预估中证500、沪深300、上证50、中证1000指数分红点位分别为76.77、70.06、55.61、57.83。 中证500指数在当月合约IC2506存续期内分红点位预估为23.16，在次月合约IC2507存续期内分红点位预估为47.18，在当季合约IC2509存续期内分红点位预估为55.02，在下季合约IC2512存续期内分红点位预估为55.02。指数在下季合约存续期内分红占比预估为0.95%。 图表1：未来一年中证500指数分红点位预测结果图表2：合约存续期内中证500指数分红点位预测 8060 70 6050 50 4040 3030 20 1020 0 10 0 55.0255.02 47.18 23.16 IC2506IC2507IC2509IC2512 资料来源：聚源，同花顺iFinD，信达证券研发中心数据日期：2025年6月6日 资料来源：聚源，同花顺iFinD，信达证券研发中心数据日期：2025年6月6日 沪深300指数在当月合约IF2506存续期内分红点位预估为18.58，在次月合约IF2507存续期内分红点位预估为50.46，在当季合约IF2509存续期内分红点位预估为61.82，在下季合约IF2512存续期内分红点位预估为62.35。指数在下季合约存续期内分红占比预估为1.61%。 图表3：未来一年沪深300指数分红点位预测结果图表4：合约存续期内沪深300指数分红点位预测 8070 70 6060 5050 40 3040 2030 1020 0 10 0 61.8262.35 50.46 18.58 IF2506IF2507IF2509IF2512 资料来源：聚源，同花顺iFinD，信达证券研发中心 数据日期：2025年6月6日 资料来源：聚源，同花顺iFinD，信达证券研发中心数据日期：2025年6月6日 上证50指数在当月合约IH2506存续期内分红点位预估为14.08，在次月合约IH2507存续期内分红点位预估为49.53，在当季合约IH2509存续期内分红点位预估为54.14，在下季合约IH2512存续期内分红点位预估为54.14。指数在下季合约存续期内分红占比预估为2.01%。 图表5：未来一年上证50指数分红点位预测结果 60 50 40 30 20 10 0 图表6：合约存续期内上证50指数分红点位预测 54.14 54.14 49.53 14.08 60 50 40 30 20 10 0 IH2506IH2507IH2509IH2512 资料来源：聚源，同花顺iFinD，信达证券研发中心数据日期：2025年6月6日 资料来源：聚源，同花顺iFinD，信达证券研发中心数据日期：2025年6月6日 中证1000指数在当月合约IM2506存续期内分红点位预估为14.38，在次月合约IM2507存续期内分红点位预估为32.84，在当季合约IM2509存续期内分红点位预估为36.94，在下季合约IM2512存续期内分红点位预估为36.95。指数在下季合约存续期内分红占比预估为0.60%。 图表7：未来一年中证1000指数分红点位预测结果 60 50 40 30 20 10 0 图表8：合约存续期内中证1000指数分红点位预测 36.94 36.95 32.84 14.38 40 35 30 25 20 15 10 5 0 资料来源：聚源，同花顺iFinD，信达证券研发中心数据日期：2025年6月6日 IM2506IM2507IM2509IM2512 资料来源：聚源，同花顺iFinD，信达证券研发中心数据日期：2025年6月6日 1.2、基差修正 股指期货基差为合约收盘价与标的指数收盘价的差值。指数点位随着成分股实施而下调，但分红的影响会提前反映在存续期内包含分红的期货合约价格上，合约存续期内指数成分股的分红会拉低合约基差。在分析合约基差时，需要剔除分红的影响。 预期分红调整后的基差=实际基差+存续期