交通运输行业2025年中期投资策略之：航空供给低增时代需求驱动票价上行

•••••••• × 2 /CONTENTS0102030405 ••••••• —— 5请参阅附注免责声明 •••12018-20240%10%20%30%40%50%60%70%80%估算百大航线2018-2024年加权全票价累计涨幅Wind0%5%10%15%20%200120022003200420052006200720082009民航运输飞机架数年度增速十一五复合增速13.1%十五复合增速10.4% ——20102011201220132014十二五复合增速10.7% 620152016201720182019202020212022五年复合增速十三五复合增速8.1%十四五前四年复合增速3%五年规划增速3-4% 3-4%2023 •--•32023420230.00.20.40.60.81月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月（亿人次/月）中国民航客运量2019202320242025-20%-10%0%10%20%30%40%50%国内航线三大航合计：2023年较2019年座收客收整体 2019国际航线客座率 7 •--•62024202456789101月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月（小时/日）中国航司飞机日利用率2019202320242025-10%-5%0%5%10%15%20%整体国内航线三大航合计：2024年较2019年座收客收客座率 8国际航线 20195 •---•725Q119419865%70%75%80%85%90%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月中国民航客座率201920232024202502004006008001,0001,2001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月（元/人次）国内票价（含燃油附加费）估算20192023 202542024 92025 ••••102023-24 Q3-700-600-500-400-300-200-10001002003002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1单季度归母净利润（亿元）A股航司单季盈利合计92025 520197%02,0004,0006,0008,00010,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月（元/吨）国内航空煤油出厂价2019202320242025 2022Q22022Q32022Q42023Q1 19Q325Q22023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1 ••••••••WindA ///// 12请参阅附注免责声明 Wind••——10%3-4%0%5%10%15%20%20012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020民航运输飞机架数年度增速五年复合增速十二五复合增速10.7%十一五复合增速13.1%十三五复合增速8.1%十五复合增速10.4%十四五前四年复合增速3%五年规划增速3-4% 2021 20222023 A5////12A 52019-20242.2%26082833290705001000150020002500300035002019.122023.122024.12（架）A股航司机队规模春秋航空吉祥航空中国东航南方航空中国国航8.6%2.6%•••2907303231880500100015002000250030003500400020242025E2026E（架）4.3%5.1% 33522027E春秋航空吉祥航空中国东航南方航空中国国航5.1% ••0%2%4%6%8%10%12%中国国航中国东航扣汇净资产收益率201720180%2%4%6%8%10%21个主协调机场时刻复合增速国内时刻国际地区时刻2012-2016年2017-2019年 南方航空2019 15请参阅附注免责声明 16——20%17 —— • •2022•202443943%2%•2022050100150200250300350201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024三大航公告披露当年新签飞机订单数（架）大中型飞机小型飞机-4%-2%0%2%4%6%2020 2020212102004006008001000199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024（架/年）飞机制造商年民航飞机交付量波音空客 MV/BV2021 •••• 2223 19••• 24——100在役及停飞机队，波音含麦道机型，2024100% ••• 200%10%20%30%40%50%60%70%80%90%在役机队（截至2023H1）交付机队（2022H1-2023H1）航空发动机市场份额Engine AlliancePW普惠罗罗IAEGE通用航空CFM25 2620242019••••5.06.07.08.09.010.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(小时/日)窄体机日利用率201920232024202565%70%75%80%85%90%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月民航客座率201920232024 21请参阅附注免责声明2025 28ASKASK•ASK2019••2025ASK——2025 1-4ASK5%ASK•-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%23-0123-0423-0723-1024-0124-0424-0724-1025-0125-04三大航ASK：较2019年增速国内ASK国际ASK-5%0%5%10%15%20%25%30%机队规模ASK三大航：2025年1-4月同比 25%ASKASK国内 1%ASK国际 •--••••• × 302003-2019ו••0100020003000400050006000700080009000200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020（亿元）中国航司收入中国航司收入增速（右轴）中国GDP增速（右轴） •--•×--31A-100%-50%0%50%100%150%200%05001,0001,5002,0002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1（亿元）A股航司单季营业收入合计单季营业收入合计同比（右轴）较2019年（右轴）////// 26 •-2024——-44-12%-3220252024——330.00.20.40.60.81月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月（亿人次/月）050100150200250300T-15T-14T-13T-12T-11T-10T-9T-8T-7T-6T-5T-4T-3T-2T-1春节T+1T+2T+3T+4T+5T+6T+7T+8T+9T+10T+11T+12T+13T+14T+15T+16T+17T+18T+19T+20T+21T+22T+23T+24民航旅客发送量（万人/日）2019202320242025 27×2019中国民航客运量2019202320242025 ••--- 34••——8-1413-19•352011-17-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%197519781981198419871990199319961999中国人口同比增速 20022005 20082011201420172020 36202320192024••••37202450%60%70%80%90%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月商务线航班客座率2019202320172018201920202021202220232024中国民航高频人数高频人数占比高频人次占比 20240%5%10%15%20%25%30%35% 3831-50••1980-198738-4543-50•391980-1987-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%19751978198119841987199019931996中国人口同比增速 19992002 ••--•20251-420195%4020251-4201988%111%91%65%122%113%115%144%74%46%87%110%107%27%45%020004000600080001000012000日本韩国泰国马来西亚新加坡越南俄罗斯印度尼西亚柬埔寨澳大利亚英国阿联酋美国（班/月）2025年1-4月平均国际客班较2019年同期恢复程度（右轴） 78%菲律宾德国 1202564341政策开始日期新增试行免签政策国家免签国家数量合计2023年12月1日法国、德国、意大利、荷兰、西班牙、马来西亚62024年3月14日瑞士、爱尔兰、匈牙利、奥地利、比利时、卢森堡122024年5月28日格鲁吉亚132024年7月1日新西兰、澳大利亚、波兰162024年10月15日葡萄牙、希腊、塞浦路斯、斯洛文尼亚202024年11月8日斯洛伐克、挪威、芬兰、丹麦、冰岛、安道尔、摩纳哥、列支敦士登、韩国292024年11月30日保加利亚、罗马尼亚、克罗地亚、黑山、北马其顿、马耳他、爱沙尼亚、拉脱维亚、日本382025年6月1日巴西、阿根廷、智利、秘鲁、乌拉圭43•••0%10%20%30%40%50%60%2024年暑期（7-8月）2024年国庆假期出入境人次同比增速出入境人次出入境外国人 2025年一季度2025年五一假期 33 35请参阅附注免责声明 ••2025-26••• •••2025•=•202534-5Q2• ——10%40–—— 37请参阅附注免责声明 384342•••0501001502002503003504000%5%10%15%20%25%30%35%40%国航南航东航吉祥春秋（元/人次）燃油成本占比人均燃油成本（右轴）0102030405060中国国航南方航空中国东航吉祥航空春秋航空（亿元）若油价下降10%，静态测算航司净利润增幅 39452014201544 20142015•••美元/桶 •••472025 546202502,0004,0006,0008,00010,00012,0000204060801001201401601802019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-04（元/吨）（美元/桶）布伦特原油新加坡航油国内航空煤油（右轴）2,0004,0006,0008,00010,000（元/吨） 201901月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月国内航空煤油出厂价2019202