2025下半年展望：返本还原——AI和国产替代仍是投资主线

2025下半年展望：返本还原——AI和国产替代仍是投资主线

核心观点：

• AI基础设施投资： 人工智能建设和变现或将仍是2025下半年投资主线。业界对人工智能基础设施的投入意愿受政策不确定性影响有限，海外CSP资本开支预计2025年增长34%，中国内地CSP资本开支增速或超过海外同行，达到45%。主权国家基金投资也成为AI投资的重要来源。
• 芯片产业链国产替代： 中国内地芯片公司在算力芯片等关键市场实现国产替代的进程或加速，国产替代为相关公司带来市场机会。
• 云服务变现： 海外CSP云业务收入增速重新加速，1Q25总计同比增20%，预计2025/2026年继续保持20%以上。中国内地主要CSP云收入平均增速亦在1Q25达到21%。

关键数据：

• 海外CSP资本开支： 2025年总额预计达2802亿美元，同比增长34%。
• 中国内地CSP资本开支： 2025年预计同比增长45%，达到2222亿元。
• BAT资本开支： 2025年预计同比增长45%，达到2222亿元。
• 智能手机出货量： 2025年预计增长小于1%，较之前预测的3%增速更为保守。
• 个人电脑出货量： 2025年预计同比增长3%。
• 服务器需求： 2H25或继续保持强劲，库存水平自4Q23以来稳中有降。

投资建议：

• 聚焦AI和国产替代： 投资者应聚焦于人工智能技术和市场的发展及半导体产业链国产替代的持续深化。半导体设计公司或仍是人工智能基础设施建设的最大受益者。
• 关注细分领域： 建议关注韦尔股份（603501 CH/买入）、英伟达（NVDA US/买入）、超微半导体（AMD US/买入）。
• 板块配置：
  • 半导体： 保持对A/H股和海外半导体设计公司超配的看法，上调海外半导体设备至标配。
  • 硬件及硬件设备： 将A/H股智能手机及其产业链看法从超配调整到标配，继续看好数据中心和服务器需求。
  • 软件及服务： 将海外和A/H板块大型综合类软件服务子板块的看法从标配上调到超配，主要考虑到人工智能或带来的运营效率上升和额外变现机会。