Dollar General (DG) 2025年第一季度：强劲的Q1表现；2025财年指引上调但仍保持保守

美国零售业综合类与专业类 DollarGeneralCorp 评分 超越 目标价 DG126.00美元(120.00)旧 2025年6月4日 马志涵，CFA +19173448303zhihan.ma@bernsteinsg.com 杰里米·迈尔斯 +19173448370jeremy.miles@bernsteinsg.com 王海泽 +19173448346hazel.wang@bernsteinsg.com DollarGeneral(DG)2025年第一季度：强劲的Q1表现；2025财年指引上调但仍保持保守 截止日期 DG收盘价（美元）目标价（美元） 上行/(下行)52周区间SPX FYE 股息收益率 市值（美元）（百万）EV(美元)(M) 性能 绝对值（%）SPX(%) 相对(%) 2025年6月3日 112.57 126.00 12% 141.24/66.43 5,970.37 简 2.1% 24,773 40,941 YTD1M6M 12M 48.5 1.5 47.0 24.7 5.0 19.7 来源：彭博，伯恩斯坦的估计和分析。 在第一季度，DG实现了强劲的营收和利润超预期.资本销售增长2.4%超出卖方市场预期，与买方市场预期相符。DG也显著超出毛利率预期，年同比增长率提高80个基点，主要得益于损耗降低和库存加价提高。1.78美元的每股收益超出32分钱。 管理层在Q1强劲超预期后上调了2025财年指引，但对今年剩余时间的展望保持谨慎.DG将净销售额和复合销售额增长的指导中值上调了30个基点，几乎完全反映了Q1的超越，而Q2-Q4与先前预期相比几乎没有改善。DG将每股收益指导下限收窄至5.20美元（先前：5.10美元），同时维持高端5.80美元，我们认为这可能比较保守。 42.5 (19.3) (1.3) 13.0 43.8 (32.3) 在指南中，DG预计持续的关税不确定性（包括8月中旬后有可能重新回到“解放日”水平）将给消费者支出带来压力，尽管它能够以当前税率减轻大部分与关税相关的COGS影响。鉴于DG相对较低的关税敞口（M/HSDPPT直接进口敞口，以及间接敞口为其两倍，总计约为10-20+%），我们认为其指导方针的做法在我们覆盖范围内是最保守的，并看到从这里开始的额外上升空间 。 价格表现，1年 总体而言，我们对Q1的强劲表现感到鼓舞随着DG在毛利率恢复方面开始显现进展，而以旧换新福利支持了二手销售增长。 相比于DG的保守指引，我们看到2025财年有进一步的上行潜力，这取决于DG核心低收入消费者的健康状况、从中等收入消费者手中进行的以旧换新、门店改造带来的组件销售额增长，以及尽管关税不确定性，DG在提高毛利率方面继续取得进步的能力。 $160 $140 $120 $100 6500 6000 5500 $80 5000 投资✁示 DG SPX 我们对DG进行超越评级，真阳性评分为126。 调整后每股收益F24AF25EF26E 财务✲表 F24A F25E F26E CAGR 估值指标 F24A F25E F26E DG(美元)5.116.267.25 ✲告每股收益 5.11 6.26 7.25 19.0% 调整后的市盈率(x) 22.0 18.0 15.5 OLD--6.107.05 收入（百万） 40,612 42,487 44,495 4.7% ✲告的市盈率(x) 22.0 18.0 15.5 sg&a(m) 10,303 10,807 11,353 5.0% peg✲道(x) (0.7) 0.8 1.0 净利润(M) 1,125 1,343 1,595 19.1% EV/销售额(x) 1.0 1.0 0.9 FCF(M) 1,686 383.42 1,914 6.5% EV/FCF(x) 24.3 106.8 21.4 peg调整(x) (0.7) 0.8 1.0 来源：彭博，伯恩斯坦的估计和分析。 06/2409/2412/2403/2506/25 参见本✲告的披露附录，了解所需披露内容、分析师认证以及其他重要信息。或者，访问我们的全球研究披露网站首次发布：2025年6月4日04:01UTC完成日期：2025年6月3日22:13UTC www.bernsteinresearch.com 细节 估计与TP变化 我们在盈利后调整每股收益预期-我们对2025财年的每股收益预期上调至6.26美元（此前：6.10美元），我们对2026财年的每股收益预期上调至7.25美元（此前：7.05美元）。虽然我们通过2025财年调整了销售、一般及行政费用（SG&A）的节奏以反映薪酬预期和修订后的重组计划，但主要变化是我们对毛利率复苏的预期。虽然我们的长期毛利率预期大致保持不变（约+190个基点vs约+180个基点），但我们在中期给予运营改善（收缩）更多的信用。 将我们的模型滚动，Q5-8每股收益为7.44美元，并将市盈率倍数保持在17.0倍，我们得出新的目标价格为126美元。 Q1观察 第一季度，销售和毛利超出了预期在2025年第一季度，DollarGeneral的销售额同比增长+5.3%至104亿美元(+160个基点vs.市场预期)。同店销售额增长+2.4%（vs.市场预期的+1.2%），由交易量增长+2.7%推动，被客流量下降-0.3%抵消。DG在所有类别中均实现销售额增长，本季度季节性因素领先，增长+6.2%，其次是家居用品(+5.9%)、消耗品(+5.2%)和服装(+3.2%)。 毛利率同比增长+80bps至31.0%（高于市场预期30.4%），主要受损耗降低(~+61bps提升)和库存加价提升驱动，部分被降价折让所抵消。调整后EBIT利润率同比增长持平于5.5%（对比市场预期4.7%），因销售、一般及行政开支增加主要源于零售劳动力、激励薪酬及修理维护的投资。每股收益1.78美元超出预期32分。 DG将年度预测上调以反映第一季度表现。该公司现在预计2025财年净销售额增长3.7%-4.7%（此前：3.4%-4.4%，与市场预期3.8%一致）。这包括1.5%-2.5%（此前：1.2%-2.2%）的同类门店销售额增长预期。DG预计稀释每股收益为5.20-5.80美元（此前：5.10-5.80美元，与市场预期5.61美元一致）。这假设当前关税税率在2025年8月中旬前保持不变。 在2025财年，DG继续预计在美国开设575家新店（较前几年的700-900家有所减少），在墨西哥开设最多15家店，全面翻新2000家店，通过提升计划（ProjectElevate）部分翻新2250家成熟店，以及搬迁45家店。 沃尔玛预计第二季度将面临SG&A逆风，因为业务结束后激励补偿支出将结束。在2024财年第二季度，管理层决定不会支付奖金。这导致了一项工资递延的逆转。鉴于截至目前的业绩，今年可能会支付奖金。逆风约为1.8亿-2亿美元，全年分摊1亿美元/0.8亿美元 /0.4亿美元/0.4亿美元。 证据1：DG2025年第一季度结果表 结果 BERNe 共识-BBG Q124Q424Q125年同比变化量 Q125E ∆vs.BERNe Q125EΔ与Cons 损益表营业额 9,914 10,304 10,436 5.3% 10,390 0.4% 10,278 1.5% 网络销售额增长 6.1% 4.5% 5.3% -80bps 4.8% +50bps 3.7% +160bps 销售增长 2.4% 1.2% 2.4% +0bps 2.2% +20bps 1.2% +120bps 毛利 2,992 3,030 3,231 8.0% 3,148 2.6% 3,124 3.4% 毛利率 30.2% 29.4% 31.0% +80bps 30.3% +70bps 30.4% +60bps 形容词：营业收入 546 294 576 5.5% 513 12.4% 485 18.8% adj.营业利润率 5.5% 2.9% 5.5% +0bps 4.9% +60bps 4.7% +80bps 净利润 363 191 392 7.9% 338 16.1% 321 22.1% 净利润率 3.7% 1.9% 3.8% +10bps 3.2% +50bps 3.1% +60bps 形容词，稀释每股收益 $1.65 $0.87 $1.78 7.8% $1.53 16.0% $1.46 21.6% 稀释股份 220 220 220 0.0% 220 0.0% 220 0.1% 门店数量 20,149 20,594 20,582 2.1% 20,739 -0.8% 20,642 -0.3% 销售平方米(m) 153 157 157 2.9% 158 -0.8% 157 0.1% 销售平方英尺/商店 7,574 7,618 7,628 0.7% 7,628 0.0% 7,601 0.3% 来源：公司公告，彭博，伯恩斯坦分析及预测 展品2：DG2025年指导方针 4Q24 1Q25(当前 指南) 缺点 Δvs中点指南的 BernE Δvs中点指南的 △vsCons 主营业务增长 3.4-4.4% 3.7-4.7% 3.8% -40个基点 4.6% 40bps 80bps 销售增长 1-2.2% 1.5-2.5% 1.8% -20bps 2.7% 70bps 90bps 摊薄每股收益 $5.10-$5.80 $5.20-$5.80 $5.61 2.0% $6.26 13.8% 11.5% 税率 23.5% 23.5% 23.4% -10bps 23.5% 0bps 0bps 分享回购 $0 $0 $20 20 $0 0 0.0% 资本支出 $1.3-1.4 $1.3-1.4 $1.38 2.1% $1.33 -1.3% -3.3% 新店铺 575 575 573 -0.3% 423 -26.4% -26.2% 改造 4,250 4,250 4,252 0.0% 重定位 45 45 45 0.0% 来源：公司公告，伯恩斯坦分析 展品3：DGFY25指导隐含剩余年度 公司 指南 缺点 ∆vs中点指南 BernE ∆vs中点指南 △vsCons 主营业务增长摊薄每股收益 3.9% $3.72 4.0% $4.14 20bps 11.2% 4.4% $4.48 60bps 20.4% 40bps 8.3% 来源：公司公告，伯恩斯坦分析 附录-财务预测 展品4：DG财务摘要 财政年度年度年度年度 2025E 年度年度 年度年度 202220232024 1Q25 2Q25E3Q25E 4Q25E 2025E 2026E 2027E 2028E 2月23日2月24日 2月25日 05-25 8月25日11月25日 02-26 02-26 02-27 02-28 2月29日 美元通用($百万美元)损益表 营业额销售成本毛利润 37,84538,69240,61210,43610,65710,61610,77842,48744,49546,49948,636 26,02526,97328,5957,2057,3967,4847,54529,63030,85232,05533,334 11,82011,71912,0173,2313,2613,1323,23412,85813,64314,44415,302 销售、一般以及行政费用8,4929,27310,3032,6552,7602,7432,64810,80711,35311,94912,577 营业收入 形容词：营业收入利息费用 其他（收入）费用所得税前收入 所得税费用净利润 调整后净利润每股收益： 3,3282,4461,714 3,3282,4461,714 211327274 0-- 3,1172,1201,440 701458315 2,4161,6611,125 2,4161,6611,125 576 57