原油月报：欧佩克增产兑现不及预期

期货研究报告|原油月报2025-06-02 欧佩克增产兑现不及预期 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 核心观点 ■市场分析 欧佩克在4月2日决定开始加快增产，将5月、6月的生产配额逐月增加41.1万桶/ 日，而在6月初的产量会议上，再次决定7月份当月增加41.1万桶/日的配额，在4月 至7月四个月期间将配额增加近135万桶/日，然而实际产量却远不及预期，不管是产 量与船期数据，均显示截止6月初欧佩克没有丝毫的增产迹象，沙特按兵不动让市场 困惑，而在6月号2欧佩克宣布进一步增产后，油价显著反弹，一方面欧佩克没有进一步大幅增产让市场松了一口气，但这本质上市场当前交易的并不是反应欧佩克加快增产而是沙特增产远不及预期，即便是中东夏季原油直烧发电需求增加会导致国内需求增加，但也不至于原油�口毫无增长，根本原因还是沙特没有实质性增产。目前还不清楚沙特后续增产节奏如何，由于6月开始中东原油直烧发电需求将会显著增加，如果沙特仅仅是防御性地为了满足国内发电需求而增产，这可能导致其原油�口维持在600万桶/日上下，这意味着市场基于欧佩克增产逻辑而上修的供应增长预期面临下修风险。 沙特迟迟不增产叠加近期�现的供应风险事件（加拿大山火、利比亚），以及北半球开启的季节性�行旺季，油价短期较为抗跌，但如果未来沙特兑现承诺增产，三季度炼厂检修期油价依然面临下行压力，若月差合适可考虑买近月卖远月正套，若绝对价格回到高位中期依然考虑做空。 ■策略 油价短期偏强筑底，中期维持空头配置 ■风险 下行风险：伊核协议达成，宏观黑天鹅事件 上行风险：制裁油（俄罗斯、伊朗、委内瑞拉）供应收紧、非计划断供事件 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 核心观点1 欧佩克7月再次增产，但沙特依然按兵不动3 加拿大山火与利比亚地缘局势不稳导致供应担忧升温4 巴西海上油田项目提前投产，将推动产量增长5 关税博弈进入新阶段，市场对需求担忧略有缓和5 美伊谈判陷入僵局，雪佛龙在委经营许可范围缩小6 图表 图1:沙特原油发货量丨单位：千桶/日3 图2:欧佩克原油发货量丨单位：千桶/日3 图3:OPEC原油产量丨单位：万桶/日3 图4:沙特原油直烧发电需求丨单位：千桶/日3 图5:加拿大原油产量丨单位：千桶/日4 图6:利比亚原油�口量丨单位：千桶/日4 图7:巴西原油产量丨单位：千桶/日5 图8:巴西原油�口量丨单位：千桶/日5 图9:伊朗原油发货量丨单位：千桶/日7 图10:委内瑞拉原油发货量丨单位：千桶/日7 欧佩克7月再次增产，但沙特依然按兵不动 欧佩克在4月2日决定开始加快增产，将5月、6月的生产配额逐月增加41.1万桶/ 日，而在6月初的产量会议上，再次决定7月份当月增加41.1万桶/日的配额，在4月 至7月四个月期间将配额增加近135万桶/日，然而实际产量却远不及预期，不管是产 量与船期数据，均显示截止6月初欧佩克没有丝毫的增产迹象，沙特按兵不动让市场 困惑，而在6月号2欧佩克宣布进一步增产后，油价显著反弹，一方面欧佩克没有进一步大幅增产让市场松了一口气，但这本质上市场当前交易的并不是反应欧佩克加快增产而是沙特增产远不及预期，即便是中东夏季原油直烧发电需求增加会导致国内需求增加，但也不至于原油�口毫无增长，根本原因还是沙特没有实质性增产。目前还不清楚沙特后续增产节奏如何，由于6月开始中东原油直烧发电需求将会显著增加，如果沙特仅仅是防御性地为了满足国内发电需求而增产，这可能导致其原油�口维持在600万桶/日上下，这意味着市场基于欧佩克增产逻辑而上修的供应增长预期面临下修风险。 图1:沙特原油发货量丨单位：千桶/日图2:欧佩克原油发货量丨单位：千桶/日 10000 9000 8000 7000 6000 5000 202520242023 202220212020 23000 21000 19000 17000 15000 202520242023 202220212020 2023/012023/042023/072023/102023/012023/042023/072023/10 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图3:OPEC原油产量丨单位：万桶/日图4:沙特原油直烧发电需求丨单位：千桶/日 3400 3200 3000 2800 2600 2400 2015/01 2015/07 2016/01 2016/07 2017/01 2017/07 2018/01 2018/07 2019/01 2019/07 2020/01 2020/07 2021/01 2021/07 2022/01 2022/07 2023/01 2023/07 2024/01 2024/07 2025/01 2200 IEAOPECEIA 1000 800 600 400 200 0 202520242023 202220212020 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：IEAEIAOPEC华泰期货研究院数据来源：JODI华泰期货研究院 加拿大山火与利比亚地缘局势不稳导致供应担忧升温 阿尔伯塔省的油砂生产开始受到野火的影响。麦克默里堡油砂"枢纽"以西仍有七处大火已失去控制。MEGEnergy撤�了克里斯蒂娜湖设施的非必要人员，并推迟了7万桶 /天的计划增产。加拿大天然公司关闭了Jackfish1油砂厂3.65万桶/日的油砂生产。总 计约50万桶/日的原油产量集中在埃德蒙顿附近，目前没有风险，野火对阿尔伯塔油砂生产的影响较小，对WCS原油贴水暂时没有影响。阿尔伯塔省拥有约420万桶/日原油�口量，其中大部分是重质含硫原油，为美国中西部和墨西哥湾沿岸的复杂型炼厂提供原料。此外，大约26万桶/天的重质原油通过57万桶/天的TMX管道进入中国市场。野火的性质意味着如果风向东移，将有更多的原油生产面临风险，从而推高本已偏强的WCS价差。WCS原油贴水（对WTI）8.70美元/桶，为2020年9月以来最高水平。油砂厂季节性生产维护是近期走强的驱动因素，但从墨西哥和委内瑞拉运往美国墨西哥湾沿岸的重油减少也限制了供应。2023年5月的野火引发了约38.5万桶/日原油断供，推动了WCS原油价格上涨。2016年，野火引发了阿尔伯塔历史上最大规模的疏散行动，最终导致产量减少约40万桶/日。然而，2024年5月的野火对产量的影响微乎其微，每年5月份，都需要关注加拿大山火对原油供应的影响。 利比亚的政治动荡继续暴露�脆弱的现状，在的黎波里民兵5月28日袭击国家石油公司总部之后，东部政府现在威胁要停止石油生产和�口。国家稳定政府(GNS)宣布可能采取若干预防措施，包括宣布所有东部油田和港口的不可抗力，但我们预计利比亚的生产或�口不会立即中断，虽然利比亚东部要求实施封锁的政治压力正在上升，但掌握权力的利比亚国民军（LNA）却在抵制封锁。目前利比亚的原油生产与�口尚未受到影响，但地缘政治风险在持续增加，不排除因动乱导致利比亚�现非计划断供。 图5:加拿大原油产量丨单位：千桶/日图6:利比亚原油出口量丨单位：千桶/日 5500 5000 4500 4000 3500 202520242023 202220212020 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 202520242023 202220212020 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：NEB华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 巴西海上油田项目提前投产，将推动产量增长 巴西国家石油公司（Petrobras）在5月最后一周宣布，梅罗4号项目已首次�油，比原定计划提前了至少两个月。相关的浮式生产储油装置AlexandredeGusmao的日产量为18万桶，将助力梅罗油田的总产量提高到77万桶/日。梅罗4号项目是预计今年 投产的四个主要项目之一，包括2月份投产的布齐奥斯7号项目、布齐奥斯6号项目 （25年下半年首次�油）和巴卡尔豪1号油田（预计年底投产）。梅罗油田的产量最近因梅罗3号油田于去年10月份投产而得到提高。根据巴西国家石油公司 （Petrobras）最近的一份报告，梅罗3号油田的产能也达到了18万桶/日，并在五月中旬左右达到峰值产能，这意味着大约需要八个月的产量爬坡期。我们预计巴西今年的原油和凝析油产量将增长约23万桶/天，2026年将再增长11万桶/天。相比之下， 巴西2023年的产量增长略低于40万桶/天，但2024年却下降了5万桶/天，原因是繁重的检修活动和长期的政府工作人员罢工。 图7:巴西原油产量丨单位：千桶/日图8:巴西原油出口量丨单位：千桶/日 3900 3700 3500 3300 3100 2900 2700 2500 202520242023 202220212020 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2300 2100 1900 1700 1500 1300 1100 900 700 500 202520242023 202220212020 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：ANP华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 关税博弈进入新阶段，市场对需求担忧略有缓和 在中美日内瓦协议达成之后，中美关税暂缓加征90天，特朗普最近也暂缓了对欧盟的关税加征，市场开始关注“TACO”交易，即特朗普总会妥协，市场风险偏好有所回升。此外，美国贸易法院的裁决也对特朗普关税政策形成制肘，特朗普当前还需要面对国内司法权的反对力量，这意味着关税博弈进入了新阶段，特朗普的交易特点、行为模式开始被市场熟知并逐步消化，对于关税带来的不确定担忧开始下降，但特朗普对华态度依然强硬，其声称中国违反了日内瓦协议并扬言取消中国留学生的赴美签证，我们认为在中美高层会晤之前，对于关税博弈不会暂停。对于石油需求而言，虽然关税暂缓让市场对悲观的需求预期重新上修，但特朗普的一系列政策依然对全球贸易与经济产生较大的不确定性与扰动，今年石油需求（不含生物燃料与NGLs）的同比增长不 超过50万桶/日，今年印度一季度需求增长远低于预期（不到10万桶/日），动荡的政治环境也导致韩国需求�现负增长。今年石油需求的亮点主要体现在部分国家夏季发电用油需求如埃及、伊拉克等，而中国石油需求在达峰之后还将进一步加速下降。 美伊谈判陷入僵局，雪佛龙在委经营许可范围缩小 截止目前美伊核谈还没有，美伊双方对于伊朗铀浓缩问题存在明显分歧，5月23日，美国和伊朗在罗马举行的第五轮核谈判结束，双方在铀浓缩问题上的立场依然坚定，没有取得突破。美国官员再次要求伊朗全面停止铀浓缩计划，理由是担心可能被武器化。相反，伊朗谈判代表则强调他们有权根据《不扩散核武器条约》为和平能源目的进行铀浓缩。下一轮会谈的日期尚未确定。这种持续的僵局进一步拖延了解除对伊朗石油制裁的任何途径，而这正是会谈中的一个重要争议点。船期数据显示，伊朗的原油�口在5月份保持相对稳定，今年迄今为止的平均�口量约为150万桶/日，伊朗通过影子油轮，变名�口等诸多手段规避了西方制裁，即便是特朗普上台后多次加大制裁伊朗，但伊朗石油�口依然韧性十足，我们认为伊朗石油�口�现减量的前提是中美关系大幅缓和，而伊朗石油�口�现大幅增长的前提是伊核协议达成，这两者在近期都不可能达成，因此伊朗石油�口大概率维持现状。 对于委内瑞拉方面，特朗普政府于5月27日为雪佛龙公司在委内瑞拉的业务签发了一份范围较小的授权书。这一进展是由于该公