2024年报及2025年一季报点评：生猪成本明显改善，定增落地有望助力资本结构改善

优于大市证券分析师：李瑞楠liruinan@guosen.com.cn优于大市(维持)10.72元6786/5336百万元24.65/9.68元184.53百万元《华统股份（002840.SZ）-2024半年报点评：成本稳步下降，资《华统股份（002840.SZ）-2024半年度业绩预告点评：Q2净利《华统股份（002840.SZ）-2024年一季报点评：成本维持低位，《华统股份（002840.SZ）-2023年报点评：成本稳步下行，出栏《华统股份（002840.SZ）-12月销售月报点评：2023年全年出栏超过230万头，预计成本有望再创新低》——2024-01-12 公司研究·财报点评农林牧渔·养殖业证券分析师：鲁家瑞021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001证券分析师：江海航010-88005306jianghaihang@guosen.com.cnS0980524070003基础数据投资评级合理估值收盘价总市值/流通市值52周最高价/最低价近3个月日均成交额市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告金储备充裕》——2024-09-01扭亏为盈，有望受益猪价景气上行》——2024-07-11产能稳步上量》——2024-04-30快速增长》——2024-04-242026E2027E14,17617,00522.1%20.0%9973-11.4%-26.9%0.120.092.1%1.7%2.4%1.7%87.5119.716.417.02.082.05 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2养殖成本保持下行，出栏保持稳步扩张。2024年营收同比+5.98%至90.92亿元,归母净利同比扭亏至0.73亿元；2025Q1营收同比+4.15%至20.79亿元,归母净利同比扭亏至0.34亿元。公司生猪出栏量稳步增长，2024年实现生猪出栏255.82万头，同比增长11.10%，受益生猪景气恢复及养殖成本管控，公司生猪业务盈利扭亏，同时公司稳步拓展公司加农户的轻资产扩张模式，实现成本控制和出栏增长的双重目标。华统股份营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：华统股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理华统股份归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：华统股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理盈利水平受2024年整体猪价景气回暖影响同比上升，费用率水平由于产能利用率增长略有下降。公司2024年毛利率同比+6.23pct至5.85%，净利率同比+8.63pct至1.05%。另外，从费用率来看，整体受到财务费用阶段性增加影响，有所提升，公司2024年销售费用率同比持平至1.01%，管理+研发费用率同比-0.64pct至2.51%，财务费用率同比-0.06pct至2.11%，预计未来随养殖产能利用率上升，有望实现费用端的进一步改善。 图3： 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理经营性现金流保持正向流入，应收周转率小幅提升。2024年经营性现金流净额同比持平至5.26%，经营性现金流净额占营业收入比例同比-5.7%至5.78%。在主要流动资产周转方面，2024年应收周转天数同比+35.03%至2.39天，存货周转天数同比+17.6%至48.84天，存货周转效率受生猪养殖业务规模扩大影响有所拉长。图8：华统股份主要流动资产周转情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理考虑到当前行业总体产能恢复，生猪价格进入下行阶段，因此出于谨慎原则，我们下调此前对于公司2025-2026年的盈利预测，预计2025-2027年归母净利分别为1.12/0.99/0.73亿元。公司的盈利预测调整主要来源于对2025-2026年行业生猪均价预期、公司养殖成本预期有所调整，具体来看基于以下假设条件：生鲜猪肉业务：销量方面，我们预计2025-2027年，公司生猪屠宰销售量分别为600、800、1000万头；毛利率方面，预计2025-2027年的毛利率将伴随公司自有产能利用率提升保持稳定水平，毛利率分别为5.8%、5.5%、5.0%。生猪养殖业务：公司定增落地后，资金实力夯实，有望助力养殖出栏量稳步扩张，预计2025-2027年将分别实现生猪出栏量325、410、520万头。成本方面，公司持续在各养殖环节加强成本控制，种猪生产效率受益种群更新持续提升，预计2025-2027年成本有望保持下降趋势，我们分别给予2025-2027年公司每公斤商品猪养殖完全成本13.7、13.5、13.1元的预期（此前预计2025-2026年分别为 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：华统股份经营性现金流情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 3 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容415.5、15.0元，考虑到当前公司完全成本已下降至14.0元/公斤，且预计仍在下降通道中，因此对原假设进行下调）。售价方面，考虑到当前生猪产能恢复，依照我们对行业判断，分别给予2025-2027年公司每公斤商品猪销售价格14.8、13.7、13.2元的预期（此前预计2025-2026年分别为19.3、18.2元，由于远期的猪价波动具有不确定性，出于保守谨慎原则，对2025年猪价假设进行下调，华统股份生猪养殖业务的主要产能在浙江，浙江省销售均价通常情况下略高于全国均价）。最终预计2025-2027年公司生猪养殖毛利率分别为15.7%、9.8%、7.1%。此外，由于公司生猪养殖业务存在对屠宰板块的直接供应，因此我们对该部分对内供应的收入也给予合并抵消处理。其他业务：公司的其他业务收入主要是饲料等畜禽产业链附属业务。考虑到该部分业务非公司的主要经营重心，预计其他业务未来3年营收为5.05/5.18/5.31亿元，毛利率为5.9%/6.2%/6.4%,对应毛利0.30/0.32/0.34亿元。表1：华统股份业务拆分2022202320242025E2026E2027E生鲜猪肉业务收入77.778.284.2103.1127.2153.2同比1.4%0.6%7.6%22.4%23.4%20.4%毛利4.9-0.54.66.07.07.7毛利率(%)6.3%-0.6%5.5%5.8%5.5%5.0%生猪养殖业务收入4.392.431.828.139.5311.70同比628.5%-44.6%-25.1%346.5%17.2%22.8%毛利0.83-0.150.411.280.940.84毛利率(%)19.0%-6.3%22.7%15.7%9.8%7.1%其他业务收入12.435.154.935.055.185.31同比83.1%-58.6%-4.3%2.5%2.5%2.5%毛利0.220.310.180.300.320.34毛利率(%)1.7%6.0%3.7%5.9%6.2%6.4%合计收入94.585.890.9116.1141.8170.1同比13.3%-9.2%6.0%27.7%22.1%20.0%毛利5.9-0.335.37.68.38.8毛利率(%)6.25%-0.38%5.85%6.51%5.82%5.20%资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理和预测综上所述，预计未来3年营收116.1/141.8/170.1亿 元 ， 同 比+27.7%/22.1%及20.0%，毛利率6.51%/5.82%/5.20%，毛利7.6/8.3/8.8亿元。表2：华统股份未来3年盈利预测表单位：百万元20242025E2026E2027E营业收入9092116101417617005营业成本8560108541335116121销售费用92115139162管理费用174220263310财务费用192176156178营业利润10015113395利润总额9414913296归属于母公司净利润731129973EPS0.110.140.120.09ROE3.0%2.7%2.4%1.7% 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理和预测按上述假设条件，我们得到公司2025-2027年收入分别为116.1/141.8/170.1亿元，归母净利润1.12/0.99/0.73亿元，每股收益分别为0.14/0.12/0.09元。投资建议：公司位于浙江的养猪产能具备稀缺性，属于农业养殖的核心资产，维持“优于大市”。考虑到当前生猪行业总体产能恢复，生猪价格进入下行阶段，因此出于谨慎原则，我们下调此前对于公司2025-2026年的盈利预测，预计2025-2027年归母净利分别为1.12/0.99/0.73亿元，对应PE分别为78/88/120 X。 5 免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析