TOWA (6315 JP) 收益回顾：预计下半年订单反弹

日本|半导体 TOWA RATING买入 盈利回顾：预期下半年订单反弹公司更新 TOWA的2025财年第三季度（FY3/25）营收为88亿日元，略低于预期。 股票研究 2025年5月27日 第四季度订单额为102亿日元，未达预期，因客户（主要为中国客户）在美国和中国贸易问题中采取观望态度。2026财年（FY3/26）营收预期为98亿日元（同比增长10%）。预期销售额和利润将同比增长，因订单在 价格 价格目标|%至目标点52W高低 ¥1,526^ ¥2,000|+31% ¥4,393-¥960 第二季度逐步反弹。外部环境不明朗，但随着订单反弹，尤其是HBM业 务，我们预计盈利将上升。维持2000日元目标价和买入评级。 FY3/25业绩：销售额总计535亿日元（同比增长6.0%），营业利润89亿日元（同比增长2.5 %）。市场预期销售额为537亿日元，营业利润91亿日元。我们的预测为销售额543亿日元 ，营业利润90亿日元。按业务板块划分，半导体销售额395亿日元（同比增长3%），压缩设备销售额151亿日元（同比下降13%），销量53台（同比下降18台）。内存应用销售额 （包括HBM）下降。转移设备销售额225亿日元（同比增长14%），销量109台（同比下降 FLOAT(%)|ADVMM(USD)241.0%|¥5.03BN 市值¥38.1B|$267.4M TICKER6315JP ^前一个交易日的收盘价，除非另有说明。 FY(Mar)CHANGETOJEFeJEFvsCONS 2025202620252026 6台）。销量下降，但销售额增加，主要因ASP提高（例如功率半导体设备）。 REVEPS NANA NANA NANA -7%+9% 2025(¥) Q1 Q2 Q3 Q4 FY3 订单：2023年第四季度订单总额达102亿日元（环比下降17亿日元），未达第三季度发布的指引目标（指引目标为120亿至140亿日元）。管理层表示，在由中美贸易问题引发的不 EPS -- -- -- -- 86.40 确定性背景下，更多客户采取了观望态度。2025财年全年订单总额为474亿日元（同比下降10%）。上半年中国订单强劲，但下半年放缓。其中，压缩设备订单额为159亿日元（同比下降14%），销量48台（环比减少23台）。CPM1080（用于HBM和内存应用）订单总量为24台（同比下降10台）。HBM订单同比下降，中国内存应用订单在下半年放缓。转移设备订单额为168亿日元（同比下降19%），销量72台（环比减少36台）。2026财年预期 （范围中值）为560亿日元（同比增长18%）。第一季度预计为90亿至110亿日元，观望态度将持续，但预计第二季度为130亿至150亿日元，第四季度为150亿至170亿日元。关于下半年，管理层表示关税影响是一项风险，但基于当前客户投资计划，HBM4投资正在加速 ，预计内存/逻辑应用将出现反弹。 PREV FY3/26指引：销售额达56.0亿日元（同比增长5%），营业利润为9.8亿日元（同比增长10 %）。其中，半导体设备销售额指引为41.1亿日元（同比增长4%）。新业务预计将保持强劲态势，销售额为10.1亿日元（同比增长7%）。公司整体上半年销售额预计为23.0亿日元 （同比减少16%），营业利润为1.7亿日元（减少3.6亿日元）。FY3/25年末订单积压为25.2亿日元（同比下降19%）。展望显示，上半年盈利将较低，但下半年销售额预计反弹至33 .0亿日元，营业利润预计反弹至8.1亿日元。 我们预计短期内将缺乏订单复苏的迹象。然而，就HBM用途的压缩设备而言，Towa已建立HBM4工艺，预计未来订单将有所回升。展望三年，我们在片上芯片（Chiplets）和PLP领域看到增加的业务机会，预计将加大内存投资，传统需求也将反弹。基于对FY3/27E的15倍市盈率预期，目标价位维持在2000日元。维持买入评级。 FY(Mar) FY3/25A FY3/26E FY3/27E FY3/28E Rev.(B) 53.4 55.3 61.6 65.5 Cons.Rev.(B) - 56.0 62.0 65.7 经营利润(B) 8.9 10.0 13.5 15.5 净利润(B) 8.1 6.5 9.6 10.7 请参阅本报告第16至21页的分析师认证、重要披露信息和关于非美国分析师状态的信息。*摩根士丹利（日本）有限公司 MasahiroNakanomyo*|股票分析师81352516142|mnakanomyo@jefferies.com HisakoFurusumi*|股权副总监 +81352516158|hfurusumi@jefferies.com 长远视角：TOWA 投资逻辑/我们的不同之处 TOWA在成型设备市场占有60%的份额。在转移设备领域，TOWA凭借材料使用效率和成型质量优势确立了竞争优势。其自主研发的压缩装置几乎无树脂转移，材料使用效率同样出众，适用于HBM等微型化和三维设备。未来先进封装、芯片件及PLP的需求预计将增长，包括新的转移设备产品。尽管半导体市场疲软导致当前订单势头复苏延迟，但预计调整完成后，订单和销售额将重回增长轨道。 风险/回报-12个月展望 8000(+424%) 2000(+31%) 1000(-34%) 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 上行：下行 12.31:1 2024 2025 +12mo. 基本情况， ¥2000,+31% •向HBM的订单和销售额预计将因过渡到HBM4以及扩大客户数量的可能性而增加。 •Chiplets和PLP应用也预计将在中期推动增长。 •目标股价为2,000日元（相当于2027财年15倍市盈率）。 上行情景， ¥8000,+424 %•订单量超出预期的先进包装增长。 •通过重返半导体市场的增长轨迹来增加销售额和订单。 •HBM订单持续处于高位，客户数量扩张。 •股价在上行情景中为¥8,000（市盈率30倍 ） 下行情景， ¥1000,-34% •由于半导体市场持续调整导致订单回收延迟 。 •因中美对抗加剧而削减对中国OSAT的投资 。 •由于混合键合的传播，公司流程的附加值下降。 •downsidescenario下股价为¥1,000（市盈率10倍） 可持续性至关重要。 重要重要性1)产品设计&生命周期管理。2)供应链管理。3)温室气体排放-在2020财年与2030财年相比，减少42%的SCOPE1+2CO排放量；目标实现净- 2 到2050年降至零。 与管理层对话 1.在环境管理方面，该公司已设定具体且详细的目标以实现2030年（FY30）目标。SPE行业同等规模的公司正在积极投入，但追求的激励措施是什么？2.TOWA正在加强治理，并引入了提名与薪酬委员会，该委员会由外部董事主持。在治理方面接下来是什么？ 催化剂 1.季度订单 2.调整后的订单恢复 3.在积压订单的情况下实现稳健的盈利增长。 4.先进封装订单和销售扩张 表1-TOWA收益摘要 Operating周期性 销售yoy利润yoy利润yoy净利润yoyEPS市盈率EV/EBITDA (¥mn) (%) (¥mn) (%) (¥mn) (%) (¥mn) (%) (¥) (x) (x) FY3/21Actual 29,707 17.6% 3,619 345.6% 3,819 490.2% 2,663 622.1% 106.5 13.8 6.6 FY3/22实际 50,667 70.6% 11,505 217.9% 11,724 207.0% 8,130 205.3% 325.1 7.8 4.6 FY3/23实际 53,823 6.2% 10,037 -12.8% 10,206 -12.9% 7,347 -9.6% 293.7 6.8 3.9 FY3/24实际 50,472 -6.2% 8,662 -13.7% 9,080 -11.0% 6,444 -12.3% 257.7 16.7 9.0 FY3/25实际 53,479 6.0% 8,880 2.5% 9,400 3.5% 8,121 26.0% 108.3 23.3 10.1 FY3/26CoE 56,000 4.7% 9,800 10.4% 9,800 4.3% 6,860 -15.5% 91.5 16.4 8.6 JFEE 55,320 3.4% 10,000 12.6% 10,250 9.0% 6,480 -20.2% 86.4 17.3 8.4 FactSet 56,046 4.8% 9,857 11.0% 10,087 7.3% 6,977 -14.1% 93.0 16.1 8.5 FY3/27JFEE 61,650 11.4% 13,500 35.0% 13,750 34.1% 9,630 48.6% 128.4 11.7 6.6 FactSet 62,071 10.8% 12,414 25.9% 12,644 25.4% 8,866 27.1% 118.2 12.7 7.0 FY3/28CoMTP 71,000 15,600 JFEE 65,550 6.3% 15,500 14.8% 15,750 14.5% 10,730 11.4% 143.0 10.5 5.4 FactSet 65,750 5.9% 14,600 17.6% 14,725 16.5% 9,950 12.2% 132.6 11.3 5.7 第一季度（4月至6月） Q1FY3/23实际 14,592 22.0% 2,859 3.6% 3,223 18.7% 2,358 19.2% 94.3 Q1FY3/24Actual 9,511 -34.8% 921 -67.8% 1,139 -64.7% 783 -66.8% 31.3 Q1FY3/25实际数据 13,253 39.3% 2,213 140.3% 2,421 112.5% 1,690 115.9% 67.6 Q1FY3/26JFEE 11,070 -16.5% 1,500 -32.2% 1,500 -38.0% 1,000 -40.8% 40.0 FactSet 10,535 -20.5% 1,100 -50.3% 1,450 -40.1% 965 -42.9% 38.6 Q2FY3/25实际 14,146 20.3% 3,049 107.7% 2,809 72.9% 2,136 81.7% 85.4 Q2FY3/26JFEE 13,010 -8.0% 2,050 -32.8% 2,000 -28.8% 1,300 -39.1% 52.0 FactSet 12,715 -10.1% 1,900 -37.7% 2,150 -23.4% 1,335 -37.5% 53.4 第二季度（7月至9月）Q2FY3/23实际 14,191 14.7% 3,004 3.1% 3,267 9.2% 2,411 11.2% 96.4 Q2FY3/24实际 11,754 -17.2% 1,468 -51.1% 1,624 -50.3% 1,176 -51.2% 47.0 上半年（4月至9月） H1财年2023实际 28,784 18.3% 5,863 3.3% 6,490 13.7% 4,768 15.0% 190.7 H1FY3/24实际 21,265 -26.1% 2,389 -59.3% 2,764 -57.4% 1,959 -58.9% 78.4 H1财年2025实际 27,399 28.8% 5,262 120.3% 5,229 89.2% 3,826 95.3% 153.1 H1FY3/26CoE 23,000 -16.1% 1,710 -67.5% 1,710 -67.3% 1,197 -68.7