持续深化品牌合作，高股息提升回报率

FY25年，滔搏收入同比下滑6.6%至270.1亿元，归母净利润下滑41.9%至12.9亿元，主要受线下消费疲软、客流减少及固定费用高企影响。线上业务录得正增长，但无法抵消线下经营负面影响。毛利率同比下滑3.4pp至38.4%，库存加速出清、折扣力度加大是主因。公司现金流丰厚，经营性现金流同比增长20%至38亿元，宣派末期股息0.02元/股及特别股息0.12元/股，全年派息率135%。

门店结构持续优化，直营门店数量同比减少18.3%至5020家，毛销售面积同比减少12.4%。公司对门店开设和选址标准更严格，未来将聚焦主力品牌和专业垂类品牌。同时，深化与SOAR Running和Norda的合作，布局户外赛道。

投资建议认为，随着零售消费环境转好，运动消费热情将逐步回升，带动公司业绩回升。公司坚持高派息政策，提升股东回报。预测FY26/27/28 EPS分别为0.21/0.22/0.23元，给予2026/02财年16倍PE，目标价3.6港元，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行、消费疲软；门店优化不及预期；库存风险。