国补仍有驱动,全年经营预计平稳-2024年报及2025一季报点评

|报告要点|分析师及联系人请务必阅读报告末页的重要声明 2024年房屋装修需求下滑压力较大，但受益于“以旧换新”政策对需求的驱动，2024Q4华帝股份收入降幅已有所收窄。展望后续，我们认为在政策提振需求、同期基数转低背景下，公司逐季收入增长有望改善，全年公司有望实现平稳经营。管泉森孙珊崔甜甜SAC：S0590523100007 SAC：S0590523110003 SAC：S0590523110009 请务必阅读报告末页的重要声明华帝股份(002035)2024年报及2025一季报点评：国补仍有驱动，全年经营预计平稳行业：家用电器/厨卫电器投资评级：买入（维持）当前价格：6.67元基本数据总股本/流通股本(百万股)848/781流通A股市值(百万元)5,206.09每股净资产(元)4.58资产负债率(%)45.55一年内最高/最低(元)8.82/5.70股价相对走势相关报告1、《华帝股份（002035）：2024三季报点评：当季经营承压，后续弹性可期》2024.11.042、《华帝股份（002035）：2024年中报点评：经营处于改善周期，静待政策效果兑现》2024.09.01扫码查看更多-30%-13%3%20%2024/52024/92025/12025/5华帝股份沪深300 公司事件华帝股份发布2024年报/2025年一季报：2024A，实现营收63.72亿元，同比+2.23%，归母净利润4.85亿元，同比+8.39%，扣非归母净利润4.60亿元，同比+11.66%。Q4，实现营收17.96亿元，同比-0.30%，归母净利润0.81亿元，同比-7.57%，扣非归母净利润0.73亿元，同比+9.87%。2024A拟每10股派3元（含税），分红总额2.49亿元，分红率51%。2025Q1，实现营收12.60亿元，同比-8.80%，归母净利润1.06亿元，同比-14.33%，扣非归母净利润1.04亿元，同比-14.92%。国补政策助益，收入下滑趋势扭转2024A收入同比+2%，其中线下收入同比+11%（新零售收入同比+30%，占线下比重40%），占比49%；线上收入同比-6%，占比32%；工程收入同比-40%，占比5%；海外收入同比+20%。2024Q4收入持平，增速环比改善，主因在于国补助力下线下零售渠道实现增长。2025Q1收入同比-9%，环比走弱；主要在于，虽然国补政策如期衔接，但消费者需求仍较弱，且竞争加剧；我们预计线下零售渠道收入Q1下滑。经营性盈利承压，坏账计提减少2024A归母净利率同比+0.4pct；其中毛利率同比-1.5pct；期间费用率同比+0.2pct；年度信用减值损失减少，正向贡献净利率2.5pct。2024Q4归母净利率同比-0.4pct；其中毛利率同比-1.9pct，期间费用率同比+1.0pct；信用减值损失减少，正面贡献净利率4.4pct。2025Q1归母净利率同比-0.5pct；其中毛利率同比+0.2pct，销售费用率同比-0.6pct，其他收益及信用减值损失拖累0.6/0.9pct。季度收入有望改善，全年表现预计平稳以旧换新政策一定程度上刺激了行业需求，以KA、专卖店渠道为代表的线下零售渠道增长明显改善，2024Q4收入扭转下滑趋势；但今年以来政策的实施未能平滑衔接，消费者需求阶段性转弱，叠加电商渠道竞争加剧，公司收入仍有下滑。后续考虑到政策提振需求、基数转低、公司积极竞争，收入增长有望于后续季度改善。经营有望维稳，维持“买入”评级尽管行业需求较弱，但考虑到政策提振需求、后续基数转低，公司收入增长有望环比改善，全年实现相对平稳的经营。我们预计2025-2027年营收同比+5%/+4%/+4%；归母净利润同比+8%/+6%/+6%，对应估值为11/10/10倍，维持“买入”评级。风险提示：1、新房装修需求下滑超预期；2、行业竞争压力加剧；3、原材料价格大幅波动。财务数据和估值202320242025E营业收入（百万元）623363726704增长率（%）7.12%2.23%5.22%EBITDA（百万元）6176551025归母净利润（百万元）447485524增长率（%）212.50%8.39%8.07%EPS（元/股）0.530.570.62市盈率（P/E）12.611.610.8市净率（P/B）1.51.51.4EV/EBITDA4.95.93.2数据来源：公司公告、iFinD，国联民生证券研究所预测；股价为2025年05月12日收盘价 2/72026E2027E697572814.04%4.39%114612425555886.03%5.94%0.660.6910.29.61.31.22.52.0 资料来源：Wind，国联民生证券研究所收入yoy毛利率分行业1.75%41.01%分产品6.62%45.32%5.28%45.27%10.40%31.96%分地区-0.37%42.54%20.29%29.96%分销售模式11.07%39.45%-5.95%49.78%-40.46%25.21%20.29%29.96% 请务必阅读报告末页的重要声明资料来源：Wind，国联民生证券研究所图表3：2024年公司收入分项拆分2024A电器机械及器材制造业烟机灶具热水器境内地区境外地区线下渠道线上渠道工程渠道海外渠道资料来源：Wind，国联民生证券研究所 1.风险提示1、新房装修需求下滑超预期；厨房大电的产品需求中，受新房装修驱动的比例仍然较高，但近年来地产销售及传导至竣工的下滑压力偏大，后续可能对厨房大电的需求产生较大负面干扰。2、行业竞争压力加剧；厨房大电行业龙头历来定位中高端，当前行业逐步走向存量市场阶段，对于早期竞争相对缺位的中低端市场，龙头或加大布局的力度，行业价格竞争压力或较大。 4/7 5/73、原材料价格大幅波动；公司作为制造企业，原材料成本为营业成本的主要构成，若原材料价格出现大幅波动，则公司盈利能力将受到影响。 请务必阅读报告末页的重要声明财务预测摘要资产负债表2023货币资金1545应收账款+票据1260预付账款31存货801其他1396流动资产合计5033长期股权投资固定资产1310在建工程142无形资产317其他非流动资产390非流动资产合计2166资产总计7199短期借款50应付账款+票据2414其他1014流动负债合计3478长期带息负债长期应付款其他29非流动负债合计30负债合计3509少数股东权益46股本848资本公积23留存收益2774股东权益合计3690负债和股东权益总计7199现金流量表2023净利润449折旧摊销131财务费用-10存货减少（增加为“-”）-30营运资金变动446其它163经营活动现金流1149资本支出-279长期投资37其他-685投资活动现金流-926债权融资-181股权融资其他-154筹资活动现金流-336现金净增加额-109数据来源：公司公告、iFinD，国联民生证券研究所预测；股价为2025年05月12日收盘价 请务必阅读报告末页的重要声明评级说明投资建议的评级标准报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，北交所市场以北证50指数为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。法律主体声明本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作，国联民生证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“国联民生证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。国联民生证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管，负责本报告于中国（港澳台地区除外）的分销。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的分销。本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。权益披露国联证券国际金融有限公司跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务关系，且雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联民生证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联民生证券”）。未经国联民生证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联民生证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联民生证券不因收件人收到本报告而视其为国联民生证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联民生证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联民生证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联民生证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。国联民生证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联民生证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联民生证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明在法律许可的情况下，国联民生证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到国联民生证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。版权声明未经国联民生证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用。否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、转载、刊登和引用者承担。联系我们北京：北京市东城区安外大街208号玖安广场A座4层无锡：江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦16楼 7/7上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦8层深圳：广东省深圳市福田区益田路4068号卓越时代广场1期13楼