挪威银行（DNB）：与DNB Carnegie携手前行

挪威 股票 商业银行 DNB(DNBNO) 买入：继续推进DNBCarnegie ◆Q1业绩超出预期，净利润达10.434亿挪威克朗（同比增长7%；环比下降14%），超出所有预期。 ◆由于卡内基贡献增强，上调每股收益预期——卡内基整合的经 19May2025 维持买入 目标价格320917.00(NOK)PREVIOUS 纪公司DNBCarnegie于5月12日启动。 TARGET (NOK) ◆我们将目标价上调至301挪威克朗（从297挪威克朗），并维持买入评级，鉴于强劲的第一季度业绩和良好的增长势头。 5月7日，DNB发布超预期的第一季度业绩，净利润为104.34亿挪威克朗。（同比增 股价270.70(NOK)上行/下行+11.2% （截至2025年5月15日） 市场数据 长7%，环比下降14%）由于收入优于预期，这使得业绩超出所有预期，尽管高于预期 市值（百万挪威克朗）404,028自由浮动57% 的经营成本仅部分抵消了这一成绩，而风险成本则远低于预期。因此，一个驱动因素 市值（百万美元） 38,788 BBG DNBNO 是DNB的基本业务表现优于预期，这体现在净利息收入增加和风险成本降低上。另一 3mADTV(USDm)48 RICDNB.OL 个驱动因素是从3月起首次合并卡内基，其影响超出预期（实际收入为43.3亿挪威克朗FINANCIALSANDRATIOS(NOK) ，而非预期的35亿挪威克朗）。该集团于5月12日推出了合并后的经纪公司DNBCarneYearto12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e gie，该公司可能成为领先的北欧投资银行，并应从当前市场波动中获益更多。详情请参见我们 DNB-初始评级为买入：挪威冠军与瑞典 HSBCEPS29.5928.4429.7632.59 汇丰银行每股收益（先前29）.5927.2529.1731.31 变化(%)0.04.42.04.1 共识每股收益 27.5628.0727.0627.73 报告日期：2025年3月6日： PE(x)9.19.59.18.3 deal 股息收益率(%) 6.26.36.67.0 我们认为DNB的投资价值得到这些结果的支撑，并维持我们的买入评级。 P/NAV1.51.41.31.2 ROEinc.gwill(%)17.215.515.115.4 52周价格(NOK) 我们将2025-27年每股收益预测上调，以纳入结果。尽管市场预期也有所上升，但我们仍然分别高于彭博2025至2027年共识预期2%、10%和17%，高于Factset平均共识预期2%、10%和18%。我们的每股股息（DPS）预估在2025年低于彭博共识预期2%，但在2026至2027年分别高于1%和4%的共识预期；同样，我们的每股股息预估在2025年低于Factset共识预期2%，但在2026至2027年分别高于1%和4%的共识预期。 估值：我们将目标价上调至301挪威克朗（自297挪威克朗），采用基于2026年而非2025年预估的股权估值模型。目标价意味着较当前价格有11.2%的上涨空间；我们给予股票“买入”评级，因为DNB拥有强大的市场地位、盈利的核心业务和良好的资本基础，这应将推动其持续强劲表现和良好势头。 下次活动：第二季度财务报告将于7月11日发布。下行风险包括全球经济出现严重衰退，这可能会蔓延至北欧经济，导致收入减弱和更高违约率。 信息披露与免责声明 本报告须与披露附录中的披露声明和分析师资质证明一并阅读，并须与构成其一部分的免责声明一并阅读。 320.00 250.00 180.00 05/2411/2405/25 目标价：301.00 High:279.70Low:200.70Current:270.70 来源：LSEGIBES，汇丰银行估计 JohannesThormann* 分析师，欧洲银行和交易所 汇丰欧洲大陆有限公司，德国johannes.thormann@hsbc.de+492119103017 PiersBrown*银行分析师 HSBCBankplcpiers.brown@hsbc.com+442032683158 由汇丰证券（美国）公司非美国附属机构雇佣，且未根据FINRA法规注册/获得资格。 汇丰全球研究播客 倾听我们的见解 了解更多 报告发行方：汇丰欧洲大陆有限责任公司，德国 查看汇丰环球研究： https://www.research.hsbc.com 财务与估值：DNB买入 财务报表 Yearto 12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e 估值数据 Yearto 12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e PE* 9.1 9.5 9.1 8.3 预提准备金倍数 7.4 7.1 6.8 6.3 P/NAV 1.5 1.4 1.3 1.2 股息收益率(%) 6.2 6.3 6.6 7.0 *基于HSBC每股收益（稀释） ESG指标 ReltoOBXINDEX 成本/收入比率 35.9 37.0 36.8 35.5 DNB 坏账拨备 0.1 0.1 0.1 0.1 来源：汇丰注意：价格为2025年5月 客户贷款/存款 151.3 141.2 137.8 135.0 15日收盘价 ROE（包括商誉） 17.2 15.5 15.1 15.4 每股数据（NOK）EPS报告（稀释） 29.59 28.44 29.76 32.59 汇丰银行每股收益（稀释） 29.59 28.44 29.76 32.59 DPS 16.75 17.00 18.00 19.00 NAV 176.16 189.15 203.38 219.47 NAV（包括商誉） 176.16 189.15 203.38 219.47 董事会成员数量 平均董事任期（年） ，女性董事会成员（%） 董事会成员独立性(%)100 8 4.5 50 12/2024a 环境指标12/2023a治理指标温室气体排放强度*1.0能源强度*5.2CO2缩减政策是的社会指标12/2023员工成本占收入的百分比20.1员工离职率(%)7.6多元化政策是 P&Lsummary(NOKm)净利息收入 64,190 64,605 65,974 69,715 净费用/佣金 12,466 16,125 17,800 18,800 交易利润 4,225 4,800 5,200 5,600 其他收入 3,834 4,000 4,500 5,000 总收入 84,715 89,530 93,474 99,115 运营费用 -30,448 -33,085 -34,440 -35,220 坏账拨备 -1,209 -2,000 -2,000 -1,600 Other 1,820 668 900 1,150 HSBCPBT 54,878 55,113 57,934 63,445 Exceptionals 0 0 0 0 PBT 54,878 55,113 57,934 63,445 税收 -9,074 -11,023 -11,876 -13,165 少数群体及其他 -1,934 -1,920 -1,940 -1,960 归因利润 43,870 42,170 44,117 48,320 汇丰银行归属利润 43,870 42,170 44,117 48,320 资产负债表摘要（亿挪威克朗） a 普通股汇丰银行普通股 261,191261,191 280,447280,447 301,550301,550 325,409325,409 客户贷款 2,251,513 2,400,000 2,550,000 2,700,000 债务证券持有 574,896 600,000 625,000 650,000 客户存款1,487,7631,700,0001,850,0002,000,000生息资产2,826,5293,083,4863,267,5003,452,500总资产3,614,1264,000,0004,350,0004,650,000 来源：公司数据，汇丰银行*温室气体强度和能源强度分别以千克为单位和千瓦时为单位衡量，以千美元为收入单位 发行人信息股价（NOK） 270.70 自由浮动 57% 目标价格（挪威克朗） 301.00 行业 商业银行 资本(%) RIC(股票) DNB.OL 国家/地区 挪威 RWA(NOKm) 1,121,130 1,160,000 1,272,375 1,371,750 彭博社（股票） DNBNO 分析师 JohannesThormann 核心第一层 19.4 18.0 18.0 18.3 市值（百万美元） 38,788 联系方式 +492119103017 Totaltier1 21.2 19.8 19.6 19.7 总资本 23.8 22.3 21.8 21.8 比率、增长及每股分析 价格相对值 Yearto 12/2024a12/2025e 12/2026e 12/2027e 300.00 300.00 同比百分比变化 280.00 280.00 总收入 4.35.7 4.4 6.0 260.00 260.00 运营费用 6.48.7 4.1 2.3 240.00 240.00 预提利润EPSHSBCEPS 3.24.0 15.0-3.915.0-3.9 4.64.64.6 8.29.59.5 220.00200.00 220.00200.00 DPS 4.71.5 5.9 5.6 180.00 180.00 NAV（包括商誉） 5.77.4 7.5 7.9 160.00 160.00 比率(%) 2023 2024 2025 推进DNB卡内基启动 ◆DNB发布超出预期的季度结果，净利润为104.34亿挪威克朗（同比增长7%；环比下降14%），高于所有预期。 ◆我们提升了每股收益预期，因为卡内基的贡献增强，以及合并的经纪公司DNBCarnegie于5月12日启动。 ◆我们将目标价上调至301挪威克朗（自297挪威克朗），并维持买入评级，主要基于其具有吸引力的估值和良好的增长势头。 第一季度结果显示我们将对DNB的预测进行调整。 5月7日，DNB发布了超出预期的第一季度业绩，净利润为104.34亿挪威克朗（同比增长7%，环比下降14%），较汇丰银行（HSBCe）高4%，较公司一致预期高6%，较彭博（Bloomberg）一致预期高7%。主要驱动因素包括收入增长，尤其是净利息收入好于预期（同比增长6%，环比仅下降2%），以及服务收入大幅增强（同比增长30%，环比增长6%），这得益于卡内基（Carnegie）整合带来的超预期首期效应（实际为4.33亿挪威克朗，而非预期的3.5亿挪威克朗）。这部分被高于预期的运营成本所抵消（同比增长9%，环比下降4%），而风险成本则低于所有预期。因此，税前利润为136.14亿挪威克朗（同比增长6%，环比增长2%），较汇丰银行（HSBCe）高3%，较公司一致预期高5%，较彭博（Bloomberg）一致预期高3%。资本充足率（CET1）为18.5%，低于汇丰银行（HSBCe）和彭博（Bloomberg）的一致预期，但符合公司一致预期。 净利息收入和总资产净利息率的变化趋势 19Q1a 19Q3a 19Q4a 20Q1a 20Q2a 20Q3a 20Q4a 21Q1a 21Q2a 21Q3a 21Q4a 22Q1a 22Q2a 2为2百Q233分aQ比4a）总资产净利率（右下方 22Q4a 23Q1a 23Q2a 23Q3a 24Q1a 24Q2a 24Q3a 24Q4a 25Q1a 25Q2e 25Q3e 25Q4e 20,0002.00% 18Q194aQ2aNII(LHinNOKm 16,0001.60% 12,0001.20% 8,0000.80% 4,0000.40